分拆新天地上市 瑞安系兼并重组进行时

擅长利用资本市场的瑞安集团主席罗康瑞，或再次通过分拆商业物业上市来缓解旗下公司瑞安房地产有限公司（00272.HK）（以下简称“瑞房”）面临的债务。

1月9日，罗康瑞正式对外宣布，瑞房分拆旗下商业物业的具体计划：负责商业地产运营和管理的中国新天地将于3月1日起独立运营。

由瑞房所开发的上海新天地、企业天地、重庆以及武汉等成熟商业地产项目，都将以市场价格出售给中国新天地。首期注入到中国新天地的资产，包括上海新天地、上海虹桥、武汉天地、重庆天地等较为成熟的商业物业项目。

自前年辞任瑞房行政总裁一职后，罗康瑞本人将再度“出马”担任新公司的董事会主席。此外，瑞房相关负责人告诉时代周报记者，前香港赛马会行政总裁黄至刚、前香港机场管理局财务执行董事黎永昌以及原高盛集团一般合伙人曾国泰将加盟新公司，担任新天地公司的独立非执行董事。

“目前，中国新天地正在等待一个适当时机上市，以体现公司优质商业物业的价值。”在当日宣布分拆计划的一个小型媒体会上罗康瑞表示，中国新天地的分拆上市计划仍在积极推进中，但仍没有得到最终的批准，将会根据市场环境来决定上市的节奏。

通过分拆上市，承受巨大资金压力的瑞房可获得喘息之机—多年投入积压大量资金商业物业将获得一个套现、自筹资本的平台。而商业物业独立上市后，瑞房将会腾出资金和精力来进行住宅开发。可一旦分拆上市，瑞安系便拥有3个上市公司，业务交叉重叠的局面在所难免。如何整合资产、公司重新定位分工的问题，将再次摆在瑞安管理层面前。

新天地上市待价而沽

尽管瑞房高调宣布了这一分拆计划，但新天地何时上市仍在待价而沽。

大半年前，瑞房正式宣布这一酝酿多年的分拆计划—成立全资附属公司中国新天地，并向香港联交所提交上市申请。在此次新闻发布会上，对于募资规模以及上市具体时间表，瑞安高管层仍旧没有透露确切的信息。

“中国新天地的大股东仍是瑞房，预计占中国新天地约50%的股份。何时上市，关键要看市场是否有较好的价格认购。”罗康瑞这样回应。

当时的市场消息指，新天地将计划融资10亿美元，已经聘请摩根大通和Standard Chartered Securities来安排这项交易，预计会在2012年第三或第四季度完成分拆上市。但随后因为市场反馈不尽如人意，瑞安方面认为新天地的资产价值被低估，不愿在市场低位时上市，而将上市日期延迟。

“公司的新天地资产都已经很成熟，如果没有好的溢价则是对股东不负责。” 瑞房行政总裁李进港也一再强调，新天地需要获得合理的市场估值后，才会择机上市。

据李进港透露，目前瑞房已开发完成的商业地产项目约有63万平方米，估值约280亿元。未来1-2年建成的商业地产项目有99万平方米，保守估计市值约为400亿元。未来，瑞房向中国新天地可出售的商业物业资产规模则可达到700亿元。

分拆出来的中国新天地，将负责商业地产的运营和管理，以物业租金收入为主的盈利模式。但这种单一的商业模式，还没有得到资本市场的足够认可。据瑞安2012年上半年报，新天地已完工投资物业的总价值为216.32亿元，占到瑞房总资产比重的54.1%，取得的租金收入为5.63亿元，租金回报率为2.6%。

“这个回报率还是偏低的。这说明市场对瑞安的物业估价是过高的，反映出市场对瑞安集团品牌的认可度，对其未来资产升值有较高的期望。”盛世太平投资董事总经理陈立民向时代周报记者表示。正是因为租金收益率较低，在透露分拆新天地计划初始，罗康瑞就表示不考虑以房地产信托基金（REITs）的形式上市，而是以收租房地产公司的形式分拆上市。

上海中原研究咨询部总监宋会雍则向时代周报记者指出，就瑞安在上海的商业地产项目而言，租金上升的空间非常有限。瑞安新天地的品牌效应，要大于其实际产生的商业回报和收益。从商业角度看，将新天地分拆出来，用租金收益来支撑其上市很勉为其难。

分拆向市场“甩包袱”

将上海老弄堂改造成与外滩、徐家汇齐名的上海地标新天地，曾让罗康瑞一举成名。但这些投入巨资但回报甚少的商业地产项目，于瑞房而言就像是“烫手山芋”，而分拆上市更像是向市场“甩包袱”。

近年，瑞房将“新天地”在武汉、重庆、佛山、大连等全国多个城市加以复制开发。像武汉天地、重庆天地、佛山岭南天地等“天地系列”的项目，均是超过100万平方米规模的大型综合体，目前均在同时进行分期的开发。

