西安饮食发力打造方便食品

西安饮食股份有限公司（西安饮食，000721）是西北餐饮业龙头。控股股东西安旅游集团有限责任公司（持股比例26.31%）是国有独资旅游企业，直属西安市人民政府。

2011年，餐饮业务贡献了公司87.99%的营业收入和98.12%的毛利润。

西安饮食拥有1处国家级非物质文化遗产、5处陕西省非物质文化遗产，11个老字号餐饮品牌，其中五一饭店、西安饭庄、德发长是商务部首批认定的中华老字号，老孙家、同盛祥被评为陕西十大文化符号。并且许多餐厅位于西安市中心位置，资产价值高。

此外，方便食品将成为西安饮食第二大收入支柱。

我们测算西安市方便食品市场空间在15亿元以上，公司市占率最高有望达到50%。公司目前处于铺货阶段，渠道体系完善后，依托老字号的品牌优势将得到体现，进入提价增效的过程。

西安饮食2012年、2013年、2014年EPS为0.07元、0.13元、0.19元。公司目前市值12.67亿元，市盈率不低，但公司地产价值非常高，将对股价形成支撑。且考虑到业绩爆发的空间大，给予“推荐”评级，目标价9元。

本地扩张基本完成

根据西安饮食2011-2013年的发展战略，在正餐业务上将实现如下发展：

西安本地：公司在西安地区餐饮业所占的市场份额由现在的10%左右扩大到20%左右。每年开设2000-8000平方米大中型直营店3家以上；公司以西安饭庄等名店、大店为龙头，在陕西省主要地市、陕西省周边省会城市开设5000平方米左右的直营连锁店2家以上。

外地：将西安饭庄杭州店作为异地拓展样板，每年在北京、上海、深圳及其他主要城市开设1家以上2000-5000平方米左右的直营连锁店；力争在港澳台地区开设1家以上老字号中小型连锁店。

与国内外企业合作：西安饮食引进至少1家国内知名餐饮品牌，在国内开设合资餐饮店；引进至少1家国际知名餐饮品牌，在国内开设合资餐饮店。

2010年西安饮食开始扩张，由于租金及人力成本领先于收入增长，多个子公司出现亏损。2013年西安本地扩张基本完成，以收入增长为主；2014年及之后随着费用稳定，盈利水平将大幅改善。

2012年西安饮食租赁锦业路和凤城五路的两处资产作为老字号扩张场所（地上建筑面积分别为3050平方米、18086平方米），将成为2013-2014年正餐收入增长的主要来源。锦业路店已于2012年9月开业，凤城五路店将在2013年上半年投入运营；保守估计每5平方米1个餐位、翻台率0.8、客单价50元；预计2013年、2014年新增收入6469万元、11750万元，理想状态下两处店面的收入有望达到2亿元。

按照平均每年开设3000平方米直营店3家的计划，公司现有资产可以持续至2015年，因而预计2013-2014年没有大规模的租赁计划；而根据公司的租赁协议，租金费用最快每2年调整一次。据此可以判断2013年租金费用达到顶峰后，其占收入比例将逐渐下降。

异地扩张模式仍在探索：西安饮食已在杭州开设西安饭庄分店，但规模较小，2012年上半年实现收入165.85万元，达到理想状态时，预计年收入在600万元。同时，公司于2011年11月审议通过《关于签订开设德发长特许加盟连锁店意向书的议案》，将在长春市开设德发长特许加盟连锁店，其收入模式为特许经营费+加盟费，为公司实现轻资产异地扩张开拓了新的模式。

发力快餐业务

西安饮食自2011年起正式实施“三百工程”：将在1-3年内建立300家快餐店，2011年设立25个左右；根据实地调研，截至2012年底共有100个左右的网点；预计2013、2014年将各增加100个网点。

经营模式主要有两种：一是街边独立单一特色的餐厅，如饺子馆、泡馍馆，二是店中店（占大多数）；规模从十几到100平方米不等；目前全部为直营店，未来可能拓展加盟店。

我们测算2011年三百工程贡献收入1000万元左右，净利润率10%。虽然体量较小，但运作灵活且增长迅速。预计2012年、2013年、2014年收入为2000万元、3000万元、4000万元。

连锁布局成型后，增长将主要来自于规模化后成本的有效控制，增速将逐渐趋缓。

食品业务目前处于渠道铺设的过程，以占领市场为主要目的。铺货完成后，将进入毛利率提升的阶段。预计2012年、2013年、2014年将贡献收入6000万元、7500万元、9500万元，毛利润1400万元、1800万元、2280万元。

产品方面以生产面点、糕点、肉制品、方便食品、冷冻食品、半成品方便菜肴等10大系列近150个品种的老字号特色工业化食品为主。知名产品包括羊肉泡馍、月饼、水饺、席面、腊牛羊肉、稠酒等。

产能方面，公司在高陵投资6000万元，建设占地65亩的联合食品公司，作为食品加工的主要基地，包括西安饭庄综合食品厂区、德发长速冻食品厂区、老孙家清真食品厂区及其他辅助配套用房。产能为3亿元。

品牌：依托西安饭庄、老孙家、德发长等老字号品牌，产品一经问世便得到消费者认可，经常供不应求。西安本地中餐类方便食品中暂无可比肩的竞争对手。

渠道体系初成：公司建立了自营网点+品牌直销+超市+经销商的渠道体系，目前以自营网点、各品牌的直营终端为主。

西安饮食的目标是到2013年底，食品工业收入占公司主营业务收入的40%左右，利润占公司主营业务利润的25%左右。

2011年公司食品加工业务收入4787万元，毛利润1108万元。我们预计2012年、2013年、2014年营收将分别达到6000万元、7500万元、9500万元。食品加工规模扩大将帮助公司在采购原材料时议价能力更强，并摊薄折旧、水电等成本，毛利率有望逐步提升至30%。预计2012年、2013年、2014年毛利润1400万元、1800万元、2280万元。

成本仍有下降空间

目前，西安饮食的成本销售率是40%左右，而通过调研，我们了解到，同样定位于西北菜的其他连锁餐饮企业可以做到30%左右。尚有较大的改善空间。

空间主要来自于两个方面：其一、规模效应下成本率下降：1.随着规模扩大，采购成本将降低；2.食品工业产能充分利用后成本将得到摊薄；3.快餐店规模扩大后，“中央厨房”的利用效率将得到提高。其二、公司经营效率提高下原材料及水电等成本浪费的减少及人工费用占收入比的下降。

西安市人力成本相对不高，但公司人工成本占收入比显著高于同行。从拆分分析中可以看出，公司管理、后勤人员多于同行，一线工作员工数量也略高。由于公司利润率基数不大，人工成本占收入比如果下降1%，净利润可至少提高20%。

员工节省可能的路径包括：1.随着公司规模的扩大，员工的利用效率提高；2.公司将更换部分门店的设备，可替代人力；3.从工种来看，占比30%的临时工作人员（人均年工资2万-3万元）存在一定的调整空间。