多项目停滞 上实发展频卖股权

在筹备足足6年时间后，被调侃为青岛“史上最慢”工程的啤酒城改造项目或会随着百盛的介入，迈出实质性动工第一步。

项目牵头者上海实业发展股份有限公司(600748.SH,以下简称“上实发展”)日前公告宣布，已与百盛集团就青岛国际啤酒城购物中心项目订立合作协议。上实发展将按照百盛提供的建筑规格建设上述购物中心，并在其达到预售条件时，以15.7亿元的预售价格将该购物中心售予百盛。此举也被公司看作是优化现金流的关键。

消息一出，重新燃起了市场对啤酒城改造项目的期待，甚至有港媒给出了项目建设的具体时间表，即上实发展要在2015年7月或以前将购物中心交付给百盛。不过质疑声仍未消，有业内人士称，与百盛的合作仅是项目一期计划，项目其余11栋高层办公塔楼的兴建，同样对上实发展的资金周转提出了挑战，后续是否按计划发展还需时间检验。

项目开发上的步履蹒跚，并不仅仅局限在青岛啤酒城这个项目。时代周报记者梳理发现，上实发展在浙江湖州投资超20亿元的综合项目仍处于前期规划状态，而旗下2007年始总投资达100亿元的泉州东海滩涂整理项目至今亦没有实质进展。

缓慢的开发节奏，阻碍了上实发展业绩的释放。上实发展2012年三季度报和半年报显示，截至2012年9月底，27.55亿元的主营业务收入和6.13亿元的股东净利润主要倚重青岛瑞欧股权转让，而非卖房子。

据不完全统计，2011年至今，上实发展已在上海、成都、泉州、青岛等地频频转让项目股权或引进信托计划，借此来盘活现金流。

融资27亿难救青岛“老大难”

青岛啤酒城是亚洲最大的国际啤酒都会，一年一度的青岛国际啤酒节就在此举行。但一直以来，占地达35公顷的啤酒城，除每年8月啤酒节时间以外，其余时间一直闲置。因此，针对啤酒城进行改造的呼声不断。2006年底，青岛市通过公开挂牌出让，确定上实发展为啤酒城改造方。

按照上实发展彼时所描绘的蓝图，改造后的青岛啤酒城将是一个包括300米高的70层五星级酒店，200米高的44层高层酒店式公寓及122米高的30层的写字楼、国际公寓和地下超市及停车场等在内的庞然大物，并计划在2009年动工，2013年完工。

但直到2010年12月，啤酒城改造项目才在沉寂许久之后奠基，不过随后，项目再次陷入停滞，当时甚至有市场消息称，该项目将面临易主的尴尬局面。

随即到2012年4月，青岛市规划局的一纸公示才令整件事情峰回路转。在啤酒城改造项目规划方案的社会公示中，上实发展仍为建设单位，但改造方案已简化为南区建设购物中心，北区建设11栋高层塔楼，用于办公和商务酒店。

“老城区改造问题涉及拆迁、交地等难题，与之伴随的是不断调整的规划方案，这也是项目进展缓慢的原因之一。”有上实公司内部人士对时代周报记者解释称，直到新规划方案出来后，公司才在2012年6月25日低调举行了一期工程内部开工的启幕仪式。上实发展称，该项目已取得规划许可，目前正在实施规划设计等前期工作。不过，据青岛当地媒体报道，上实发展与百盛在2012年签约之时，青岛啤酒城项目现场仍无任何实际动工迹象。

事实上，在啤酒城改造项目多次搁置之后，规划调整上的解释或显得单薄，此时业内的质疑焦点早已聚焦在上实发展的资金链条上，“毕竟50亿元的总投资不是个小数目”。

梳理该项目的发展过程，不难发现，上实发展一直寻求通过融资来解决资金难题。

早在2009年11月，上实发展就提出了一个增发方案，拟通过非公开发行不超过3亿股，募集资金不超过42亿元，用于建设开发啤酒城等4个项目，其中流入啤酒城的募集资金约为18.5亿元。

不过这一增发计划随着房地产调控政策的出台而破产，上实发展不得已尝试引进新的投资者以对该项目进行盘活，并先后融资增资两次，融资额达16亿元。

2011年9月，上实发展引进投资方宝宏基金，后者以10亿元现金的代价增资持有上实青岛28%的股份。上实发展并不满足于此，在出售10亿元股权的9个月后，其将目光投向信托融资。2012年6月，上实发展又对外发布公告称，通过由陆家嘴国际信托有限公司募集6亿元人民币的单一资金信托对青岛啤酒城项目公司进行增资。

此外，公司在2011年12月份以11.83亿元出售青岛唐岛项目半数股权时，也被指借回笼资金来“押宝”啤酒城改造项目。而最近与百盛的合作，上实发展也坦承是为“有效优化啤酒城项目在开发阶段的现金流”。

“为百盛定制开发购物中心，是房地产企业轻资产模式的一种探索，但这种合作模式最主要的背景，还是源于开发商方面所面临的较大资金压力。”正略钧策管理咨询顾问董莹对时代周报记者介绍称，但与百盛合作后，是否能够有效引导和满足百盛集团的需求，对上实发展的能力也是一个考验。要求的不仅仅是开发环节的资源整合能力，更是与业主的沟通协作整合能力。

