主持人：今天我们荣幸地邀请到了高盛首席经济学家梁红女士为大家做“2008年宏观经济分析”的主题演讲，有请梁红女士！
梁红女士是高盛亚洲有限责任公司，中国首席经济学家，2003年9月任职于高盛公司亚洲经济高级业务部门主任，之前在若干亚洲国家代表处任职，出版过一些国际宏观经济和经济发展的研究成果，大家欢迎！
梁红：谢谢主持人的介绍，今天很荣幸有这个机会，大家在下雪的情况下赶来这里参加投资分析报告会。
2008年宏观经济分析，我想年初开到今天，我不知道A股现在的结果怎么样，上午还是跌了一些的，从海外市场来看，很多投资人，大概是从1978年、1982年最糟糕的一个开年，不管是看SMP还是亚洲的股市，任何一个股市的表现，刚才林经理讲，今年是一个好年份，我想他的意思是，今年是考基金经理本事的一年，因为今年的投资环境不管怎么看都比去年要困难很多，去年是鸡犬升天，猪都能吹到天上去，今年肯定会有一些“猪”落到地上。我们基金经理在基本面上选股票、看形势的本事，大家就能看到到底怎么样。
为什么说今年是相对来说比较困难的一年，这也就是高盛公司为什么在看好中国经济四年以来，但在去年10月底、11月初时我也看到一些媒体报告，说我们开始看空，开始变化。原因是什么呢？可以说两个问题现在在纠缠着中国经济，这两个问题都有很大的风险，怎么解决，以什么样的方式解决，多长时间能有一个解决办法，现在我们拭目以待，但不管怎么看，它对经济增长，对企业盈利应该说是有一定负面影响的。一个是美国经济的问题，另外一个就是中国自己宏观调控的问题。
很多朋友问，美国经济下滑，出口下来，为什么我们还要宏观调控？问了一个很好的问题，根本点上出了什么矛盾？或困难，我觉得最根本的问题是，回过头，我们觉得去年中国经济增长速度过快、过热的压力非常大，不管以什么方式，这种过热的经济势头一定会掉下来，不管是因为外需下滑还是因为国内的宏观调控，而现在短期的风险是这两个纠缠在了一起。
举个简单的例子大家就知道问题出在什么地方了，如果大家看美联储，大家都在预期它减息，但昨天我们市场里的人都很关心美国CPI，通货膨胀数，为什么？大家有一个潜在的担心，假如美国通货膨胀度很高，即使美国经济下滑，这本身也会制约联储放松利率，放松货币政策的空间。同样到中国是一样的问题，即使我们看到出口下滑，即使我们看到经济在走下坡，但如果通货膨胀继续居高不下，它就会制约我们的政府快速地转政策，从紧缩到中兴，甚至到最后需要刺激性的经济政策，讲白了，去年的经济增长性是不可持续的，去年造出来的通货膨胀是整个社会不可接受的。从某种意义上，这个话讲出来可能有一些朋友不是爱听了，去年的盈利增长也是不可持续的，落多少的问题，以什么方式落的问题，这是08年最大的挑战。
听上去好象是一个坏消息，但同时我也跟很多投资经理和朋友们讲，今年也是考本事的时候，有本事的，基本面、研究面做得扎实的，今年是骡子是马就可以看出好坏，而不像去年，好象每个人都很有本事，每个人投资都赚了钱。
今天我想跟大家过一下两个问题，一个是美国经济的问题，一个是国内经济的挑战，给大家看一下，我们的分析思路是怎么来的。
这是美国现在的住房控制率，我没有把它翻译成中文，大家看一下图表，上得非常快，不只是它上升的趋势，而是很多事情，都是从慢慢演变到加速的过程。我们内部有一个很老的基金经理讲了一句话，很多老资格、经验很非常的经理人看到去年所谓次债危机，他们怎么看这个问题，今年也跟很多领导讨论了一下，为什么高盛跑掉了，别的公司没有跑掉？我们自己觉得有很大一块原因，真的是很幸运。另外一块，因为我们公司里有很多在市场上做了十年、二十年甚至三十年的人，这次次债危机对新手来说看上去很新，但对他们来说他们已经见过好多次了，他给我们形容，这就像海啸一样，最早在上面看着像一条线，但有经验的人知道这不是因为一场简单的暴风雨，最后冲上来的速度、恶化的速度是非常快的。讲到“海啸”的根本原因是什么？很简单的机制，信贷过度膨胀，房地产价格互相膨胀，最后是因为它们自己的不可持续而掉下来的，并不是因为外界因素。
在市场上做的时间比较长、有经验的，见过这个东西发生在美国八十年代、九十年代初，日本、亚洲都有，他们知道这个一来，大家不可能毫无损伤地就出去了。
下面我给大家看一下美国房地产的图表，这都是很新的图表，没有翻译成中文，我想给大家看的不是现在点在哪儿，而是你们看看从06年以后斜率上得多么快，同时你看到出问题时也并不是07年才出来，很多问题在06年时就看到了。
这是美国房地产价格，有一些是具体城市的房地产价格下滑，也有是全部城市的总体，黑线是美国，看看那个斜率，很多人说，现在是不是到谷底了，是不是可以买了？看看这个线，房价现在跌了一阵，但还是超过历史平均水平至少20%左右。这是房子，坏债之后交给银行，银行再拍卖的比率。
最后出了问题大家就发现，在06年、07年上半年，经济那么好、就业市场那么好，美国公司增长还非常强劲的情况下出现的这种事情，而且可能还不光是次债，次债、好债和在好的房地产中一部分要调节的，利率可调的一部分，大家看看那个线，这条深蓝的线，还有一部分房地产信贷在今年上半年要重新调整利率，这是高峰，可能正在过程中。
这是当银行资产出现问题时收缩信贷，可不只是收缩居民信贷，这个蓝线是对大公司的信贷，比如高盛今年说觉得美国已经在衰退中，或者很快会进入衰退，这里减下去的不只是消费的增长，也包括投资的增长，大家想象一下，假如我们的银行在资产负债表上出现一个窟窿，政府不救你，说要靠你自己的盈利把它补回来，银行会干什么？一定会收缩自己的信贷扩张，一定会把它边际上他觉得不太安全的客户，不是利率的问题，而是贷不贷的问题。
这张图表是美国居民消费的信心指数，下降很快。
这是就业市场的失业率，蓝线看得还不太快，黑线，失业率上升也非常快。
还有蓝色的那一块，大家都看到各个大公司，前几天是花旗银行要处理很多坏债，他们处理一些，好多中国想买股票或基金的投资者，我个人感觉不要着急，“猪”还是在从天上往下掉的过程中。
基本上我们觉得美国在今年二三季度会进入衰退，美联储会把利息从现在的4.25%降到2.5%，1月31号这次联储的汇率，现在市场50%的概率认为会一次减50个基点，有50%的概率认为一次会减75个基点，甚至有人讲，从现在到1月31号之间联储都可能会紧急降息。我们自己觉得降息50个基点是不是更好的判断，剩下的一点，因为联储在现在的通货膨胀率下还是受一定的限制。
回到中国经济，是不是因为美国经济下滑，一定会影响到全球经济增长，还会有下一波传导，会影响到中国出口，12月份的数字已经出来了，周边一些国家，刚刚看到新加坡的出口，非石油类的出口已经连续两个月负增长了。这也看到了，已经来了。
在这样的情况下，要解答一个问题，为什么中国政府还在紧缩？为什么昨天央行还涨了50个基点的准备金率？因为我们现在的通货膨胀非常高，而且我们现在的增长率还非常高，在下滑的过程之中，前面跳得太高了，后面正在慢慢着陆的过程中，而这个通货膨胀短期内，上行的风险还是有的。尤其大家看PPI和原材料价格的上涨，在这样的情况下，我们的政府，我们的政策制定人没有什么空间来改变这个政策。所以对中国经济来看，美国经济在往下走，中国在宏观调控，而这两者之间，回过头来讲原因是什么？我自己的看法，今年为什么会有一些挑战，实际上是我们过去几年积累的宏观矛盾没有很好的解决，很好地处理，今年不敢说是总的爆发，至少这些矛盾到了一个不得不解决的时候，而这个解决的时候，国际大环境并不是很好，不像前几年，美国经济、全球经济在一个恢复上行的过程中，解决某些矛盾的时候不是说不痛苦，而是痛苦会少一点。而今年的矛盾，一定也会想一种渠道爆发出来，但在现在的国际大环境下，不管从哪个角度来看，总要比以前的痛苦多一点。
我们去年一直在说中国经济增长和美国经济增长，去年看中线，中线是07年之前的记录，中线是我们的预测，去年，07年上半年已经看得很明显，美国经济下滑，但我们经济增长很快，其实已经脱钩了。作为高盛全球都知道，中国和亚洲和所谓金融所有一个很强的动力，可以和美国经济下滑脱钩。但从10月份开始，我们开始觉得两个经济重新挂钩的风险增加了。
因为中国政策的调整到位不及时，使我们的经济没有空间，没有余地脱钩，讲白了，又回到人民币的汇率问题，我们的汇率没调整，我们整个货币政策和美国是挂钩的，所以真实经济面上也没办法脱钩。我们的经济从我们的内需来讲有足够的实力、足够的潜力和海外经济脱钩，但我们这四年以来宏观经济政策的种种选择，让今天的中国经济还是根本没有准备好，或者根本没有给它余地让它脱钩。
如果大家心平气和地总结一下07年的成绩，中国宏观经济的整体成绩，07年，我们的经济对外依存度是更大了还是更小了？是更大了。所以我们的进出口占支撑经济GDP的比例超过10%，贡献率大概在四分之一，甚至有人预测是三分之一，在这样的空间上。咱们简单讲一下出口，进出口，咱们的顺差，如果占GDP10%，去年增长50%，这一下就是5个点，真实GDP大概4个点。这个东西没了，咱们不想说完全是零，少一半吧，少一半并不是很悲观的预测，那我们的GDP就少两个点到三个点，如果今年全球经济跌个大跟头，咱们的顺差不涨了，先不说负增长，绝对值还是很大，2700亿、2800亿，这一下GDP就少4个点，这还没有讲它对消费、对投资的下一步影响。
所以我讲对今天的中国经济看得谨慎一点时，很多朋友就说不会不会，我们看着还挺旺，算算数，到哪儿去补这一块？哪里有那么大的实力在短期内把这一块补上？而且我刚才讲的是GDP，大家想想，出口的下滑对农业影响很小，对服务业影响很小，但它对工业的影响有多大？如果说出口占GDP三分之一，占工业生产大概半壁江山吧？有一半吧。在短期内缩短一半，这个打击多大？这肯定不是消费能补上来的，消费从来没有在年度之间大起大落过，能够在短期之内大起大落的就是出口，但这不是我们控制的，是外面控制的。第二，投资，如果中国经济不是过热，不是调控，我们至少还有希望，只要我们警示政府，海啸来了，暴风雨来了，我们开始准备好放松，现在开始放，那么还可能把这块补上，但我们现在在干什么？从去年以来，所有紧缩信贷的政策，紧缩信贷，信贷又不对消费产生影响，讲白了，它压的是投资。所以为什么说在现在的情况下对投资看低一些？出口肯定是往下走的，另外一只脚踩在投资的刹车阀上，这样的经济怎么可能像大家所想的，我看一些预测11%，10.8%，10.7%，我一直在想，今年能保住10%就不错了，保住10%，也许通货膨胀能下来，当然通胀到最后也是一个问题，但不管是什么造成的，美国出口下滑造成的，还是我们宏观调控不断紧箍咒紧下来的，总之是要下来的。
