余定恒：不抢反弹 后市依然看空

私募排排网 彭晓武

2010年4月16日，酝酿多年的股指期货首次登陆中国大陆。而不巧的是，消息面的利空接踵而至。房地产新政重拳出击、欧洲主权债务危机、道琼斯千指大跌等一系列利空犹如一颗颗重磅炸弹，使得我国股市遭遇了一场罕见的持续大跌。

截止5月20日，在短短的24个交易日，沪深300指数下跌了19.69%，而余定恒管理的重庆信托翼虎成长一期在4月16日至5月14日这段时间的收益率达2.78%，成为最抗跌的私募基金。

那么，他是如何取得这样的骄人收益？他对后市的看法又如何？私募排排网研究中心对深圳翼虎投资管理有限公司总经理余定恒进行了专访。

房地产调控、周期经济的阶段高点双重预期导致暴跌

记者：请问导致这轮下跌主要因素有哪些？

余定恒：在3月份的全国人大会议之后，我们的整个仓位就逐渐降到两成，主要原因是什么呢？

首先从大的方向判断，中国经济从2008年底开始，政府出台了一系列经济刺激政策，从表面上观察是对市场有很大的推动作用，但实际上，中国的经济体制存在很多问题，目前已经越来越明显。从去年底今年初开始，整个市场依然存在比较大的争议，具体表现在对信贷规模、投资、房地产的依赖达到了一定程度，大家这个问题在去年下半年已经开始关注，只是没那么重视。当经济结构的问题达到了一定程度的失衡时，它就会演变成一个全球性的危机，只是危机的时点比较难把握。

那么为什么这种判断在人大会议之后越来越严峻呢？我想这最核心的问题就是对信贷规模，对投资、对房地产的过度依赖，所以投资人最希望看到两会期间能出台相关政策，可以后来发现，两会之后一个月，相关政策非但没有出台，而且房价越来越失控，所以我们预期政府将会对房地产调控的政策变化，而央企退出房地产就是一个信号。

其次从去年八月开始，指数从最高点走下来以后，市场更多的表现是箱体震荡，原因一方面是大家的市场预期，二是担心刺激政策退出的进度，这两者之间是动态的平衡。四月份人大会议以后，这种政策的超预期把这种平衡打破了，那就会把一季度的经济复苏作为了周期的高点，所以市场的二次探底可能性大。如果把这个经济的二次探底和对房地产的调控叠加在一起，那么这个市场的系统性风险就有可能完全释放出来，所以到今天为止，我觉得这种判断依然成立。

第三就是欧洲各国的主权债务危机，首先是希腊，接下来是西班牙，未来的问题还将继续呈现。美国也是如此，从表面上看好像没问题，但从经济数据来看，只是短期的周期性反弹。

以上因素都是我们判断市场调整的主要依据，从今天的市场表现来看，指数已经下跌了20%，整体估值也变得很便宜了，但是存在的问题依然没有得到解决，从理性投资的角度来看，判断市场是否已企稳还比较早，所以我们依然看空，继续低仓位操作。

从短期来看，政府政策转向的可能性不大，尽管不会出台更严厉的调控政策，但是让原有的政策马上就转变方向是不太现实的事情。

从外部因素来看，美国的经济是需求不足，而我们的经济是过热，需求不足靠外向因素去推动是有限的，

这次的下跌以国内的因素为主，外因为辅，是房地产调控叠加周期经济的阶段高点这个双重预期导致的，这次的房地产调控太大了，影响太广了，跟以往的不同。从表面看来，房地产的调控政策和外围因素的影响把市场拉了下来，实际上是内部的结构严重失衡，再叠加周期性的高点和各种因素的共振产生的结果。

我一直保持很低的仓位，也没有去抢反弹

记者：请问您前几天是否参与了反弹?

余定恒：调整以来我一直保持很低的仓位，也没有去抢反弹，目前还是比较谨慎，持有的品种主要是医药股，这波调整下来也没有跌，这也是我一直没办法加仓的主要原因，更具体一点，那些中小市值的，结构调整下的一些品种，调整得还不够充分，对场外的资金吸引程度不够，所以你会发现反弹的高度有限，持续性不够强，所以现在大家可以做一些超跌反弹的品种，那就要快进快出，但我并没有参与。

新疆振兴规划短期来说对大盘影响不大

记者：新疆和长三角的振兴规划是否表明政府的态度开始转向？

余定恒：我觉得这个不是针对股市，这些振兴也是我们调结构思路下的策略。新疆政策的出台超过我们所有人的预期，未来整个投资规模接近两万亿。喀什经济特区不仅是未来区域经济、旅游、商贸的中心，也是中国东西方文化交流的中心，所以从战略上看好新疆的发展，短期来说对大盘影响不大。

未来的投资机会看三大主线

记者：请问您怎么看待后市？未来可以关注哪些行业的投资机会？

余定恒：大盘具体会跌到多少点不好说，超短期看技术反弹，中短看政策，中期看政策的效果，而长期则看调结构的情况。未来的投资机会看三大主线：

第一是战略新兴产业。比如最近的移动支付、智能终端，新型电子器件如触摸屏等等；

第二是传统产业升级类型，类似于智能电网、三网融合题材。

第三是站在周期拐点的长周期行业，比如医药产业处于较长周期的上升性趋势战略拐点上，周期可能是5年、10年。

投资决策最核心的是在选择期进行价值判断

记者：请问您是如何做投资决策和风险控制的？

余定恒：从投资的决策流程来说，我们一般会有选择期、价值判断、进股票池、配置、跟踪上市公司、调整配置这么一个过程，这里面最核心的是在选择期进行价值判断，我们做价值判断一般会有三个方面，一是评估他的价值因素，比如说产业规模、产业地位、财务状况、估值水平，这是静态的，二是在这个基础上考虑成长性，比如说核心技术、规模、渠道、低成本战略等等，三是关注外生变量，比如有没有整体上市、定向增发、分拆上市、股权激励等。只要考虑这三个方面，而且又有很好的预期的话，就可以投资。

从风控角度来讲，我们建立了从研究员到投资总监到投资决策委员会的三级决策程序控制风险的三级风控体系；具体到资金配置，则要求每个行业资产≤30%总资产、每家公司资产≤10%总资产、风险准备金≥10%总资产。

余定恒简介：

在成为深圳市翼虎投资管理有限公司控股股东、执行董事兼公司总经理之前，余定恒先后在珠海证券及平安证券任职，具有15年境内外证券投资和投行经验。随后，在2008年，余定恒发出了自己管理的第一只信托。

“资本市场是诡道，是个魔性十足的地方，在人性负面的丑恶东西体现得淋漓尽致：贪婪、恐惧、失望、烦恼、焦虑、悲痛……长期跟充满魔性的东西打交道内心会受到干扰，会受到影响，所以要修行。”余定恒相信“缘”。