当地有业内人士则称，与百盛的合作仅是项目一期计划，项目其余11栋高层办公塔楼的兴建，同样对上实发展的资金周转提出了挑战，后续是否按计划发展还需时间检验。对此，时代周报记者多次联系上实发展董秘办公室，却无人接听电话，截至发稿时仍未获得回复。

多次出让项目公司股权

土地资产的低效利用，一直是上实发展经营中表现出的软肋。

在采访中，时代周报记者发现，虽然坐拥令许多活跃房企艳羡的近500万平方米的低价优质土储，上实发展却始终未能在房地产开发经营上有长足发展。近年来，上实发展极少新增土储，对于此前拿下的大量低价地，也大多采取了缓慢开发或者兜售股权的策略。

以泉州东海滩涂整理项目为例。2004年年底，泉州市政府发出《关于东海滩涂整理项目的招标方案》的公告后，上实发展成为唯一一家出价竞买人。

按照双方的约定，上实发展分五期与泉州市国土资源局签订《国有土地使用权出让合同》。上实发展当时预计，项目总投资约为149.19亿元，预期在2015年6月30日前开发完成，并且内部评估东海滩涂整理项目在理想状态下的内部收益率为16.81%，当时有证券分析人士按15%的净利率粗略估算认为，这一项目将给上实发展带来20亿元的净利润。

2007年12月28日，上实发展顺利地以38.24亿元摘牌，获得东海滩涂整理项目的最早一批978.40亩（B区和C区）国有土地使用权。不过，截至上实发展发布2012年中报，该项目仍然处于“前期规划状态”。

事实上，对于这样一个利润丰厚的项目，上实发展已选择了转让股权举措。2010年12月24日，上实发展发布公告称，引入菲莉（福建）投资有限公司、福建丰盈投资有限公司及上海北方企业（集团）有限公司等为数个项目公司增资共计4.68亿元。增资完成后，上实发展对上述子公司的持股量分别降至10%、51%及10%。

对于此次引资是否与资金链紧张有关，上实发展办公室相关负责人曾向时代周报记者予以否认，并表示该项目并没有搁置，“项目一共5期，体量比较大，正在加紧做整体规划，也要配合当地政府做一些规划考量，首批可能先推出住宅。”但其并未透露何时可以动工。

然而，在这波上实发展的“结构调整”浪潮中，啤酒城项目和泉州东海滩涂整理项目均非终点。

盘点公司的公告，在两年不到时间里，上实发展陆续通过直接出让或引入合作伙伴增资的方式，出让了包括青岛、成都、上海、泉州的投资公司或项目公司股权，金额从几亿元到几十亿元不等，而合作对象大多是基金，如成都项目的合作对象上海和齐基金，青岛项目引入的宝宏基金，以及上海一项目公司引入的天津永嘉基金等。

多项目经营表现不尽如人意

“对于开发商来说，房地产金融是未来发展的一个方向，可以拓宽融资渠道，解决自己的融资难题。”中房信分析师薛建雄对时代周报记者介绍称，但开发商也不能把精力都放在资本和政策资源运作上，不去做日常运营的困活累活。银河证券分析师丁文也曾表示，开发进展较慢的话，公司业绩释放一直低于市场预期，这样也会造成一定的财务压力。

时代周报记者发现，在近几年的财报中，上实发展经营性现金流多次处于净流出状态，从而推高了公司资产负债率，如2012年三季度末，公司经营活动产生的现金净流出为4亿元，公司的资产负债率达61.5%，净资产负债率则飙升到159.74%。

对此，董莹分析称，单从资产负债率和经资产负债率的数据来看，财务风险并不大，还在安全范畴。但近几年来上实发展的确一直面临着现金流紧张的困局，主要原因就是前期公司采取了激进的扩张策略，在市场不好的时候，装进了很多大体量项目，这些项目投资额都巨大，销售周期也比较长，对公司的现金流造成了比较大的压力。

此外，公司2012年三季度报和半年报还显示，截至2012年9月底，27.55亿元的主营业务收入有42%来自青岛瑞欧的股权转让。2011年12月10日上实发展发布公告称，同意以11.83亿元的价格，将全资子公司上海上实城市发展投资有限公司（简称“上实城发”）所持有的青岛上实瑞欧置业有限公司（简称“瑞欧公司”）50%股权转让给周大福旗下历冠投资有限公司。在项目销售中，除了天津莱茵小镇四期、哈尔滨项目、大理洱海庄园等3个项目销售有进展外，其在上海大本营的4个项目和湖州东方国际别墅、重庆水天花园项目等均表现平平，甚至出现零销售。

“在我个人看来，这一业绩水平并没有达到预期。上实发展手里的土地和项目规模很大，但企业经营表现不尽如人意，开发进度和销售速度并不理想。能够开发销售的部分快速变现，快周转，才是当前最优的选择。”董莹称。而中信建投分析师苏雪晶也表示，公司大的项目多处于起步阶段，短期内业绩难有爆发式增长。