其实内需是蛮好的，去年的过热，其实我们政府在做很多政策推动内需，包括公司增长，包括政府支出的增长，但问题是出口那块地方没有给大家让路，汇率没有调整，没有一个真正的根本面上解决出口这几年非常不可持续的高速增长，三架马车一起加速往前跑，当然通货膨胀就来了，经济过热就来了，大家看看，这是产出，我们的需求增长超过供给增长这一块，这在历史上和CPI的关系是非常强的，中国的潜在增长率就是10%，甚至应该低于10%，没有像有些人讲的一下到了11%，我看不见，中国有多少人？算算多少资本投入，算算到底有多少可持续的生产效率的提高，就是9.6%到10%之间，去年我们最高时飞到11.9%，而且不只是去年飞到11.9%，他们这波周期上来，03年以来，我们一直在自己的潜在增长率之上，10.5%到11%甚至11%，这些积累下来的矛盾。
给大家看这个我心里还有一个什么担心呢？其实从缓比上来讲，三季度、四季度GDP的增长都在缓比以上，为什么还不下来？为什么？因为CPI在下来，PPI（大众原材料价格）在下去，宏观调控这四年五年没做什么事儿吗？也做了，做了什么呢？简单看一下，很多很多调控，很多很多紧缩都是在供给方面的，房地产是最明显的，大家都知道了，但是看看钢铁呢？电呢？水呢？电解铝呢？在以前宏观调控一声令下立刻应声而落的价格为什么今天也在涨？但看供应量，钢铁的产出、煤的产出，那个是在降的，但是价格在讲。回过头来讲，这几年宏观调控政策的不到位，或者没有找对点而积累的矛盾，累积到了今年的爆发。我有一句不客气的话，以前我们习惯的低通胀、高增长的时代可能再见了。可能高增长就要高通胀了，如果想要压通胀，在相当长一段时间内我们还要低增长。
多少条绳索上去，到时候经济下滑的时候，我们的政策制定人知道不知道从哪儿解扣呢？我们炸掉了那么多小煤窑、小钢厂、小水泥厂，没了这些生产能力，我们潜在的增长率是不是更久一点？这是我自己问自己的问题，因为已经有两个季度增长速度明显缓比下滑，但价格不下调。假如中国政府真的不想通货膨胀，真的想回到3%左右的通货膨胀，那么相对是什么样的增长率？10%吗？还是低于10%？大家在这个时候可能要考虑拐点，这就是所谓拐点，从周期角度来讲，高增长、低通胀的时代过去了，甚至结构上是不是有一个问题，我们前几年在供给方面，环保方面等加的绳套，是不是在短期内对我们的供给能力造成了一定影响。
再回来，大家说通货膨胀是猪肉拉动的，或者是供给方面的问题，现在我已经是越回答越不耐烦了。大家看看十几年来货币供应量跟食品价格的关系，我们可以预测食品价格，虽然不知道是哪种食品涨价，大概12个月的提前量吧，大家说食品价格为什么会和货币供应量有很强的关系？其实央行自己私下也都知道了，供给，货币量多了之后总需求上来，那么在中国产品中哪些产品没有很大的供给，叫做过剩产能的，就会最先被反映出来。
大家讲，粮食食品是国际价格影响的，这个简直是讲不通的，我们除了大豆以后，其他都是自给自足的。怎么会跟供给有关系？
这个图是什么意思？我们并不是想给政府出主意，我们只是想给大家做一个判断，如果大家认为这是猪肉供给的问题，短期供给的问题，那就等着它下来吧，但如果我们的判断是对的，这是来自于货币供应量去年过度的发行，来自于总需求的过度发行，那通货膨胀能不能下来？什么时候能下来？就要看什么时候货币供应量下来。如果没有下来，即使一个月通货膨胀看上去好象下来一点，但它反弹，它的下一个月让你接着“惊喜”的几率是非常大的。大家说好象12月份通货膨胀率稍微下来一点，但你记不记得，很多人都在预测12月份通货膨胀率会下去，因为基数的效率，但再往前看，看1月、2月，看今年整个上半年呢？如果我看这个图，至少短期内下来的可能性是没有的，跳上去的可能性是非常大的。这种情况下，再想想我们整个的宏观政策怎么可能在短期内放松呢？
怎么把货币供应量弄下来？大家都知道，稍微给一点时期，通货膨胀一定是货币现象，而且所有的价格管制也好，补贴也好、涨工资也好，最终都不能解决这个问题，怎么把货币供应量弄下来？怎么打通货膨胀？在市场化的国家里很简单，就是涨利息。我们还能涨利息吗？这也是高盛和好多朋友们今年所想的，加一两次息？我们觉得今年加不动息了，没有什么空间了。为什么呢？我们的收益率曲线已经在美国之上了，而我们的汇率大幅低估，不管谁要贬值、升值，反正人民币兑着，差不多所有的货币都要升值的。这种情况下怎么加利息？
联储刚才讲了，市场认为联储至少1月30号会减五十个基点，这条蓝线再往下走。我们怎么加息？如果到时候有加息的勇气，能够承受这种痛苦的勇气，我相信它应该有更大的勇气去动汇率。
不能加息也不能动汇率，剩下就干嘛了？就剩下控制信贷了，98年以来从法律上来说我们已经废除了这种调控办法，现在被拿回来用，讲白了就是没有办法的办法。
大家看看新增人民币贷款今年给定的样子，如果做到的话就是这样子了，大家现在还在看一季度管不管得住，管不住怎么办？如果通货膨胀还是很高，特别是在现在的价格上继续往上走的话，那剩下还是两个选择，中国这几年的调控基本上靠窗口指导，或者是“拧胳膊腿”，靠行政调控，一直没有在源头上改变。如果下面的一季度，3月份时通货膨胀又跳一个格，银行信贷没有管得住，出口下滑有一些，但不是很明显，在这些情况下正在选择是什么？两个办法，动利率，我觉得会让很多人想干脆动汇率，尤其那个时候联储可能降低百分点。
还有一条路是继续加大行政调控力度，包括价格控制的政策，这都是大家没有想到的事情。包括现在我看各方面传来的，价格补控之后是不是会造成一些人为的短缺，煤电油运的紧，这些都会加大行政调控的力度和政策风险。
包括行政调控，包括压信贷也是很难的一件事情，04年调控就是靠一脚踩下去，5、6月份的时候把银行信贷踩下去，但很快国外信贷就来了，大家看上海房地产把咱们国内房地产的资金链打断了，那么摩根斯坦利来了，给他们把资金补上。这是这几年的反应。但是几年下来之后积累了一个什么矛盾呢？大家看看中国货币供应量的构成，国内贷款占净资产的份额，已经从货币供应量14%、15%，现在大概是30%，我们有差不多三分之一的货币供应量被动的就是一个买卖员进来，然后切一块出去。大家看看我们的经济增长对外依存度越来越大，GDP一年比一年高，但把顺差的贡献拿掉，其实国内需求比前几年，比03年、04年还低呢。从07年到03年之间，在美元表述下，GDP翻了一倍，我们的出口顺差翻了27倍，我们从2%GDP的顺差到了现在的10%，从金融面上看，我们的货币供应量从原来很小的一块10%几的被动缓和，到了现在的30%，为什么呢？看国外净资产的增长一直在40%几，远远超过GDP的增长。
这里面一个问题是什么？如果国外净资产占比30%，一年增长40%，这一项东西，我们的货币供应量就给你12个点，如果中国没有通货膨胀的话，货币供应量增长最多18%。国内贷款放款的余地越来越小，我们讲到极限的情况，大家都问准备金率可以提到多高？我说可以100%，谁说15%就太高了？我们银行到去年年底紧缩信贷时，据说有的银行发信贷的部门放假了，这样下去的话，中国银行就不用放贷款了，放假了。要达到这个目标，又想不动汇率，就算我们银行有一定的政策操作空间，这条路再走下去，推真实经济面来讲，可能原来讲我们顺差的贡献量可以打到消费不能涨，投资也不能涨了，保它一个我们差不多就过热了。从金融来讲，大家为什么不看好银行？银行挺好的，但在这种情况下它没有办法，要不断地压国内的信贷，因为算算数，如果按这个数算，中国真想把信贷数管住，银行的增长量也就10%，现在外面说的12%到13%都太高。
关键上半年那块会不会下来，大家都说今年顺差会下来，增长率会下来，没错，但大家看11月份国内的净资产增长量下来了吗？什么东西来了？资本来了，这就回到一个问题，还能再加利息吗？现在人民币存款期4.17%，已经高于美元存款利率，高于港币存款利率，高于差不多你能找到的大宗货币利率，那么人民币升多少？我把钱放在那儿就是白赚的。如果我们预期人民币升值10%，14%左右美元向下几乎无风险的投资回报到哪儿去找？特别在今年的宏观条件下。刚才有人说现在发QDII很痛苦，这个痛苦不只是前面的QDII表现不好，这是大敞着口子的外汇风险，怎么补？所以大家回过头来买中国的上市公司，这没错，把货币的风险对冲了，但从大的概念来讲，大家原来希望的是把资本放出去，我们讲的是“祸水外流”，减轻人民币的压力，但如果你出去买的都是中国公司？那是资本流出吗？那就是“熊猫回来了”，包括我们的国投公司都买中国的IPO，那叫资本外流吗？那真是出去了吗？
为什么出不去？为什么进的向下很难出去，第一你的投资回报全世界最高，第二，你的货币全世界最低估，把这两项加起来，怎么能进流出呢？
所以我说，今年这几项矛盾加起来，即使我们知道出口有下行的风险，但可能人民币还是不得不快速升值。
我们刚才报了15000亿的外汇储备，现在还有一大块藏在商业银行那，不管外汇储备，早晚还是要回到央行上的，包括准备金率用美元交。这个蓝线，让大家看蓝线什么意思呢？就像看刚才美国房地产市场的线，这条线不只是向上倾斜，大家看它的斜率有放缓的征兆吗？这可是占GDP的份额的。咱们的GDP就够快了，它占GDP的份额还在涨，这就像做庄一样，最后要越买越多才能承担那个价格，但总有一天撑不下去，一个撑不下去就是外需突然掉下来了，你没这一块总得找别的吧？第二就是中国内外不平衡，让中国在这么大好的情况下银行不贷款，让中国企业不投资，总要解释一个为什么吧。中国这么爱国，这么民族主义，储备金率用美元交，为什么？中国银行可以用美元交，宁波银行为什么要用美元交？这是不是到了一个口上，什么时候这样一个里外不是的汇率政策让大家觉得算了吧，不玩了。这个算算都是很心疼的。
15000亿，现在中美利差我们利率已经比它贵了，央票预期昨天是4.05，美国大概也就是3左右吧，再加上人民币升值，现在一个月亏130亿美金，4.5%GDP，一个月。干什么呢这是？这还不算机会成本，还不算投了国内有什么更好的回报，就算国内同样的收益率，同样的曲线，这个数会像雪崩一样的涨，现在我们预测回来一点，是希望外汇涨得别那么快，如果还这么涨，1.5万亿，大家承受得了这个数吗？利差上亏多少？人民币升值上亏多少？我们这么穷，天天说我们穷的一个国家，一个月就亏这么多。还有经济。说了这么多年，要依靠内需，但为什么不能依靠内需？因为外汇、出口这一块不让路，内需上来的时候，真来了真怕，只能一棒子打下去。
大家看看03年，我们内需增长自己还能有10个多点呢，那时候还可以有贸易逆差，所以现在外面讲的什么？这是人口红利，是我们结构造成的，我觉得真是很难听的话，人口红利03年有，04年上半年有，怎么可以是逆差呢？怎么今天就10%的顺差出来了呢？什么变化了？我们人口在这三年里变了吗？这就是03年整个经济上来、内需上来时，作为一个集体大家的判断，投资不可持续，一棒打下去，顺差没问题，外汇没问题，不要动。第二年，顺差翻了三倍，产能，不卖这儿可以卖别地儿啊。大家看06年又起来，再来一波宏观调控，再压。压到现在，这个口子，顺差占GDP比例越来越大，连央行发货币中外汇占的份额越来越大，外汇储备占GDP的比例越来越大。
