天治基金：货币紧缩无碍大盘震荡向上

经济增速高于预期，货币紧缩无碍大盘震荡向上

天治基金宏观策略分析师 寇文红

从4月15日上午国家统计局发布的3月份和一季度宏观经济数据，可以得到如下结论：

【1】物价上涨符合市场预期，但后续通胀压力仍存，货币政策应该继续紧缩。3月份CPI同比增长5.4%，环比-0.2%；PPI同比增长7.3%，环比0.6%，符合市场一致预期。但是，粮食价格可能继续攀升，服务CPI、房租、生产资料PPI、生活资料PPI都在快速上扬，部分能源类企业要求上调能源价格，国际大宗商品价格继续上涨，4至6月份CPI翘尾因素较高，都意味着二季度通胀压力不容乐观。预期二季度各月CPI同比仍将在5%~6%徘徊，货币政策应该继续收紧。

【2】经济增速显著地高于市场预期，为紧缩货币留下余地。一季度GDP同比增速9.7%，显著地高于市场一致预期；环比增速2.1%，略低于2010年四季度的2.4%，体现了货币紧缩的效果，但这完全在市场预期之内。3月份规模以上工业增加值同比增速14.8%，显著地高于市场预期的13.7%；季调环比1.19%，显著地高于2月份的1.02%，表明工业增速不仅没有像部分机构预期的那样回落，反而维持了平稳较快的增长。这为继续紧缩货币留下了空间。

【3】投资增长迅速。一季度固定资产投资（不含农户投资）同比增长25%，高于过去三个季度的增速，也高于此前市场的一致预期。3月份季调环比为1.73%，高于2月份的1.51%，表明总投资尚未受到紧缩性货币政策的显著影响。

【4】消费增速保持稳定，预期下半年增速将提高。3月份，名义社会消费品零售总额累计同比增长16.30%，当月增长17.40%；实际社会消费品零售总额季调环比1.34%，与2月份的1.33%大体持平，表明消费总体增速保持稳定。但是从较长的时间来看，目前实际消费增速还是受到了通胀高企的负面影响，处在下滑的通道中。预期到下半年，随着CPI的回落，消费增速将会掉头向上。

总体来说，一季度和3月份的宏观经济数据好于预期，这有助于降低市场对经济增速下滑的担忧，也有助于市场就股市的走向达成一致。

综合当前CPI走势、经济增速和中央领导的讲话，我们预期二季度货币政策将保持紧缩态势，但并会比一季度更紧。央行将主要通过发行央行票据、正回购、提高存款准备金率来回笼货币。目前市场担心本周末上调存款准备金率，导致4月15日股市一度下跌。我们认为，目前提高存款准备金率属于正常的资金回笼，不算紧缩，对股市没有负面影响。二季度可能再次加息，时点与CPI走势有关，目前不好确定。我们坚持认为再次加息也不会导致经济增速显著下滑，即经济将实现“软着陆”而不是“硬着陆”。

3月份的经济增速还印证了我们一贯的观点，即经济增速不会显著下滑，未来中国经济将逐渐进入一个新的短周期（基钦周期）。在这个大前提下，我们预期中长期内股市将震荡向上。

在行业配置上，我们建议遵循两条主线：一是低估值，即大盘蓝筹股的估值修复行情将继续展开，逐渐抬高上证综指，中小盘和创业板挤泡沫的过程尚未结束；二是业绩确定性，即寻找业绩确定、高成长的个股。

从行业来看，目前：【1】银行、地产等行业业绩好且估值偏低；【2】保障房建设对部分房地产企业形成利好；【3】建筑用钢、水泥、焦煤、化工、工程机械等需求旺盛；【4】在新的基钦周期启动、但新兴产业尚处于襁褓中的情况下，有色、采掘、化工、钢铁、机械、建材、电力等仍是拉动经济增长的主要动力。总体上，我们比较看好银行、黑色金属、化工、建材，标配有色、采掘、机械、地产。

债市周评

本周资金面持续宽松状态，债券市场交投活跃。信用债走势强劲，银行间信用产品收益较上周下幅下行，尤其是高评级品种。利率产品也较前期活跃起来，浮息债倍受市场青睐。10年国债收益率目前在3.87%的水平，收益率曲线成扁平化态势。

公开市场方面，周二央行发行650亿1年期央票 ，同时进行1400亿正购，中标利率均与上周持平。周四，央行发行600亿元3个月期票据，中标利率为2.9168%，与上周持平。还进行了300亿元91天正回购，中标利率2.88%，也持平于上周，符合市场预期。本周到期央票和正回购总额2,120亿元，若剩余时间不进行其他操作，央行将净回笼资金830亿元。由于4月公开市场到期资金量大，央行为回收流动性，预计下周公开市场将继续实现资金净回笼。

一级市场方面， 本周有两期国债增发，国开行还发行了两期金融债。值得关注的是国开行周四发行的以1年期定期存款利率为基准的5年期浮息债中标利差为65个基点，认购倍数为2.31。这隐含了市场对于加息的担忧依然存在。

本周宏观经济数据显示经济增速并未明显放缓。周五上午公布3月CPI同比上涨5.383%，超过此前市场5.3%的预期。通胀压力让债市一改前几个交易日的活跃情况。 收益率曲线可能将慢慢陡峭化。建议近期继续以信用产品为主，AA级和AA+级目前尤其具备配置价值。