中国：投资组合策略——2009年展望：危中有机
摘要：
危机过后可能出现机遇
历史表明危机往往会带来具吸引力的长期投资机会。我们认为，拥有强劲增长潜力和雄厚的财政/外汇储备实力的中国仍是全球最佳投资市场之一。我们预计，2009年H股和A股市场的股价潜在回报率分别为53.4%和11.0%，上行空间将主要受到全球/国内增长企稳迹象出现后估值倍数的正常化推动。
重整旗鼓、蓄势待发、然后反弹
宏观经济的下滑将给盈利带来压力，但较低的估值、市场每股盈利和汇率预期的下调、市场情绪的低迷和政策的灵活性应会提供一定的下行保护。09年上半年市场可能依然震荡，但我们认为，下半年当宏观经济增长的下行趋势可能触底时，市场更有可能出现显著的反弹行情。
我们预计沪深300指数2009年底将接近1,980点，意味着14%的潜在总回报率。和H股企业类似，A股企业2009年整体每股盈利可能同比下降17%，但是价格估值倍数可能扩大，不过增幅小于H股市场股票。
行业策略：上半年消费板块；下半年周期性板块
上半年我们看好拥有盈利保障和具有防御性的日常消费品、互联网/传媒、电信和基础设施板块，下半年则从贝塔值的角度转向金融/周期性板块。从投资题材来看，我们认为，现金充裕、财务状况稳健的公司应会在流动性紧张的环境中取得出色表现。
2009年高盛/高华十大A股首选股票
工商银行、中国石化、大秦铁路、大唐发电、贵州茅台、中国铁建、海螺水泥、张裕A、宁沪高速、青岛啤酒
总回报率预测：H股为58%、A股为14%
H股总回报率预测
我们预计恒生中国企业指数（在香港上市的中国股票的基准指数）2009年底将升至8,900点，意味着基于目前水平的潜在总回报率为58%。虽然根据我们的盈利预测，以人民币计算的2009年预期每股盈利将同比下降13.4%之多（以港元计同比下降15.7%），但我们认为价格估值倍数的潜在正常化（我们认为这要取决于09年下半年是否出现全球/国内增长企稳的初步迹象）可能推动股价较现有水平大幅上涨。
A股回报率预测
我们预计沪深300指数2009年底将接近1,980点，意味着14%的潜在总回报率。和H股企业类似，A股企业2009年整体每股盈利可能同比下降17%，但是价格估值倍数可能扩大，不过增幅小于H股市场股票。
路线图：重整旗鼓、蓄势待发、卷土重来
我们预计对全球增长前景的担忧和中国股票长期价值之间的此消彼长仍会主导上半年的股价走势，可能将导致市场出现过度波动和绝对总收益率较低的现象。
我们预计市场将在2009年二季度末或三季度进入盘整阶段，如果届时如我们全球经济团队预测的那样全球/国内增长下行趋势开始企稳的话。
如果美国和中国的宏观经济、市场和行业的各种指标进一步印证了全球增长企稳的趋势，那么得益于对增长的担忧缓解、盈利同比增幅好转（08年下半年盈利基数较低）和货币可能重新加速升值，我们预计中国股市将在2009年下半年复苏。
以上是我们尽最大努力综合多种市场因素得出的回报率简明路线图，鉴于宏观经济形势尚不明朗，因此误差可能在所难免。
2009年高盛/高华十大A股首选股票
工商银行、中国石化、大秦铁路、大唐发电、贵州茅台、中国铁建、海螺水泥、张裕A、宁沪高速、青岛啤酒
2009年行业观点
航空：虽然燃油价格在近几个月中大幅回调，但我们依然对中国航空业持谨慎观点，因为在客流量和客座率下滑的形势下，我们认为其盈利和估值倍数面临进一步下行的风险。整个行业可能在2009年出现亏损，而且较高的经营杠杆仍令我们感到担忧。
新能源：我们依然认为该行业应具有吸引力，但短期盈利能力高度依赖于政府激励政策和直接补贴，鉴于原油价格大幅回调而且很多发达国家的金融状况日益恶化，我们认为政府的刺激措施规模较过去可能有所缩减。我们看好行业领头羊，建议远离那些资本密集型和负债率较高的公司。