我自己觉得中国人挺聪明的，我总觉得这个问题两年内总要解决吧，我们觉得甚至内外的压力，有一大块可能今年内就要解决，但今年内解决的问题又回到了出口好的时候、旺的时候不解决，并不意味着你可以逃掉，最终还是要解决。现在市场跟我们判断差不多了，人民币将近近10%的升值，大家看出口行业，已经有很大压力了，在未来几个月我们觉得出口会很快地下来，再加上升值，对出口企业的盈利会有蛮大的影响，但这只是第一波，它一定会影响至少和他们相关的，他们要消费的吧，他们也有一部分投资吧，他们甚至有一部分银行的信贷吧，这是第二波。
一般大家对GDP增长的关系关心不太大，但大家看看，08年这一块，10%GDP，居民消费是唯一一项我们觉得有可能比去年增长快的，这主要是因为工资的增长，再加上政策至少不反对这一项需求的增长了，所以大家也看到了市场中大家抱团取暖的时间在消费里挤，不光在中国A股上，在海外也是。固定资产今年可能还是会影响，明年之后，包括对房地产早晚也得放开，没有一个国家想要在支持自己内需时打房地产的吧，但短期内估计政策上的风险还会继续持续。
然后看贸易和服务进出口的贡献率，去年我们觉得有3.4%甚至更多，今年打一半吧，明年就会再少一点，这是这么一个看法。CPI现在来看4.5%，但我估计判断得比我们高的风险是蛮大的，今年平均比去年全年还高。
如果大家问我现在10%的增长，4.5%的通胀，要问我风险在哪里，我们觉得增长也许比我们想得低，通胀非常可能比我们想得高。10%的人民币汇率升值，利率不再调整，上半年，特别是第一季度，主要依赖管银行信贷试图达到宏观调控的目的。
这就是我们对今年的判断。
从政策策略来看大家可能也熟悉我们的策略师李顺（音）先生的判断，他觉得现在对盈利的很多预期太乐观了，很多分析师都说前几年直线推倒，前几年30%，40%的增长，今年放缓，可能20%吧，可能不是的。在出现拐点的情况下会有一些波动。所以我们对周期性行业，包括金属、原材料在内的，都持谨慎态度。对消费品，对两种消费品比较喜欢，一种是成本份额相对少的，新的消费概念比较喜欢；还有一种是对大众消费比较喜欢。对今年在消费品中都和周期相关的，包括汽车、房子，包括一些高端消费品，我们都愿意谨慎，因为讲到出口，在通业中占半壁江山，也讲到其实出口在中国收入中占的江山也很大，在盈利，在收入，在沿海地区的消费中应该也是占了大份额的。
所以我跟投资者交流的时候，今年，特别是上半年头三个月，还是小心一点。我们的感觉，不管是宏观调控的靴子还是世界经济下滑的靴子，他们都在降落过程中，尤其是外面这一块，我们连底部都还不知道在哪儿，我们知道底很深，但知道它在哪儿还好，但主要是不清楚。现在还不光是美国的问题，下一个就是欧洲，亚洲对欧洲的出口也开始往下走，即使美国占我们出口的20%，把欧洲加上，日本再加上，这三个加起来大概50%以上，我们的出口如果出现问题的话，完全可以脱钩，这个假设有点太大了。
大家看数字对我们来说也是比较麻烦的，短期内没有数，能看到的只有12月份的数，关键今年年初怎么开头的，这个开头，2月份我们只能看到银行信贷数和出口数，但因为有春节的问题，大家心里总是不清楚多少是因为春节往前的，现在统计局也不统计工业生产，也不统计投资了，想知道也没办法知道，真正能看见数是3月份，有一个春节调过去以后的宏观数据，但那时候又到两会期间了。
这几个数里心里判断比较强的是通货膨胀可能会偏高，别的数下得未必够快，这是我的担忧，怕就怕在那个时候，现在有一些政策上的真空都没了，大家觉得调控的力度都在加大，这是短期内的担心，但不管怎么说，在做判断之前，我们现在是谨慎，短期内微观的看法，接着往哪儿走？是接着往下走，调一格，还是差不多，没那么快，这要等3月份数字出来之后才敢做判断。
我就讲到这里。
问题：如果地产、金融这一块不看好，那整体经济会下来，整体经济下来，消费品还会有出路吗？如果从国际经验来看，只要是通胀，就是不可避免的经济衰退，所以现在我们更困惑的，包括像您这样都看空，如果要涨，一些行业性的，或者安全的领域在哪里？
梁红：我觉得这有两个，一个，如果我们真正在11月份左右看空，那时候有一个操作的概念，甚至说多一些现金，到这个程度，现金、债券，回过头来看，11月以来，美国国债是跑赢大市的。很多人说奥运这么多钱，一定会买亚洲股票，我一直认为这个是错误的，流动性说来就来，说走就走，主要是预期的问题。如果整个海外市场，如果大家整个对增长都看好，这时候大的资产分布是从股票回到债券的过程，而且大家都听了“现金为王”，拿了现金，等到“猪”从天上掉下来的时候身上还要有钱买。所以大的仓位是要清的，A股有一些不同的周期，但我看完之后，我说你可以不同意我们的分析，空仓低了也很难受，买不好也会亏，我们建议是买中长短收益率曲线的一部分，有些，像中石化公司发出7个点，这些也都可以买一买，买的时间相对长一点，通货膨胀一定都会压下去的，我们也觉得今年债市的机会比较大，通胀下来，一旦掉头，债市的机会比较多。
还有一个是股票基金，你必须要做股票，去年就叫三个D，保守型，防御型；第二就是内需的，躲开出口；第三就是消费品，抱团取暖。但我们也想，因为很多基金经理会跟你有同样的痛苦，他能在哪儿躲呢？只能在这些地方躲。所以我刚才说考基金经理选股的本事，你最好在别人跑到那里之前先占住那个位子，这里也包括公路、铁路、电讯，以前大家都不太激动的，但今年价值就来了，所以香港也包括，香港的发电公司都赚钱。所以我们现在找什么呢？两路公司吧，一个业绩好，至少现金流不要有问题，估值再贵，但它的盈利至少不会让你大规模失望的公司。现在的宏观调控下，你看看那天，只要哪家华尔街的公司有一点点的盈利，大家就把你买光，去年三季度的时候钢铁和煤一点点盈利，市场就卖得一塌糊涂。现在这样，70倍市盈率也好、80倍市盈率也好，至少这个公司的管理层，它的业绩和盈利模型让你基本肯定它不会出这种事儿。
还有一个，现在这种情况下要财务安全、现金流安全，不能买绷得太满的公司，绷的太满就很难受，而且完全没有定价权，甩货就卖。这也是我们要挑稳定的公司，现金流稳定的公司，挑以前你不太爱看，觉得没啥花头的东西。
从股票基金来讲，除了这以外，还是要有一些大盘、大仓位的股，因为大家都说，至少没赎回，但这就有点儿太滞后了，你要想到有可能会有这个问题，在美国现在已经出现了赎回的问题，很多投资客在前几年赚了很多前，看市场的变化，三个月前我们讲的时候大家说市场不会调整的，因为一调整大家就不买了，现在的话就是，再涨我就卖掉，再涨我就卖掉，没有后知后觉的基金经理会吸收这个机会出货的。
所以国内的基金经理，现在上市的股也很多了，多做一点研究，多做一点好的股票。05年时整个大势非常不好，但那时候选对了几个公司。05年那一次通货膨胀下来，04年的调控是挤了中游、下游，但上游没怎么动，因为全球经济非常好，所以还在涨，上游保住了，今年总的来看可能是上游和中游被挤，因为现在国际需求不好，但下游相对来说有一些收入的概念，相对会好一点。还有几个食物链，大家看看被挤在哪里，油、煤、工资上涨，铁矿石，这几条线下来，最后大家看看谁能把自己的成本传导出去，断在哪里。比如煤在涨价，听上去很好听，电能不能涨？电也许能涨一部分，至少工业的用户可能涨，他能涨，他能不能全部涨？但是它能PASS掉一部分用电大户，如果最终端的需求和出口连得很多，它还能不能再传导？铁矿石是一个，铁矿石看这样子要涨价，大家都说能涨70%，做了一个判断；涨完了钢铁呢？钢铁如果能够传导一部分，那用钢铁的呢？底下有多少是跟工业，跟最终需求，海外连在一起的？最有意思的是工资，工资是全线上涨，等开春看，肯定再来一波涨价的，涨工资，如果涨在很好的企业，比如涨在券商，涨基金公司，大家没问题，赚得更多，但你对现在有些企业，盈利已经很困难了，定单在下游的公司就传导不过去，但它同时又是消费概念里的一部分，其实我们觉得这就是周期末端的一个表现，喜欢消费，喜欢工资类的保守型的东西，短期内大家可能因为担心泡沫膨胀，炒炒黄金、农产品都可以，但一旦增长真的下去了，这些也不是安全的地方，因为它早晚也会下去。
问题：梁博士你好，我也问一个问题，您刚才说对国际的产品价格走势周期性应该是从高点往下走了，不知道您是基于怎样的判断？我个人觉得近年来国际商品价格持续往上走和美元的持续贬值是息息相关的，假如08年美元继续贬值，我想，特别是有色金属的价格出现拐点，也就是从高点往下走的可能性还是比较小的，除非美元在08年第二季度或第三季度基于信心的恢复，特别是美国大选尘埃落定之后，美元的币值触底反弹，出现拐点以后，一旦美元走强，那么以美元标价的原材料的价格应该也会出现拐点。我不知道你对原材料价格走软的判断，是基于这个判断还是近期周期的下滑导致的？假如你觉得经济呈现下滑的态势，那么对消费品的看好又是出于怎样的理解呢？
谢谢。
梁红：对消费品为什么看好刚才已经讲了，往前看，总要买点儿什么吧，不能完全空仓吧，相对保守，相对安全的是消费品，如果有选择的话也可以什么都不买。这是我刚才讲的，到了现在的情况下，我拿着现金流，现金给我们的回报至少不是负的。
刚才讲原材料，有好几块东西，它的绝对价格下不下来我不知道，但它的相对价格，拿人民币表述，上下游的价格已经到头了，作为经济学家我们不能判断绝对值黄金是不是到一千块，是不是到一千一百块，但相对下来的价格，相对比价它是要下来的，这里头同时出现的是在中国利润分布中上下游的比例在下来，05年时80%的利润全在20%的上游上，去年看分得很平，其实上游利润占整个利润的份额就下来了，美元表述的价格可以高，那换成人民币呢？你毕竟是买中国公司吧，没有去美国原材料的期货市场去买吧。每一次升值，大家都喜欢下游公司，原材料公司，航空公司，作为国家来说，主要的企业都在下游，我们并不占便宜，不在上游，大头掉下来的话，从利益分配，从各方面来说是很重要的。至少我们对这个的把握非常大，做比价，这个在掉。
这个很明显，今年如果栽大跟头，一定是企业盈利增长快，这也是所谓的拐点。从绝对量上我也有自己的看法，大宗原材料的价格，大家都说美元贬值，大宗原材料才上来，美元为什么贬值？因为联储降利率，联储为什么降利率？因为美国经济不好。回过头来就是，看中国企业，是价格对它重要，还是量对它重要？我们在这里判断，作为经济学家不敢讲结构性多长时间的，至少短期里，最终如果经济不行，是需求不行，价一定涨不上去。所以看历史上工业原材料在联储降利息的时候都是跌的，贵金属是另外一回事，黄金是另外一回事，包括石油，有人说是“黑金”把它放在单独一类，能保值的这类东西，包括首饰、白金，这是另外一类，看工业原材料，历史上看，它并不涨。所以分析一下。而且很多东西，大家都说最终需求都是中国需求，你想我们出口那些东西有多少重金属？而且我们自己还有一个判断，如果房地产不行了，不只是美国的房地产不行，欧洲的房地产现在也不欧洲的房地产现在也不行了，房地产是一个非常非常重金属的东西，不管是盖房子还是房子本身，还是你买了房子以后往里放东西，都是非常重金属的东西。这是经济学家的判断，不是我作为发言人要做的判断，也许中长期都好，也许是对的，但不敢判断那么长。但如果对美国经济短期内如此不看好的话，应该有些东西是不看好的。
