中国石油:高油价背景下 油价下跌并不利空
投资要点
中国石油作为我国最大的原油生产企业,市场普遍认为其业绩与油价高度正相关。进入5月以来油价大幅下跌,Brent 跌7%,Nymex 跌11%。这也引起市场对中石油业绩的担忧,同期股价也下跌了接近6%。
但一个有意思的现象是,11 年油价同比上涨38%,而公司的业绩却下滑了5%。与市场的一致预期不同,油价上涨反而对公司业绩造成伤害。
我们分析认为公司的业绩虽然从长期看与油价是呈正相关。但在油价处于100 美元/桶以上的背景下,油价继续上涨反而利空中石油。原因可能有二:
1.暴利税的影响:油价每上涨10 美元,公司要交4 美元的税,仅能获益6美元,但炼油成本却提高了10 美元。并且公司还有10%的原油依赖进口,这部分会受到油价上涨的绝对伤害。
2.成品油调价不充分:因为原油完全是内部消耗,所以只要成品油不提价,油价上涨其实和中石油没有任何关系。而2011 年,我国成品油调价无论及时性还是幅度都远不到位。
2011 年油价虽上涨了38%,但其中有15.2%以暴利税的形式流出,而成品油价仅上涨了11%,则4.2%油价上涨为净流出。且10%进口原油也造成2.8%的净流出。综合造成利润下滑是323 亿元。从实际的分板块利润看,11 年勘探加上炼油总营业利润同比下降388 亿元(剔除产量变化影响),基本相当。因此高油价背景下,油价上涨反而伤害了公司业绩。
投资建议及评级
我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.75、0.95、1.06元,目标价10.50元,维持公司“增持”评级。
风险提示
1. 天然气调价低于预期,并且海外进口气价格持续上涨,导致天然气业务进口亏损扩大;
2. 原油价格持续下跌,使得勘探收益下滑;而同期成品油市场调价机制没有出台,使得炼油板块并未显著受益油价下跌。
瑞康医药:区域龙头有望进入快速发展期
投资要点
我们预期在政策的鼓励下,各省份医药流通行业的集中度将日趋提高,一些不规范的小商业公司的市场份额将可能被大幅压缩,区域龙头有望拥有良好的发展机会。山东市场竞争格局相对分散,瑞康医药有望凭借其不断加强的渠道、资金和知名度优势扩大省内的市场份额,获得超出行业的增长;基药配送和医疗器械业务的开拓预计将成为公司成长的新动力。
政策预计将促使市场份额向区域龙头集中
虽然流通环节管理办法暂缓出台,但我们认为多年来一系列的国家政策已经向企业指明了行业方向,国家对于流通环节的管理趋势预期仍将收紧;企业对于终端控制的需求也将不断加大。这些因素均可能将使一些非规范流通企业的生存空间进一步缩小,市场份额将进一步向主流商业集中。
瑞康医药具有区域竞争优势
山东省的药品流通市场规模较大,有望保持较好的增速;但其市场格局比较分散,集中度仍有很大的提升空间。瑞康在山东地区具有良好的渠道和品牌优势,上市之后其资金优势也有望进一步加强。这些优势将有望促使其市场份额不断扩大,获得超出行业水平的增长。
基药和器械业务预计将提供新的业务增长点
瑞康目前的业务以直销为主,具有完善的销售渠道。2012 年公司将进一步拓展基本药物配送和医疗器械业务。我们认为公司的销售渠道可为新老业务共享,有助于其基药配送的放量,并提高医疗器械配送的盈利水平。
投资建议及评级
我们预期瑞康医药将受益于山东医药市场集中度的提高,预计公司2012-2014年的业绩分别为1.22,1.63,2.08元。目前股价对应2012年PE 22倍,估值水平不高。综合DCF和PE估值方法,给予公司2012年约30倍市盈率估值,对应目标价36.4元。我们看好公司这两年的发展机遇,首次给予公司“买入”评级。
风险提示
短期限售股解禁,毛利率大幅下滑,流动资金风险,财务费用高企。