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瑞康医药:“广覆盖、深挖掘”的医药商业开拓者

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    投资建议:公司是一家以山东省为目标市场、以规模以上医院及基础医疗市场的直接销售为主营业务的高成长性医药商业企业。凭借“广覆盖、深挖掘”的销售网络,公司运用信息化管理手段以打造现代物流平台,进一步开拓高端医疗市场和基础医疗市场,做大做强直销业务。本次募投资金将运用于两大物流配送项目的建设,进一步扩大公司在山东省的市场份额。我们预计2011-2013年公司EPS分别为0.91元、1.19元和1.60元。参照可比公司估值水平,并综合考虑目前主板市场的投资风险,我们认为可以给予2011年24-28倍市盈率,合理价值区间为21.84-25.48元,发行价为20.00元,建议申购。
    1.股权集中,稳定发展
    公司是自然人控股的民营医药商业企业。本次发行前公司总股本为7000万股,发行后总股本为9380万股。韩旭、张仁华夫妇持有公司51.69%的股权(发行后),为公司控股股东。公司控股权集中,有利于未来持续稳定地发展。
    作为一家高成长性的药品直销服务商,公司以山东省为目标市场、以规模以上医院及基础医疗市场的直接销售为主营业务、以商业分销为补充。公司依托先进的物流设备和管理信息系统,有效地整合了上下游资源,通过优化药品供销配环节中的验收、存储、分拣、配送、信息交流等作业过程,实现药品销售的规模化、自动化、信息化和效益化。2009年,公司在全国医药商业百强排名中进入全国50强,销售收入位列第38位。同年,公司被山东省食品药品监督管理局列入山东省第一批药品现代物流试点企业,在山东省医药商业销售规模位列第三位,并在医院直配市场处于山东省医药商业领先地位。
  近年来,公司主营业务收入增长迅速。2009年实现营业收入16.02亿元,较2008年增长39.63%;2010年继续保持较快的增长速度,营业收入达到22.13亿元,较2009年增长38.19%。
    2. 发展政府主导营销模式,追求高毛利
    公司历年收入主要源自政府主导的营销模式(图5)。在未来,公司仍将坚持以发展政府主导营销的市场为主,进一步开拓高端医疗市场和基础医疗市场,做大做强直销业务。
    3.销售网络“广度”与“深度”兼备
    经过多年持续的销售网络建设,公司已通过直销和分销两种商业模式对山东省实现网络覆盖,具有了完善的销售网络。2010年,公司通过直销模式对山东省84家三级医院、249家二级医院和988家基层医疗机构达成覆盖,覆盖率分别为97.67%、60.58%和39.16%。同年,公司通过273家分销客户对山东省未直接覆盖的医院及零售市场达成覆盖,其中济南、烟台和青岛为公司分销业务的主要市场。特别在山东省医疗终端市场上,公司的直接覆盖率呈逐年上升趋势:对省内规模以上医院终端的覆盖率由2008年的45.07%上升到2010年的67.00%;对基层医疗机构的覆盖率由2008年的27.15%上升至2010年的39.16%。
  公司的销售网络不仅覆盖面广,而且纵向挖掘深,覆盖了高质量的终端客户(高级别医院)。图7显示,公司对三级医院的覆盖率远高于对其它级别医院的覆盖率。由于高质量终端客户对药品需求量大、对市场影响力大,且汇款能力强,因此可以保证公司收入和利润的持续稳定增长。
    4.信息化管理打造现代物流平台
    公司在成立初期就开展信息化建设,至今已具备了医药商业企业所需各业务层面的完整信息化服务体系,主要包含企业管理、物流管理、生产经营管理、人力资源管理、财务管理、决策分析、电子商务、政府监管等八大系统模块。从长远看,这一举措紧跟国家卫生信息化建设指导方针和意见,有利于公司对各物流环节的高效整合,从而向客户提供现代化服务。
    5.两大募投项目旨在扩大市场份额
    本次募集资金扣除发行费用后,将按照项目的轻重缓急分别投资于表3中的两个项目。
    济南项目拟在济南建设现代物流基地,这将有效地开拓济南及周边地区市场,主要以济南、淄博、枣庄、东营、潍坊、济宁、泰安、日照、莱芜、临沂、德州、聊城、滨州和菏泽作为目标市场。公司在济南设立分公司,具体经营济南地区的配送业务,并已打下扎实的业务基础,主要为规模以上医院进行药品配送。原济南市场的配送需求不再由烟台物流基地完成,这将有效降低公司的物流成本。此外,公司已开发了淄博地区的大部分市场,其对收入总额的贡献率不断增加。该项目建设期为12个月,第13个月仓库开始投入使用。仓库投入使用后第一年使用率为30%,第二年为70%,第三年达100%。项目达产当年将新增营业收入350000万元,利润总额14173.50万元,净利润10630.12万元。

  烟台项目拟在烟台建设现代物流基地,这将进一步稳固公司在山东东部烟台、威海及青岛等地区的市场地位。公司在这三地已经有了坚实的业务基础,市场份额比较大,此项目的实施或将进一步提高公司在该区域的盈利水平。该项目建设期为12个月,第13个月仓库开始投入使用。仓库投入使用后第一年使用率为30%,第二年为70%,第三年达100%。项目达产当年将新增营业收入100000万元,利润总额4683.03万元,净利润3512.28万元。
  6.盈利预测及估值
    我们预计2011-2013年公司EPS分别为0.91元、1.19元和1.60元。参照可比公司估值水平,并综合考虑目前主板市场的投资风险,我们认为可以给予2011年24-28倍市盈率,合理价值区间为21.84-25.48元,发行价为20.00元,建议申购。
  
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