谢谢大家。
主持人：非常感谢梁红女士的精采演讲，今天我们的主题还是汇添富汇添富基金2008年投资策略报告会，接下来有请汇添富基金研究总监韩贤旺博士做投资策略报告会。
韩贤旺：各位嘉宾下午好，谢谢梁老师非常精采的演讲，我们也给大家准备了08年的投资策略，内容主线可以很明显地看出来和原先还是很像，对市场的看法还是保持一个比较一致的整体看法。
内容分为三个部分，宏观经济这一块，梁老师刚才也给大家交流了很多宏观方面的东西，我们也做一个简单的结论，第一个结论，08年有很多不确定性，来自两个方面，第一个方面，过去几年持续几年的高速增长，另外从美国的次债危机来看有很多不确定性，近期我们看外资机构对这个看法也是越来越悲观，联储的基准利率下调现在都已经到2.5%了。这主要是和目前出现的情况有关系。
第二个不确定性还是来自于国内的宏观调控，目前来看08年这个风险是存在的。经济增长动力，毫无疑问的是要由外需转为内需，实际上我们多年以顺差发生的经济增长，今年规模不见得会下来，但整体大家会更看重内需这一块，包括目前在通货膨胀各方面格局都在发生变化，所以这一块应该有些看点，但是在有区别对待一些不同阶段、不同产业链上的行业。
通胀，2008年上半年通胀甚至存在失控的风险。
第二块，多方博弈，我们刚才考虑到国内的不确定性，主要不确定在于，目前来看宏观调控存在很大的不确定，因为政策制定框架和部门之间的协调，存在一个宏观过度和调控过度的可能，因为每个部委都有自己的考核目标和利益所在，所以目前的状态对他们来讲，有些地方可能相对也会出一些调控政策，存在过度的可能。
后面有讲股票，讲债券的，我们觉得股票还是可为的，因为在高利率情况、高通货膨胀率的情况下，相对来说储蓄的收益率不是那么高，所以股票方面的吸引力还是存在的。
这是我罗列的08年整个经济指标的预测，07年基础上往下做一个修正，整体来看对经济还是谨慎乐观的，第一个贸易差我们觉得还是可持续的，第二，绝对贸易数还是会超过16%。我们觉得我们的预测还是谨慎的。
这个判断有很多人都讲过了，我们内部也觉得高增长、低通胀时代已经结束了，现在来看有很多不确定性，次贷只是一个保守的，这是我们对次贷的整个半段，大家可以看到我们的看法是，07年3季度到08年3季度应该是次贷集中调试的时期，到09年上半年，相对来说利率重新调整的规模没这么大，接下去要到2010年了，中间这段时间的确有不确定性，需要看一下，但我们也看到一个现象，基本美国目前处在次贷危机和金融相对的风险，我们觉得它的处理方式几乎是休克式的，该负责任的一把手都已经走了，下课了，另外一块，他们通过重新引入一些股东，从资本金角度做一些处理，相对来说处理的规模还是比较大的，这就说明他们对资产负债的清理力度还是比较大，08年也许会有积极的信号。
我们对中国的看法是从低通胀到高通胀，CPI我们觉得今年还是会比官方预测的高。
这是我们内部做的预测，CPI的区间是4.9%到7.3%，大家觉得可能区间很大，但的确比较难，有很多干扰因素，但我们中性预测判断大致在5.5%到5.6%。右下侧的图做了三种分析，对构成CPI的因素做了自己的判断。
现在能看出来增速一直还是可以的，左边这条线，信贷增数非常快，整体来看，准备金率和各方面都有关系，但我们觉得投资还是平稳增长，我们并不觉得宏观调控已经抑住了整个过程，要做一些紧缩性的政策。
下面一块，我们觉得房地产和政策投资，从各项统计的数据来看，对固定资产的拉动还是很强的，一般来看我们看房地产和政府投资，我们比较容易忽视地方政府，其实对房地产的判断，地方性经济上的增长，我们会忽略这一块，其实房地产在这一块利润非常少，在整个产业来看已经很低了，地方财政对房地产项目的依赖程度也非常高，所以我们觉得这一块也不大可能压得下来，增长速度也还是可以的，基数也是可以的。
这是我们对整个财政表现的预期，我们觉得07年很大的看点，是超预期的，虽然我们知道03年以后，04、05、06年整个财政表现都不错，但08年财政表现还是超过我们的预期，基本来看财政出现盈余，而且规模还很庞大，后面我们看到政府的宏观政策也很难说财政方面稳健也是可以接受的，从紧是很难接受的。
上游瓶颈可能在线，生产资料价格涨幅将继续扩大，我们看近期价格又有一些异常的变动，过去八年，尤其是PPI，还有一些主要的商品价格，这一块的涨幅可能还会超过原先预期。
这是宏观调控基调的变化，明显看得出来整个基调变了，从稳健到从紧，稳健是我们自己的说法，但我们觉得货币政策是从稳健变成从紧了，从紧是有依据的，究竟有多紧后面还是要区别对待。
财政政策要从紧有难度，因为从目前的财政政策来看，财政收入非常多，这一块要稳健，相对来说也是可以理解，财政方面的紧缩空间不是很大。
这是对贷款利率的判断，我们觉得再加息的空间不是很大，我们看了一下，左上角是美国制造业税前利率，我们看到是844，845的BP，这是企业税前三到五年利率的差距，除了我们和他们企业的效率差别，还有资产负债结构的利率变化以外，也表明贷款利率上升，进一步压制LE的可能性也不大，除非通货膨胀出现异常情况，按照目前情况我们的判断，大的空间也不大，还会加一到两次息。
我们觉得准备金率是预防性的，主要是春节期间马上要投放一些现金，春节期间的资金投放都是比较松的，调节准备金率，我们只要看年报的增数，只要在15%以上，资金这一块相对还是比较宽松的，必须通过准备金率的上升来回收，现在来看0.5%还是不够的。
这是对市场特征的分析，第一看市场结构，行业分布的结构，我们觉得A股市场快速扩张以后，行业分布出现了很大的变化，这个变化同时伴随着基金，大部分基金的规模都实现了很大的增长，我们觉得这个做法，基金的操作，市场行业结构，市值分布，对基金操作有很大的指导意义，都有影响，同时大家需要思考一个大的基金怎么管理，比如对基准的看法，行业分布，资产配置，行业配置，个股选择……基金公司还要在这个角度与时俱进。同时也说明中国的整体市场结构，这个市场结构跟美国一些比较成熟的大经济体非常像，和澳大利亚不像，因为澳大利亚基本没有第二产业，主要集中在上游和下游，它的金融服务业和资源性行业是最大的，但像美国这样比较成熟的经济体，基本也是这几大块，有些制造业和消费品都比较齐全，中国的特征表明什么？在操作过程中不会像台湾、韩国这样畸形的股票市场，行业分布很不均衡，这个做法我觉得是可为的，非周期性可能相对表现不错，这两天的表现明显看出来，非周期性的股票跌得非常少，这在做配置等各方面都需要考虑，以后的情况看，对基金的操作影响会越来越大。
第二，我们看基金还是A股市场的主导力量，我们也算了流通市场占比基金的市值，各方面扣掉以后大概占30%到35%之间，从未来发展方向来讲，这个比例通过多少年以后还会上升，但需要一个过程，因为一部分机构客户，包括年金，税收等各方面政策做配套，但客观来讲基金占一定的比例，比例是比较高的，最近最近基金整体市场的流通规模市值整体增长非常快，股民自己投资A股还是比较多的，隐含的含义就是A股市场在相当长时间内非常有可能形成一两个市场，在估值，活跃度、换手率、中小盘的股票和一些大型股票，中盘蓝筹股和大盘蓝筹股、投资者结构之间，可能会形成一个二元结构。
换手率的波动我们也看了一下，曾经到过五六月份，现在换手率的水平折合成年报的话比例还是比较高的，应该超过三倍的换手率，相信这还会持续一段时间，目前市场也比较活跃，可能需要一段时间以后，假如市场趋冷了，这个可能会下来，但整体的情况，月换手率在20%到30%之间，可能会持续一段时间，历史水平也是在20%左右。
这是新开户数，最近也有反弹，我们也看了一下，波动性是非常大的，这对短期投资者的操作还是有意义，股民开户数增加基本意味着中小盘的表现相对会踊跃一点，基民开户数的增加对大盘和中盘的表现会更好一点。
这是我们对于资金供应的判断，有利因素是全球资金流向成熟市场和新兴市场，但国内市场基本还是属于资本管制的，所以这个因素没有这么重要，第二个，通胀环境下我们觉得储蓄向股票资产分流的过程还会继续，不利的因素我们也考虑了，一个是大小非减持，扩股。我们也做了一张表，股改之后可流通市值分布，今年二三月份可流通量会比较大，有一种说法，上交所这边是30%左右，深交所可能是50%，数据只有交易所知道，但随着时间累计以后规模会越来越大，我们不觉得短期内是需要大家考虑的因素。3月份平安有一个30亿股的可流通，但只是法律意义上的可流通，最终出来多少大家也不是很清楚，估计不会很大。
我们对ROE的情况看得还是比较多的，同时征询了分析师的看法，基本上他们对此比较认可和接受，和我们内部的预测偏差不是很大。所以我们对08年上市公司利润的增长，特别是08年1季度、2季度也看得不这么差，我们觉得还是可以，但是预期正在调整，特别是我们覆盖的一些公司，我们觉得它的业绩增长，关键驱动因素还是非常肯定，我们也盯得比较紧，一旦有风吹草动也会提前做判断。
投资机会还是分成四个部分，我们内部讨论了一下，大部分投资机会和以前的判断差别不是特别大，第一点高通胀预期下的产业结构机会，这是一个新的现象，在这里面对一些产业利润分布要做一些判断，相对来说利润配置要做一些调整，第二我们觉得人民币升值背景下消费和投资还是亮点，第二我们对资源和能源还是考察它的稀缺性，并不是随便都可以投。
第一是高通胀预期下的产业结构机会，我们经过判断利润分配，现在对中油这一块看得没那么好，相对来说我们觉得还会差一点，因为会受到紧压；下一步是有转价能力的公司，相对来说会很不错；还有上游一些紧缺的行业还是可以投资的，我们也把整个产业链从上往下做了梳理，在每个环节做了判断，资源类的行业国际价格有不确定性，但一些稀缺资源还是可以投资的，资本行业的消费服务业，程度有压力，产能也有扩张，但需求旺盛的竞争力比较中等，特别是一些龙头企业，我们觉得中游行业今年会做比较大的调整，一个是市场份额会重新调整，大优势企业会占优势，建议投资者多看一些龙头企业。
内需也要看需求率的供给和整个毛利率受的影响。
对出口制造性的行业也是要一分为二来看，整体来说我觉得压力还是比较大，还是要选一些优势的企业，有些出口产品相对和国外的差价比价优势非常明显，汇率升值占比非常大。有些毛利率就很低，可能要小心一点。