银行：在盈利负面因素和不良贷款风险加剧以及净息差收窄面临不确定性的背景下，我们预计09年上半年银行股的表现弱于大市。中国政府可能采取的非对称降息措施以及信贷成本增加的程度是该行业的主要风险。银行股的估值远低于历史平均水平，但市场的盈利预测和利润率假设看上去仍较为乐观。鉴于中国银行业与GDP走势趋同，如果全球/中国经济增长出现企稳迹象，我们对中国银行业的观点将转为中性。
资本品：估值的大幅收缩已经改善了中国建筑企业的风险回报（从基础设施扩建中受益）。原材料价格的下跌可能会缓解很多设备制造商的利润率压力，但外部需求的疲软可能使估值维持在较低水平。
化工：由于供需格局在2009年可能恶化，我们对通用化学品生产商持谨慎观点，但因政府的扶持性政策，我们对化肥生产商持乐观观点。
综合企业：整个行业的企业重组进程（资产注入、剥离和非核心资产处置）依然较慢。市场对企业治理问题的担忧可能限制其上行空间，而股价相对净资产价值的大幅折让可能成为下行风险的缓冲。
可选消费品：我们认为，房地产和股票市场疲软以及收入增长放缓预期导致的负面财富效应可能使可选消费品面临下行风险。我们建议在更具吸引力的买入时机出现之前不要投资于该行业。
食品和饮料：我们认为，与对周期性风险高度敏感的行业相比，食品和饮料行业在抵御经济增长放缓方面处于更有利的位置，因此我们对该行业持积极观点。经济增长的放缓可能会削弱收入增长，但原材料成本的下降可能有助于减轻利润率压力。
互联网：鉴于该行业的业务提升能力和巨大的增长潜力，我们建议长线持有这个相对年轻行业的股票。我们认为确定该行业的赢家是投资的关键。
保险：虽然保险行业的增长前景看上去依然向好，但仍然过高的估值、盈利可预见性的恶化以及降息周期令我们无法对其持更积极的看法。然而，如果宏观经济环境的改善使A股市场在2009年下半年出现反弹，那么我们将对该行业持更乐观的看法。
金属及采矿：我们认为该行业可能受到周期性需求方面一系列不利因素（包括国内房地产市场迅速恶化和七国集团需求的萎缩）的进一步拖累。但如果全球/国内经济出现软着陆迹象，我们建议增加估值被大幅低估的子行业股票的投资。
传媒：在该行业内，与传媒企业相比我们更看好教育企业，因为后者具有逆周期性，而前者收入对GDP增长的敏感性相当高。
石油和天然气：全球需求的疲软可能推动油价进一步下跌。我们建议进行选择性投资，看好能够从炼油毛利改善中受益或估值低于或接近其谷底水平的股票。
医药：我们认为该行业受外部需求冲击的影响相对较小，并且其长期增长潜力和题材吸引力仍保持完好。然而我们认为，对执行和政策风险的担忧可能限制其上行空间。
房地产：我们建议低配中国房地产股票，原因在于我们认为一系列对价格不利的因素在短期内可能打压房地产行业的整体股价、成交量及市场情绪，这些因素包括：宏观经济环境恶化、信贷环境紧张、承受比率过高、库存水平较高、开发商利润率仍然较高、07年下半年房价大幅攀升以及消费者信心走软。然而，如果09年上半年宏观经济状况环比改善，那么我们建议下半年重新投资于该行业股票。
港口：我们对港口运营商持中性看法，一方面，我们认为，对于寻找稳定的现金流收益率的投资者而言，目前疲软的价格意味着具有吸引力的买入时机；但另一方面，由于全球经济增长放缓可能对对吞吐量增长造成负面影响，因此该行业短期内面临盈利风险。
航运：我们看淡该行业。鉴于其较高的经营杠杆，我们认为大宗商品需求的减弱以及欧美消费增长的放缓可能显著削弱该行业的盈利能力。在资产价值贬值到2001-2002年水平的假设下，我们的分析师预计当前估值在达到谷底前还有34%的下行空间。
电信服务：由于竞争加剧、利润率下降，我们看到整个行业正在经历估值向下重估的过程。然而，相对于其他行业而言，电信业盈利的可预见性依然较高，最近的股价回调可能提供了具吸引力的买入水平。
收费公路：与港口相似，我们看好该行业，原因是其具有防御性特征、盈利可预见性较高，将从潜在的人民币进一步升值中受益。
公用事业：我们对中国独立发电企业的看法正在变得乐观，因为我们预计，在煤价下滑、电价可能进一步上调的情况下，这些企业的盈利可能复苏，从而推动其股价表现。
本文来源：网易财经
责任编辑：
王晓易_NE0011