尽管，瑞房以低廉价格获得这些旧改项目，但因为前期投入资金大、周期长，资金周转缓慢，这些旧改项目让瑞房开始感到“消化不良”。

同时，这些位于城市核心地段的旧城改造项目，使得瑞房付出了高额的动迁费用。谈及旧改时，罗康瑞透露，过去几年瑞房在拆迁投入上的资金高达120亿元。未来，太平桥和瑞虹新城这两个项目后续还将投入超过39亿元，才能完成全部的动迁工作。

瑞虹新城和太平桥地区是瑞房在上海的两个旧改项目，由于拆迁工作困难重重，两个项目的进展一直非常缓慢。为解决资金难题，2012年，瑞房先后进行了多次融资。

据公告资料，多笔所融的资金，大部分均用于在建项目以及偿还债务。

此外，瑞房将旗下重庆天地3幢“5A”写字楼通过平安信托，获得17.5亿元的融资。11月底，还有消息指瑞房为旗下的上海太平桥项目，正向新加坡大华银行寻求一笔3年期的贷款。

瑞安的开发模式一直是“以商养住”，即通过商业来带动写字楼的租赁、酒店经营，以及住宅的开发。通过商业地产来带动整体地产的升值，使瑞房的写字楼、住宅项目得到受益。

但由于商业地产项目投入过多的资金和精力，让瑞房在住宅项目的开发和销售上分身乏术。2012年，看着逐渐复苏的市场，瑞房却因为无货可卖而干着急。今年1月7日，瑞房对外发布盈利预警，2012年的经营溢利，将比2011年明显下调，没有达成120亿元的全年销售目标。记者在摩根大通一份研报中看到，该行指瑞房2012年实现的合同销售额为人民币57亿元，相比2011年84.84亿元的销售收入，业绩大幅下跌47%。

瑞房的盈利大幅下降，主要是因为全年缺乏可售的资源。由于开发节奏缓慢，原本于2012 年下半年交付的多个项目，最终延期至2013年才能交付。

对于盈利预警，罗康瑞也表示，通过分拆上市，把商业项目的开发和运营进行分离，加快瑞房的运转效率。

还需进一步重组

除了给瑞房和中国新天地重新定位，罗康瑞还需进一步将瑞安系重组，使业务分工更为合理化。

因为一旦新天地成功分拆上市，瑞安系将拥有瑞房、瑞安建业（00983.HK）以及新天地三家上市公司。其中，因为瑞房与瑞安建业的业务存在交叉重叠，一直被市场认为会产生同业竞争。

瑞安建业是瑞安集团最早上市的公司，原主要业务是从事建筑、水泥以及房地产投资业务。由于业务分散，瑞安建业从2011年开始谋求转型，将总部从香港迁至上海，转战内地的房地产开发，核心业务主要集中在特殊房地产项目（烂尾楼收购）和知识型社区（如科技创意园）。

瑞安建业收购的烂尾楼项目开发，也包含商业地产、酒店以及住宅公寓。此外，瑞安建业也自持运营管理一些收租商业物业。

一位熟悉瑞安系的上海地产人士向记者表示，市场有对瑞安建业旗下收租物业注入到中国新天地的预期。

因瑞安管理层曾表示，计划注入到中国新天地的资产并不局限于新天地系列，按照中国新天地的商业地产公司的定位，瑞安建业可能会将旗下的收租物业出售给中国新天地。

此外，这位地产人士还指出，瑞房旗下的上海“创智天地”以及大连天地，均是知识型地产项目，则更适合归类到瑞安建业中去。

对于公司分工问题，罗康瑞曾经表示，尽管管理层对内部的分工了解，但市场对于两家公司分工不清楚，则会对公司股价造成影响，因此希望对集团业务进行重组来解决这个问题。但过去两年，瑞安高层一直没有对外公布具体的整合思路。但值得注意的是，2006年罗康瑞成立瑞房，并从瑞安建业中分拆出来独立上市。瑞安建业一直持有瑞房的股份，但近年来，瑞安建业一直在向瑞安集团逐步地出售其所持的瑞房股份。

市场预期，瑞安建业还会继续将剩下的股权全部出售给瑞安集团。此举也表明，瑞安管理层有意厘清集团与上市公司之间的持股结构。

此外，瑞安建业一直在不断调整自身的主营业务，寻找符合长期稳定的商业模式。2012年以来，瑞安建业都在试图剥离盈利不佳的水泥业务，对外出售其持有的拉法基瑞安水泥有限公司的45%的股权。目前，瑞安建业还与全球豪华连锁酒店四季酒店合作，尝试高端服务式住宅公寓。

瑞安建业行政总裁黄勤道曾对媒体透露，该公司在2014年之前会以烂尾楼项目为主，但在下一个3年计划则以知识型社区的开发为主。

但一切都还千头万绪，如何将三家公司进行合理的错位经营，将考验瑞安集团管理层智慧。