我们对人民币升值还是看得比较乐观的，除了对于美元上半年，至少今年上半年情况应该是非常不好的，这是人民币补偿性的升值，还有3月份，国际货币基金组织还要出报告，除了这个因素以外，我们对其他一些货币也应该有升值的资本支撑，所以今年价格方面还是需要考虑的，这个背景下还是要看消费和服务，我们看一些高端消费品、肉类加工业、医疗保健业，一些好的企业我们还是非常关心的。
后面的行业，包括金融、供求矛盾比较突出的，房地产业，连锁经营业我还是比较看好，商业里一些特殊的业态，房地产业我们觉得还会有一次很大的洗牌，不然企业的生存环境会进一步恶化。金融行业，特别是银行，我们整体来看觉得还是可以的。
稀缺性资源和能源，我们觉得这一块还是要看一下，我们对铜和黄金还是看得比较好，锌的特殊消费使它不具有回收性，所以价格还要观察，07年表现不是特别好。最后一年，在替代能源和可再生性能源方面我们会考虑做一些布局。这是各种金属的表现，供应稀缺的仍然是主线。
最后提一个后股改时代的制度性激励因素，其实我们也提了一下，这是辅助性的投资策略，也是08年需要考虑的，现在没有控股的上市公司被允许做股权激励，比例不是很高，只有1%；第二民营企业控股的上市公司也做各种激励；第三，股改承诺的兑现，现在很多公司陆续兑现，资产注入各方面；第四，上市公司管理对资本市场的理解和认识逐渐正面化。最后就是股东拥有优质资产存在潜在的注入机会，包括大型央企、地方性国有企业和民营企业。这一块很难成为主导性的投资策略，但能成为非常好的有效的投资补充。
最后在风格资产投资建议方面，我们还是建议配置在大盘蓝筹股和经典成长股上面。
我的演讲到此结束，谢谢大家！
主持人：大家都知道汇添富旗下的第五支基金，汇添富增强收益债券型基金日前已经获得中国证监会的批准，这也是2008年首支获批的可申购新股的债券基金，下面有请汇添富增强收益债券基金的基金经理陆文磊先生为大家做关于2008年固定收益的投资报告。
陆文磊：尊敬的各位嘉宾大家下午好，非常荣幸借这个机会向大家汇报一下我们对2008年债券市场的基本看法。说到中国的投资机会，2006和2007年毫无疑问应该是属于股票的，股票表现非常好，也很振奋人心，但另一方面，债券的表现可能就非常糟糕了，尤其是在2007年时，2007年大家记忆犹新，央行15次调准备金，六次加息，在这样密集的紧缩政策下，债券的表现可以用惨淡来形容，几乎从年初一直跌到年尾，全年一点机会都没有。
看收益率曲线，在去年一年，整个债券收益率曲线也出现了比较大幅度的上扬，基本上国债平均上扬的幅度在120%到150%个BP，金融债可能大一点，150%到200%个BP，在这样的环境下，去年很多做债券的同志都耐不住寂寞，纷纷转行做股票研究去了。
我们说机会往往是跌出来的，往长期来看，从我的角度来讲我看到更多的可能是投资的机会，具体一点来讲，今年我觉得债券肯定是有机会的，理由主要是这么几个方面，第一个，在前面梁红博士和研究总监都说过了，今年国际经济形势很不明朗，包括美国次债情况从去年3月份刚刚开始出现时我就一直关注这个事情，问题如果说得长一点，它的基础可以说是很多年积累起来形成的，最根本来讲是美国长期以来储蓄率很低，借钱，一直找国外借钱消费导致的结果。
因为时间关系，没有太多时间讲这个逻辑，但有一个问题需要大家密切关注，对于次贷这个问题，必须从两个层面来看，第一个层面，现在央行做了很多事情，包括向市场注资，甚至包括一些金融机构的重组，大家知道，金融机构把财务危机的问题扭转过来，这是第一个层面，能够避免不出现全球性的金融危机，这可能是最基础的，但另一方面大家必须要关注的一点是，在目前情况下即便是金融机构财务方面渡过危机了，但信贷紧缩是一个必然的趋势，现在很多对美国的企业贷款已经在收缩了，对于家庭情况也很明显，房地产下跌至少刚刚开始没多久，后面肯定还有很大的跌幅，今年全年美国的房地产可能还出现转机，在这样的情况下，银行向家庭部门贷款的力度也会不断减弱，这一点看最近美国市场贷款增长趋势就很明显。在这种情况下，美国消费市场必然会受到影响，所以我们今年的出口形势真的很难预料，我个人感觉今年可能会出现很多超预期的下降。
第二，国内的宏观调控，我也非常认同梁红博士的说法，这么重大的一项决策，在全国经济工业会议上把整个宏观调控的基调从过去十几年坚持的稳健调到从紧，这是一个非常重大的政治决策，所以在这样的情况下，要从紧的政策慢慢转向适度宽松肯定有一个过程，不可能这么快，所以我觉得按照目前的情况来看，今年的调控基调，包括实质出台的政策可能都是偏紧的，尤其是针对信贷和投资，所以在这样的情况下，今年的经济增长肯定会比去年低。
第三点，关于加息，前面已经提到过好多次了，因为加息对债券特别重要，所以我还想再重复一下，因为这一直是我在研究的。对于加息的问题，我现在很强烈地感觉到央行对于进一步加息的意愿已经越来越弱了，大家看去年12月份最后一次加息有很明显的感觉，存款要加，通常存款压力很大，在这种情况下必须对储户做一定的补偿所以要加，但另一方面看贷款利率，实际上现在企业的资金程度已经非常高了，相对企业的投资收益来讲，当然这是一个平均的概念，很多企业、很多行业利润本来就很高，这是另外一回事，但利率作为一个一般性的经济工具，肯定要监控各个行业，所以在这个角度我们也做了很多国际比较，从资金成本角度来讲，进一步提高贷款利率的空间已经不大了；另一方面，从存款利率来讲，按照目前来讲，美联储在不断降息，人民币升值预期又在大幅度提高，在这样的情况下央行也会出于稳健的角度，防止热钱大规模流入的角度比较慎重地调利率。
从2004年开始的加息周期我们认为基本快接近尾声了，我们不敢明确讲今年不会加息了，但有一点，加一次少一次，初步判断最多可能不会超过三次。从这个角度来讲，对于债券投资来讲也是比较有利的。
最后一点，关于通胀，必须得承认一点，从我的角度来讲，通胀可能是目前投资债券最担心的问题，虽然去年大家一直在讲结构性的通胀，说得简单一点，猪肉价格一年涨了50%，60%，这种通胀背后有很深刻的经济背景，在过去将近十年里，中国的劳动力成本一直滞后，再加上这一轮全球资源能源价格上涨以后，政府也一直在压，实际上去年下半年政府调价的东西都停下来了，所以在这种情况下爆发的通胀持续性肯定是比较强的。而且最近大家注意到全球粮食价格上涨的幅度越来越快，所以在这种情况下今年包括粮食，包括服务，这些价格肯定还是会有一个比较大的涨幅，所以今年的通胀我觉得会比较高，甚至可能平均水平会超过去年。但有一点必须要强调一下，考虑到去年的基数问题，再加上今年粮食要涨价，在上半年可能涨的概率更大一点，所以我估计这一年通胀的高点应该出现在2008年上半年，尤其是在二季度，所以从我们配置债券的角度来讲，选择在通胀快要界临的时候重点配置债券，应该是一个很好的事情。
总结一下，基本上我们现在做的一个判断就是虽然今年股票还是有机会，但对更注重资产配置的机构来讲，我觉得今年应该是债券投资很好的战略布局的一年，今年应该选择一个合适的时机把债券的比例抬上去，目前的利差实际上已经远远超过平均价格，所以投资的价值是毫无疑问的，关键是一个时机问题。
正是因为这点我们选择通过目前这个时点推出我们的基金。最后我也想利用一点时间简单介绍一下我们这个基金的基本情况，我们这个基金最基本的出发点还是考虑到安全性和稳定性，保证稳定的增长，这是我们设计这个产品的初衷。投资范围上我们基本把目前固定收益类的产品能够投的内容都放进来了，基本上除了传统的国债、金融债之外，把其他的债也都放进来了，另外考虑今年IPO的力度会加大，也会考虑把重点放到新股申购上去。
我们基金投资收益的来源主要分成这么几个部分，第一个部分是传统的债券投资，因为传统债券投资的利益主要来自两块，利益收益和价差收益，在这方面我们做了自己的一套资产配置流程，从建立一个基本面驱动评判模型，通过基本面要素的判断，再经过必要的处理最后得到这个组合的券种选择，从我们设计产品之前以及跟踪到现在的效果来看还是不错的。
另一块是新股申购，这一块还是比较简单，和市场上很多理财产品比较，我们进行新股申购优势在两个方面，一个可以兼顾网上和网下申购和配售，去年网上差不多是网下的2.4倍，去年网下差不多是在20以上，网上40左右，另外在新股发的时候，如果讲细一点，同时多支股票发的时候到底应该申购哪一个，这些都有我们自己的看法，主要依托股票研究团队的判断。
另外我们也会利用一些传统的债券投资策略，回购的放大策略。
我们这个产品基本的资产比例是这样的，在建仓期完成以后，在建仓期我们是半年，半年以内，理论上讲是可以不配债券的，建仓期完成以后配置债券的比例是不低于80%，银行间回购的比例不超过40%，这都是目前基本法律制度所规定的，关于投资范围，我们考虑到要兼顾灵活性，现在我们唯一的限制是对资产限制性，我们的业绩基准是：中债总指数，银行间交易所有各种产品，不同类型的债券都覆盖到了，用这个指数基本能反映债券投资平均的回报率。我们产品主要的风险还是利率风险和传统风险。
因为时间关系，很多内容也来不及一一解释，会后我们可以做进一步的交流和沟通，我的报告就到这里，谢谢大家！
陈剑平：希望我的简单介绍能使大家对汇添富整个的投研架构有更清晰的了解。
汇添富基金的投资理念就是以企业的基本面分析为立足点，挑选具备持续竞争优势的高质量证券做中长期的投资布局，以获得持续稳定增长的较高投资收益，我想，汇添富基金之所以成立以来一直能够取得优秀的投资业绩，就是因为一直坚持长期投资的投资理念。
在我们具体的运作过程中，为了应对不同资产管理所带来资产类别的变化，我们公司实行的是投资决策委员会领导下的团队决策制，其中针对我们即将开展的特定客户资产管理业务，我们公司成立了特定客户资产投资决策委员会，我们公司的投资总监在投资决策委员会的领导下，统一协调和领导投资研究总部下的各个资产管理小组及研究部的投资研究工作，大家可以看一下左下角，我们即将开展的特定客户资产管理业务，就是由我以及我们组成的特定客户投资资产管理组进行管理。
这种管理架构的好处是什么，第一它可以实现业务上的有效隔离和人员上的隔离，另外能够使得各个资产管理小组在获取投资和研究信息方面有一个公平的机会，这是我们公司的投资流程图，大家也可以看到整个研究部以及旗下各个不同资产的资产管理小组，既有分工协作，又能形成比较有效的沟通。
我们公司成立以来，整个公司的研究团队获得了一个比较大的充实和提高，截止到目前，我们公司按照上市公司的盈利模式，以及按照它的行业分布，整个公司的研究分为六大板块。另外具体来讲，我们公司的研究员在公司投资理念的指导下，根据上市公司的市值规模以及所涵盖的股票数量进行相应的们分工，我们公司内部的研究成果和流程会一内化到公司统一的研究平台里。这个内部的研究作为一种公司的资源对所有的投研人员是一视同仁、统一开放的，而且我们是使用统一的研究员覆盖股票库，研究组会定期在这个投研平台上进行股票库估值表、股票买卖名单，股票调研报告，股票深入研究报告，行业阅读策略报告，财务分析预测模型，以使得投资信息能够在第一时间传递给各个资产管理小组。这是我们投资研究平台的一个模板。
在交易管理方面我们目前事实集中交易管理，投资决策过程和交易执行过程完全分开，并且按照“时间优先、价格优先、比例分配、综合平衡”的原则进行交易，另外为了应对客户资产管理业务以及以后其他资产管理业务的开展，我们会升级了我们的交易系统，在整个系统里将整个公平交易模式纳入进来，在整个风险管理架构里公司也针对不同资产类别进行了一套非常有效的风险管理。
我们的投资团队里，其中负责公司整个投资管理的是投资总监张晖，研究总监韩贤旺刚才大家也见过了，这是我们特定客户资产管理组的情况，接下来会有一批非常优秀的人才加入到特定客户资产管理业务里。
具体来讲，我们的特定客户资产管理业务实行的是机构理财经理负责制，也就是，如果我们的特定客户对公司提供的特定客户资产管理业务感兴趣的话，从这张图可以看到，虽然是一个非常复杂的过程，但只需给我们的机构理财经理打一个电话，就会从前端的产品设计到后面接下来的合同签订以及客户服务上都由我们的机构理财经理统筹负责。
在我们未来资产管理的过程中，我们会涵盖不同风险收益，并且根据特定客户的具体要求为特定客户度身量造不同收益的产品，并且可以和我们的客户进行事先约定，部分参与的情况。
另外我们的特定客户在以后还可以通过VPN的认证方式及时获得组合管理的投资信息，另外我们也会通过定期的策略交流、研讨会、产品交流等，为我们的特定客户提供比较好的客户服务。
以上就是特定客户资产管理业务的简单介绍，谢谢大家！
主持人：我想大家坐了这么久都已经很累了，但接下来精采重头戏即将上场，有请罗杰斯先生！
下午听了好多人的讲话可能比较辛苦，今天我们安排得确实比较紧，因为2008年1月份，没想到这是非常有意思的一个月，因为在行为金融学里有一个非常有意思的效应叫做“一月效应”，一月份通常是比较好的月份，大家都比较有信心，很多新的基金、新的机构投资都要建仓，包括个人都要建仓，所以一月是非常好的月，但2008年的1月实际上是非常具有挑战性的月份。刚才很多人都说了，1月份全球股市的下跌是非常惊人的。前面把每一位演讲者的时间都压得很紧，也是因为接下来大家都非常想听听著名的投资分析大师罗杰斯先生对现在的投资和对未来2008年的市场如何看。罗杰斯先生可能不需要介绍了吧？
罗杰斯1942年出生于美国的阿拉巴马州，他实际上是阿拉巴马男孩，是一个牛仔，毕业于耶鲁大学，牛津大学，曾经和索罗斯一起创立了量子基金，他非常有名的就是做了两次全球旅行，在全球旅行过程中做了大量投资，而且取得了非常令人瞩目的成就，这一段时间来，罗杰斯对全球市场的预测，对全球金融市场的影响是非常大的，他对中国市场又充满了信心，在各位手中都有一本罗杰斯的书，我最早见到他是在1998年，当时是他第二次全球旅行到了上交所，那时他还买了上交所的B股，取得了非常好的成功，他昨天还跟我们讲，我说我们汇添富有一个重仓股是张裕，他说他也买了张裕，他在99年就买了张裕，一直到现在也没有出，准备留给他的女儿，他对中国充满信心，也一直是中国人民和中国金融市场的老朋友。其实我最佩服罗杰斯先生的一点就是，当他说一件事情时，他是真心地想这个事儿，而且会执行它。因为很多投资人员和经济学家，在他说一件事情时他不会去执行，但罗杰斯先生是一个真正的执行者。他很早以前就说，我有一个女儿，我要让我的女儿学中文。最开始我们听到他说这个话时都以为他在说笑话，大概在几个月以前我接到他女儿，一个金发碧眼的小女孩，居然用中文跟我说“你好”，我们在上海吃饭，她居然用中文点菜，还会跟点菜的服务生说，这个菜做得不对，要换一种做法。非常令人钦佩，当他说一件事情时他一定相信它，而且身体力行地执行它，这不仅是在他的投资中，也是在他的生活中。
所以非常荣幸，我们今天邀请到罗杰斯先生再一次和大家分享他的观点，让我们以热烈的掌声欢迎Jim Rogers！
Jim Rogers：谢谢大家来到这里，非常感谢大家，我为来到这里感到非常荣幸，中国是我最喜欢的地方之一，我也非常喜欢北京，当然我也非常喜欢这家公司。
我对中国充满信心，对公司也充满信心，我想未来我会在中国做很多事情，我也理解刚才你对我的介绍，最近我又进行了一次全球旅行，我的妻子也和我共同完成了这次旅行，我们三年来一直在旅行，很长的路程，经历了很多的国家，大家可以看到我们在这方面创造了一个世界的记录，作为一个基金管理公司，我们也是要游览全世界，环球世界对我们来说是非常容易的，我们从冰岛、土耳其、中国、朝鲜、韩国，西伯利亚、日本、蒙古、俄罗斯到非洲、中东，还到了东南亚，新西兰，澳大利亚，还到了南美、中美洲，来到了阿拉斯加，最后又来到了美国的南部，最后回到了纽约，这就是我们花了三年时间完成的旅行，有160个国家，而且我们旅行了很长的路程，所以最后我们回到了家里，决定要休息一下。
这个结果就是我们有了一个很小的女儿，以前我没有孩子，我觉得孩子会浪费我的时间，我不想生孩子，对有孩子的人感到遗憾，从来没有想过自己有孩子，但我意识到这完全是错误的。这个小女孩给我们带来了那么多欢乐，我真想24小时，一周7天都跟她待在一块儿，她对我来说的确是一份宝贵的财富。事实上在我们这个房间里的每一个人可能都会意识到这一点，我也提醒大家最好回到家里休息一下，我从来不感到厌倦。我还想跟大家举另外一个例子，
我想可以给你们看看我们三年来驾驶着车在世界上进行游览的路线，有一个调研的结果告诉我们，对于全世界的人来说，对任何一个人来说，要实现自己的梦想，就是开着车在全世界周游一下，我想在座的每一位朋友都能赚到这个钱，与中国的汇添富公司一起，赚了钱之后有辆车去世界上看一看。
我想给大家展示一下我们在冰岛游览的情况；这是中国的长城，我们在途中结婚了，我们在切蛋糕，这是我们的车。我们在路上也碰到了很多骆驼，有很多区域，在这里有许多市场，路况不是好。这是令我们感到悲哀的时刻，因为在非洲有很多艾滋病的感染者，我们也在这里看到了法老，只要可能，我们就会在学校停下来，因为我们对教育非常重视，我们拍了很多照片，你们也可以设想我们对教育的重视，这是缅甸仰光，这是南美的伊冠苏（音）大瀑布。大家可以看到，我们要进行很多官方的程序，非常官僚主义的繁文缛节，大家可以设想有多少人，我们到美国，我们继续往前走，我们到了阿拉斯加，我们在严酷的冬天到了阿拉斯加，最后回到了纽约，这是我们第一个停的地方，世界贸易中心，当然了世贸中心现在已经没有了。
我领着大家去周游世界，在这里我也可以跟大家介绍一下我作为一个公民，作为一个投资者怎样渡过自己的生活。
首先大家需要理解的一点，包括中国人，包括世界上其他地方的人都要认识到这一点，要合理地利用时间，世界上有一个国家就是中国，不管大家喜欢还是不喜欢，可能很多西方人说中国不好，但这也不能掩盖中国是一个伟大的国家这个事实。我们可以说19世纪是英国的世纪，20世纪是美国的世纪，21世纪是中国的世纪，我对此毫无疑问，可能很多人不接受这个事实，不喜欢这个事实，但很多人都应该意识到在中国所发生的事情在历史上是有重要意义的，在中国，有时候你们叫它共产主义国家，但也有人说你们是世界上最好的资本主义国家，因为在这里发生了很多资本市场的事情。
在中国，大家进行大量的投资，大量的储蓄，在美国，我们只有2%的储蓄率，在中国如果大家要工作，他们不会说一天工作多少时间，但在美国，他们首先关注的是我有多少休息的时间，但在中国大家关注的是有多少工作的时间。在中国历史上也有很糟糕的时候，你们也有灰暗的时期，中国是世界上唯一这样的国家，中国也创造了很多伟大的成绩。英国曾经很伟大，但只有一次，埃及也有很伟大的文明，但也只有一次，但中国有好几次璀璨的文明，在中国也发生了很多变革。大家都知道，我们这里有很多变化和变革，而且在未来很多年都会发生伟大的变革。
当然在中国也有退步，你们在成长的过程中会经历这些，美国在成长的过程中也有过后退的情况，对于中国，可能也会发生糟糕的事情，具体我也不知道会是什么事情，但你们是世界上最伟大的国家，你们在前进的过程中也会有很严重的问题，但对此不要担心，即使发生了也不要焦虑和担心，你们应该意识到中国是世界上最伟大的国家之一，你们会有一些问题，但要利用到这些问题。
事实上我看在中国房地产的过程中的确有一些问题，但在未来几年里你们政府已经做了很多举措使房地产降温，现在也有一些成效了，我想这是一个正确的政策，而且看到有些人破产，一些地产商也会破产，但这不重要，没有关系，因为世界上的人都看到中国有很多人，比如上海房地产的投机者可能会破产，但这不能掩盖中国会继续发展和繁荣的事实，你们有问题，不管是政治的还是经济的问题，不管发生什么样的情况都要利用好它。
我在西方时告诉大家，我想我能给你最好的、唯一的一条建议就是，我能给你最好的经验和忠告就是要告诉你的孩子和孙子，要学习中国话。因为中国的语言将会是你们一辈子、一生中所要经历的最重要的语言。大家可以看世界地图，我们在2003年时生了一个孩子，我的孩子能够说流利的汉语，她出生之后我请了一个中国的家教，我告诉他，你有一个很重要的任务，跟这个小女孩只说中文，我希望我的孩子在长大以后能够说中文，而且她能够尽可能多地了解中国，能够唱中国歌，可以了解中国各个朝代的历史。我想我能给2003年诞生的这个小孩最重要的一个技巧就是使她能说流利的中文，这就是我妻子和我所总结的经验。我们也搬到了新加坡，通过这个举动可以强化我女儿的中文水平，让她得到中文的教学，说中文，这样她在21世纪将会更好。
我们需要理解的是，因为目前它正在改变世界，包括在美国，美元这个通用货币也在不断地发生着变化，我们开始是很大的债权国，现在我们已经成为最大的债务国了，我们在美国有13万亿的美元债务，这是非常大量的债务，但让我感觉更加担心的是，美国债务缠身，每15个月就会有一万亿美元的债务，在历史上从来没有发生过这样的事情。一般来讲这都会带来一种危机，我们必须要了解到，美元的地位在不断地下降，可能有些人也听说过了，当英镑的地位也在不断下降，很多人破产了，因为当时人们并不了解发生了什么样的状况，但还有很多人赚了很多钱，因为他们看到了变化，这将会对在全球范围内所发生的事情产生变化。我们必须要了解世界将发生什么样的变化，就像我们必须看到中国将在世界舞台上扮演什么样的角色，要看到美元不断贬值的意义。这样的话，对经济，对不同的国家，不同的分支都会产生很多影响。
美国政府在不断使美元进行贬值，所以大家应该做好准备，这可能会使整个世界的情况发生变化，因为美元的地位将会下降了。另外一点我们需要了解有关投资方面的事，中国的债券可能没有世界其他国家的债券那么多，但我们看到它的利率也在不断发生变化，尤其在未来十到十五年，如果有人想卖给你债券，短期的或特殊情况的债券还可以，但我会建议你最好离他远一些，因为我觉得长期的债券不是非常好。
在西方来说，是非常贵的，从历史上来看，衡量股票都是非常贵的，美国经济不断下滑，下滑的程度也会越来越大，因为美联储和政府政策的问题，也会影响到欧洲和一部分亚洲国家，我也会给大家解释一下它将会怎样影响中国。当然了我知道中国政府不愿意让中国人民大量地购买外国股票，所以做投资时需要小心一下，目前我们看到商品，还有自然资源，还有原材料方面的投资是比较好的，但很多人对商品了解比较少。
我想提醒大家的是，如果你想进行投资，三十年前在美国，在西方，大家也不了解股票市场，也不了解基金是什么，而且大家很难相信的是，三十年前如果你去罗马、巴黎或股票交易所，他们会问你什么是股票交易所，不知道你在说什么。因为当时我去了那些地方，后来人们慢慢了解了股票、基金，市场慢慢发展，很多人挣钱了，但很多人也赔钱了，目前来讲进入到了商品时代，在上海，大连，你们有三个很好的商品交易所，在未来十到十五年将会有很大的发展，因为油的储量的减少，未来可能我们会发现一些油的储量，但目前来讲我们油储量的供应是非常少的，在未来十到十五年中，我们觉得这个市场将会进一步发展。
根据历史来讲，一般会持续十五到二十年的繁荣期，2012年到2024年之间一直会是繁荣期，所以你可以买一些商品或实物的股票，很多中国行业的公司也在做这方面的业务，大家必须要了解这方面的变化，在历史上都会有不同的片断，有的时候价格上升了，有的时候原材料价格下降了，但在现在的市场，我觉得货物的交易还是有一个很好的前景，如果我想投资，我将会在原材料方面进行投资，因为供求关系的影响。大家都知道油价在不断上涨，中国的食品价格也在不断上涨，肯定会不断地涨的，因为这是全球范围内发生的事情，一旦供给需求失衡，要花很长时间来修正这种不平衡。你需要在这方面进行投资，如果你是一个消费者，就要注意一下，这将会对我们的未来生活产生很大影响。
我有一个商品基金，这是我做的，在1998年时，大家可以看到原材料在那个时候发展的状况，我觉得这个状况将会不断持续地发展，大家必须要了解。蓝线是美国的股票，大家可以看到股票在这一阶段没有什么变化，在西方，在发达国家，如果原材料做得很好，股票市场就不会很好，我觉得这将会持续，我不会投资西方的股票，我认为原材料、商品方面有很大的投资机会。
一会儿我们讲一下具体的原材料或商品，能让大家有更具体的感受。很多人都知道，沙特阿拉伯的（O）公司，在1979年它是国有化的，但后来卖给了BP或其他公司，很多西方人说沙特有2450亿桶原油，但在1988年时他说有2600亿桶原油，我们也不知道这些是哪儿来的，但他们宣称他们有2600亿桶原油。从那之后他们每年都会选择同样的数字，在19年的过程中，这几年比较奇怪，每年沙特都会说我们有2600亿桶原油，如果这么说的话，已经下降到670亿桶，我们会问，怎么可能呢？在19年中，石油桶数量是一样的，但沙特会说，要不你就相信我们，要不就不相信。
我不是一个地质学家，也没有去过他们的油田，不知道他们油田的状况，但我觉得肯定发生了一些问题，让很多油气公司都没有办法恢复他们的资源，他们的资源在不断下降，而且我知道，如果世界还有很多油的储量，但我们并不知道这个储量到底在哪儿。所以令人吃惊的一点是油价会多高，因为我们的供给出现了问题。
这是在原油需求方面，大家可以看到，中国、日本、韩国大概只用了十分之一，在印度大概用了二十分之一，大家知道中国的状况，也知道亚洲的状况，甚至中国的需求增一倍，和日本、过比只增五分之一，同样的事情发生在印度也只会增长到十分之一。但中国和印度加在一起有23亿人口，所以大家可以看到对能源的需求和供给方面的状况，还有其他原材料发展的状况。它们将会发展到多大的价格呢？
我们知道中国的股票价格和中国的经济市场，我知道大家都想听这一点，中国在崛起，美元不断下降，美国也处在经济衰退中，中国的股票在过去的两年半都是比较好的，从1000多点到6000多点，但大家要记住，之前四年不是非常好，在2001年之前，2005年时也不是非常好，虽然在过去两年半中发展不错，两三个月之前达到了6000点，之后又下降了20%，我觉得市场不断地发展、不断地变化是比较好的，这样走它就会持续，市场总是在进行自我更正。
你们中国政府要使经济放缓，已经五六次提高利率了，而且在过去一年中十一次地进行了调整，我想这是会产生效应和作用的，事实上中国的一部分经济已经放缓了，现在美国也进入了经济消退期，可能美国、欧洲的经济都会越来越糟糕，一部分亚洲地区也会这样。对于任何一个国家，当它的经济发生这种情况时必须要意识到这一点，不应该被经济的消退所影响，因为很多公司可以赚很多钱，一些公司可能会在这一阶段受到影响，我想一些公司在美国市场里未来的一两年表现都会受到影响。中国的经济还是进一步繁荣发展的，美国要进入很长时间的经济消退期，但中国经济会继续保持良好的发展态势，关键一点就是投资者必须要意识到这一点，他们应该找一些好公司进行投资，不要投资不好的公司。我们希望中国的汇添富基金和其他的基金公司都要作出正确的决策，不要作出错误的。
中国的经济，处理这样的行业，我们意识这方面有水污染的问题，如果我们要对产业政策进行调整，这些问题必须得到重视，中国政府花了很多钱要解决中国的水污染问题。中国的农业也非常重要，在过去的一年中国农业受到了毁灭性的打击，中国政府已经认识到了这一点，而且中国政府花了很多投资帮助中国农业经济的发展，因为我们必须要给中国人提供食品和衣服，解决温饱问题，农业就会创造极大的价值，我们应该看到，生产农业财富的创造者意识到农业是一个可以进行投资的理念，因为在过去一百年里，中国的农业受到很大的打击，现在有很好的发展机会，此外还有中国的发电业，我们需要很多的电力、资源，而且我们要给车提供汽油，所以在发电方面，我们也能够赚大钱。中国政府也要建立25家核电站，在未来十年到十五年时间里，任何行业都会创造财富，大家都应该重视发电业，发电业可以是赚钱的。
在中国有两个原因我们要意识到中国经济会发展，我们不要计较西方经济怎么样，忘掉西方，我们必须要看到中国的优势，在过去三百年里，中国一直在衰退，有很多原因，比如孤立政策、封闭政策，在1978年邓小平说这种封闭政策是不对的，我们要尝试新的政策，从此之后我们看到邓小平开始了过去三百年里最伟大的革命，中国取得了很大的成功。中国政府鼓励大家去旅行，许多中国人都没有了解自己的国家，没有看自己的国家，现在大家可以有自己的护照，可以花钱，在这里我们看到10亿人都可以去旅行，所以中国的旅游业也是我们未来二十到三十年里最好的增长行业，许多公司也可以利用这一点。
中国的股市会发生什么样的情况？欧洲的经济会怎么样？大家都可以看到很好的前景，我非常鼓励大家意识到这一点，在中国会有一些问题，大家可以看到，中国股市在发展过程中也会有一些问题，不管是什么样的原因，有什么样的问题，如果你要成为一个成功的投资者，你必须要找到你自己做得很好的领域帮助经济的发展，希望每一个在座的朋友都可以认识到你们的投资，投资到很好的领域，投资到正确的领域。不管是什么样的问题都是可以解决的，我们也希望中国政府有能力控制好各种情况，你们的经济能按照这种态势发展下去，也会有泡沫，泡沫是不好的东西，希望大家都能够吸取经验教训，我们要看到中国有什么样的情况，这不是孤立的事情，中国是世界上很伟大的国家，大家都应该意识到。美国有美国的情况，我不喜欢老去说美国，但大家应该意识到这里有伟大的、良好的机会，而且我们应该意识到中国很多经济行业有很好的机会，有人可能会提出中国经济会衰退，而且问股市怎么样。我对他们说，你们不要问我中国股市怎么样，这不是大家投资的股票市场，这个市场是各种股票的市场，有一些股票会做得很好，有一些公司和有一些股票可能会做得很糟糕，所以关键的一点是大家要意识到这个市场是股票的市场，投资的时候要投良好的股票。
我想就介绍到这里，大家可以就自己感兴趣的问题提问。有时候大家可能要去渡蜜月，可能要去旅行，你也可以去看世界上不同的地方，喝不同的啤酒，但大家都关注赚钱。
问题： 罗杰斯问题您好，我有几个问题。
您刚才提到债券可能不是很好的投资机会，如果告诉您我们这场活动的目的就是推动一个新成立的债券基金，您是不是觉得有些矛盾呢？您是否会改变您的观点？
Jim Rogers： 我很喜欢Andy，其他朋友都希望我成为一个顾问，在未来几年里，如果你是一个聪明的基金管理人，你会看到很多机会，而且也可以看到债券方面有一些特殊的情况，也可以看到短期的市场。这个情况非常不一样，如果你能够了解自己在做些什么事情，这个投资就是好的。世界上各个地方都会有通货膨胀，商品也在任何一个地方变得越来越贵，这不是一个很好的投资的地方，有些人不喜欢平衡型基金，有些人喜欢。我想强调一点，你要成为一个很好的基金管理人，要进行正确的投资，要赚钱，即使在很糟糕的时期也能够这样，对于不好的投资人来说，他在经济很好的时候也会亏钱，所以主要是取决于大家的投资行为怎么样，对于汇添富基金将会继续进行良好投资的人，我想，总得来说，有些人也是能够挣钱的。
问题： 非常感谢您的回答，作为父母，我想您是一个有预见性的人，我能设想到这一点。您对中国的人口政策有什么看法？因为这对长期投资还是有比较重要的关系。
Jim Rogers： 大家都知道中国有计划生育的政策，一个孩子的政策，世界上其他地方在历史上都没有这种政策，很多人都希望有很多孩子，一些繁荣国家的孩子可能很少，但在历史上很少一个人只有一个孩子，这种政策使中国发生了很大的变化，我们可以看到在中国有很多被宠坏了的孩子，只有一个孩子，所以他被宠坏了。我们可以看到有一些孩子的确被宠坏了，脾气很坏，因为只有他一个。我想这对未来也会产生一种持续性的影响，我的观点，中国可能不是一个非常军事化或侵略性的国家，因为只有一个孩子或孙子，中国就不会喜欢战争，大家都不会参战，因为只有一个孩子，只有一个孙子，你们就不会把自己的孩子送上战场。我可以看到中国会比以前更爱好和平，而且即使美国在过去的历史里，我们也意识到，中国比起很多国家都是更为和平的。因为你们执行计划生育政策，所以你们会更爱好和平。中国的人口情况怎么样？我想有这么一个结果，因为计划生育政策，所以看到会出生很多男孩，过去的一年女孩的数量比男孩数量少，这是中国一个非常严重的人口问题，再过一段时间，我知道毛泽东曾经说过“妇女能顶半边天”，而且在这里每一位在座的女士也会对我说，这句话大家都是很熟悉的，很多女孩子也会认识到，缺少女孩子是非常严重的，这样她们的地位就会得到改变，这些女孩子会成为同等的人，比如24、25岁时她们可以找到任何一个男孩子，找单位随便挑。所以成为女孩子是非常好的，她们可以做任何想做的事情，不管是找男朋友还是找单位都非常容易，她们的地位也会非常重要。我想对于韩国、印度都是这样，因为缺女孩子。我们的确缺少妇女，在亚洲出现这种情况，所以大家可以设想到这种情况，大家联想妇女在中国，在亚洲的变化，你们就可以看到很多机会出现，要改变教育的体制，专业的形式，离婚率也会非常高，如果你是处理离婚案件的律师，你也会发大财，你可以看到亚洲和中国会发生这种情况，有很多这样的变化，正是因为人口分布的情况和变化，你们的政府就会认识到只有一个孩子，只有一个男孩的确会产生很多问题，他们就会放松计划生育的政策，随着社会的发展，最后的情况会发生变化。欧洲现在的人口问题就非常严重，日本人口老龄化的问题也非常严重，所以我们要成为成功的投资者，必须要意识到人口的问题。
问题： 非常感谢您的回答，作为父母，我想您是一个有预见性的人，我能设想到这一点。您对中国的人口政策有什么看法？因为这对长期投资还是有比较重要的关系。
Jim Rogers： 大家都知道中国有计划生育的政策，一个孩子的政策，世界上其他地方在历史上都没有这种政策，很多人都希望有很多孩子，一些繁荣国家的孩子可能很少，但在历史上很少一个人只有一个孩子，这种政策使中国发生了很大的变化，我们可以看到在中国有很多被宠坏了的孩子，只有一个孩子，所以他被宠坏了。我们可以看到有一些孩子的确被宠坏了，脾气很坏，因为只有他一个。我想这对未来也会产生一种持续性的影响，我的观点，中国可能不是一个非常军事化或侵略性的国家，因为只有一个孩子或孙子，中国就不会喜欢战争，大家都不会参战，因为只有一个孩子，只有一个孙子，你们就不会把自己的孩子送上战场。我可以看到中国会比以前更爱好和平，而且即使美国在过去的历史里，我们也意识到，中国比起很多国家都是更为和平的。因为你们执行计划生育政策，所以你们会更爱好和平。中国的人口情况怎么样？我想有这么一个结果，因为计划生育政策，所以看到会出生很多男孩，过去的一年女孩的数量比男孩数量少，这是中国一个非常严重的人口问题，再过一段时间，我知道毛泽东曾经说过“妇女能顶半边天”，而且在这里每一位在座的女士也会对我说，这句话大家都是很熟悉的，很多女孩子也会认识到，缺少女孩子是非常严重的，这样她们的地位就会得到改变，这些女孩子会成为同等的人，比如24、25岁时她们可以找到任何一个男孩子，找单位随便挑。所以成为女孩子是非常好的，她们可以做任何想做的事情，不管是找男朋友还是找单位都非常容易，她们的地位也会非常重要。我想对于韩国、印度都是这样，因为缺女孩子。我们的确缺少妇女，在亚洲出现这种情况，所以大家可以设想到这种情况，大家联想妇女在中国，在亚洲的变化，你们就可以看到很多机会出现，要改变教育的体制，专业的形式，离婚率也会非常高，如果你是处理离婚案件的律师，你也会发大财，你可以看到亚洲和中国会发生这种情况，有很多这样的变化，正是因为人口分布的情况和变化，你们的政府就会认识到只有一个孩子，只有一个男孩的确会产生很多问题，他们就会放松计划生育的政策，随着社会的发展，最后的情况会发生变化。欧洲现在的人口问题就非常严重，日本人口老龄化的问题也非常严重，所以我们要成为成功的投资者，必须要意识到人口的问题。
问题： 谢谢Jim Rogers的精采演讲，我有四个问题：
第一个问题，您对欧洲，西欧或北欧的国家，对制药行业的前景是怎么看的？第二个问题，现在巴西的利率在11%，通货膨胀率在4%，您是否看好巴西未来几年的经济发展？第三个问题，您觉得投资商品还是有机会的，如果选出一个在目前来讲最有投资价值的商品，您会选择哪一个？最后一个问题，美国的经济……
Jim Rogers： 好的，第一个问题我都快记不住了（笑）。
西方的制药行业我会避免的，因为在过去三五十年中都有很多利润，而且政府的监管力度也是非常强，利润就会有所下降，包括发展中国家也对它产生一些影响，我会尽量避免这些股票，如果大家非常擅长这方面，也可以买一些股票。
巴西有很多天然资源，在商品方面，在未来十到十五年中，巴西将会比八十年代、九十年代有更好的发展，还有利率方面、货币方面、巴西经济的增长方面也会有很多挣钱的机会。
问题： 第三个问题，您说现在投资商品还是有很多机会，如果让您选择一个在目前来讲最有投资价值的商品会是哪一个？
Jim Rogers： 我会买一些农业方面的，油价已经很高了，目前也有一些修正，我最近一直买咖啡、糖、棉花等农产品，因为大多数农业产品在供给方面都是不平衡的，而且在过去三十年中，农业也在不断地发展，但也有所下降，世界的存货从1972年来讲，目前已经降到了最低，人口增长，耕地减少，人们的需求在不断地增长，所以我觉得这方面会有很大的投资机会，我已经买了很多了，但并不是说我这样做就很对，但我最近一直在买。
问题： 最后一个问题，美国经济因为次贷危机可能会出现衰退，它对新生市场的影响会是什么？重点是对金砖四国的影响。
Jim Rogers： 你说我们已经发生了最糟的信用危机，信用泡沫，可能是在全球整个经济历史中从来没有出现过的，我认为是这样，完全没有钱的人也能买一个房子，我觉得在美国过去根本就没有发生过这种情况，有的人甚至买了两个、三个，甚至是没有任何收入、任何存款的人，这在世界历史上根本没有出现过，一旦泡沫爆破，就要花很长时间把这个状况清理，很多人会失去他们的家园，而且美国经济衰退，我们已经看到了，的确会对其他国家产生影响，任何和美国产生关系的国家或人都会在未来两三年中受到美国经济发展趋势的影响，每两百年中大概都会有这么几年，六到七年。这是世界经济发展的规律，这种状况并不能完全说是坏事，不管怎么说它会影响很多人，还包括一些出口商，美国人也会受到很大的影响，包括零售业、汽车行业……都受到了很严重的影响，很多卖商品的公司也做得不是很好，大家都知道中国经济目前是最好的，巴西是第二好的，我觉得俄罗斯不好，俄罗斯的状况在未来几年会变得越来越糟糕，印度，我不想去投资，可以去印度旅游，印度旅游业可能会很赚钱。
中国和印度这两个国家45年中有一些摩擦，但这两个国家现在很和平，大家可以看到中国和印度之间有很多来往，13亿中国人、10亿印度人，这两国在旅游方面也在发展，但除了这些方面以外，我觉得印度不好，非常混乱，印度人非常嫉妒中国人，他在九十年代时比你们更富，但现在不如你们，所以非常嫉妒中国人现在的状况。但不管怎么说两国的旅游会带来很多机会。
问题： 尊敬的罗杰斯先生，我们知道您曾经对商品做过十年牛市的预计，从这几年来看，您的预测是非常正确的，作为一个投资者我想问您的是，您得出这个结论主要是依据什么因素，您能不能谈谈您作出这些结论的分析方法？
还有第二个问题，我是一个比较喜欢索罗斯投资风格的投资者，您能不能评价一下索罗斯，他的投资有很多辉煌战绩，当然也有失败的案例，您能不能评价一下他，还有他的《金融炼金术》？谢谢您。
Jim Rogers： 对于商品来讲，的确要看一下供求方面的状况，如果你想在一个行业中进行投资时，需要好好考虑一下，看一下中国15年前，当时根本没有空调，但这个行业发展了，人们开始买空调，空调行业就赚了很多钱。因为开始没有供给，但有很大的需求，需求发展了，如果你看到了这个契机，而且能够理解到变动的趋势，如果你在20年前开始投资它，你就会挣很多钱，这就是事实。如果有一个不断新兴发展的行业，每个人都进入这个行业，供给就会增加，就会过度，但如果需求下降，而供给不断增长，这个行业就不是非常好了，我做了商品行业需求的预测，看到世界发展的趋势，我知道中国在发展、
亚洲在发展，已经二十年了，也没有发现什么新的大油田，或者二十五年也没有什么大的资源出现。这是一种趋势，这种理论在任何一个行业都可以应用。我们看一个行业时，看有多少人进入了这个行业，建立了多少工厂，产量是多少，产量足够吗？是不是能够使行业饱和呢？比如飞机，大家没有办法买飞机，只有波音和法国空客，现在我就开始买飞机行业的股票，因为只有两个，那供给就是不够的，你想买也没有人给你制造飞机。中国能够买这两个公司所做的未来十五年所有的飞机，所以政府在这方面也加强了飞机制造业的投入，买飞机制造商的股票，因为我知道它的供给不会像需求一样发展那么快。
对于索罗斯来说，好的，28年前你应该问问他怎么样，我也不知道他是怎么想的，那也是很长一段时间之前了。
问题： 罗杰斯先生您好，我是华夏时报的记者，首先非常感谢您对中国的信任，谢谢。我有两个问题请教一下，第一，您刚才提到原材料和电力行业，想请教一下您觉得这两个行业最有投资价值的两支股票是什么？第二，您觉得中国奥运会对中国股市有何影响？谢谢。
Jim Rogers： 电力行业的确是非常好的，包括核电，也会有很大的前景，风电、太阳能电，政府也在这方面进行很大的投入和鼓励，还有清洁煤的能源，这方面也会有很大的前景。可能Andy或他的分析师可以给你推荐两支股票，但我说了很多有关能源方面的潜力，大家可以了解一下，之后做出正确的投资，你就会发财。
对于中国的奥运会，我想说两到三点，首先我认为中国政府能够更加开放你们的货币，随着奥运会的到来进一步使得货币自由化，因为要通过奥运会向世界显示一个有活力、发展的国家，我想货币越来越开放，随着奥运会的接近将会有很好的宣传效应，中国有许多人都会认为奥运会会有很大的影响，我的观点是，这不对。我想，奥运会只能影响两到三个城市或一个城市，大家都知道，中国有13亿人口，你们的国家比美国更大，大家可以回过头看，我们在1996年时举办过亚特兰大奥运会，这个奥运会对于美国经济和股市并没有太大的影响，亚特兰大是一个城市，人口很多，但它的奥运会对整个国家经济并没有太大的影响，2000年在澳大利亚举行了悉尼奥运会，悉尼是一个小城市，从人口上来说，我想这个奥运会对于澳大利亚的经济和股市也并没有太多影响。的确悉尼会受到影响，作为整个国家、整个股市、整个国家的经济来说几乎没有什么影响，对于中国来说，你们的奥运会在接近这是很大的一个事实，但对你们的经济、股市并不会有太大的影响。对此，如果大家说我们这个国家有13亿人口，因为奥运会，北京有很多建筑物拔地而起，在青岛也有很多变化，如果说有影响的话我觉得很吃惊，股市和经济有影响，股市如果往下走，经济也可能往下走，股市往下走，经济可能也会有很好的发展，但跟奥运会没有太大的关系，奥运会跟股市也没有太大的关系，如果大家因为奥运会做投资，这是很大的错误。
谢谢大家的问题，再见。
Andy： 大家的问题问得非常好，我们给罗杰斯先生准备了一个小礼物，正好也是跟奥运会有关的。
Jim Rogers： 非常感谢，我想我的两个小女儿都会很喜欢，她们可能不知道吉祥物的名字，但这不能够让股市往上走，我对此表示遗憾。