逾255万亿美元全球债务"压顶" 借新还旧"难度骤增"

（原标题：逾255万亿美元全球债务“压顶” 负利率未必助政府企业“减压”）

图/甘俊 摄

不断激增的债务规模正成为阻碍全球经济复苏的一大障碍。

据国际金融协会（IIF）公布的最新数据显示，2019年全球债务或将创下逾255万亿美元的纪录高点，若按全球77亿人口计算，人均债务接近3.25万美元。

逾255万亿美元债务规模，也相当于全球经济总量的逾3倍。

值得注意的是，政府债务与企业债务是全球债务规模激增的两大主要因素。其中今年上半年增幅最多的是政府债务，同比增加约1.5个百分点，全球政府债务规模已突破70万美元大关，其次是非金融企业债务规模，同比增幅达到1个百分点，同样超过70万亿美元。

“这背后，是2008年次贷危机爆发后，国家与企业都在利用当时全球宽松货币政策环境与超低利率，大幅举债发展经济，导致如今债务规模居高不下。”TS Lombard公司全球宏观部门主管Dario Perkins向21世纪经济报道记者分析说。

IIF此次列举了当前债务推动型经济成长所存在的局限性和潜在风险。比如全球经济成长进一步放缓，越来越依赖筹借外债的新兴市场（例如：土耳其、墨西哥和智利）可能会面临风险；债务水平较高的国家（例如：意大利、黎巴嫩）以及那些政府债务增长迅速的国家（例如：阿根廷、巴西、南非、希腊）将更难通过刺激性财政政策提振经济发展，而日本、新加坡、韩国和美国等面临高气候风险的高负债国家则难以筹措足够资金应对气候变化等。

“更令金融市场担心的是，随着越来越多国家央行倾向采取负利率政策刺激经济增长并减轻债务利息偿付开支，大量金融机构正担心债券类资产失宠（因为缺乏正收益）且市场定价混乱，因此纷纷远离债券市场，导致国家与企业持续发债融资驱动经济发展的难度越来越大。”Dario Perkins表示。

“但是，随着当前越来越多国家央行正考虑重新启动QE，低利率环境依然会激发全球债务规模增加。”瑞银CEO埃尔莫提指出。

在一位华尔街对冲基金经理看来，当前全球债务规模激增与负利率环境正构成一种“恶性循环”，一面是越来越多金融机构不愿为负利率债券倒贴本金，另一面是政府与企业迫切希望以负利率发行更多债券筹资规避风险。

“我个人不会买收益率低于0的债券……有些非理性的东西在里面。”摩根大通首席执行官Jamie Dimon坦言。

债务激增的五大驱动力

在2008年次贷危机爆发后，全球债务突然激增，成为全球金融市场一大奇特现象。

Dario Perkins指出，全球债务之所以在过去10年激增，主要是基于5大原因，一是次贷危机爆发后多个国家央行采取零利率与QE政策，导致发债融资成本骤降，驱动大量政府与企业低息发债融资；二是在结构性经济改革难以落地的情况下，越来越多国家政府主要依靠举债融资发展经济，加之不少国家老龄化社会来临导致社会福利开支等增加，导致政府债务规模持续激增；三是企业积极利用低息发债置换此前的高息债券并拓展新的业务，也令企业债券规模快速增加；四是很多国家僵尸企业清理步伐缓慢，导致政府部门不得不举债融资维持这些企业日常经营以减轻社会失业压力，导致政府不得不背负更高债务；五是越来越多国家都加大基建项目投资建设作为刺激经济复苏的重要推动力，而基建投资款主要来自政府企业举债。

不过，欧美国家与新兴市场的债务规模发展路径截然不同。IIF数据显示，在西方发达国家，债务规模上升较快的，主要是政府债务，比如过去10年欧美国家政府债务规模增长17万亿美元，达到52万亿美元，其中美国政府债务额突破23万亿美元，占GDP的103%；新兴市场债务规模上升较快的则是非金融企业债务，过去10年增幅达到10万亿美元，至30万亿美元。

在Dario Perkins看来，这与欧美国家、新兴市场国家不同经济体制存在着密切联系。比如欧美国家基建项目投资建设主要是政府行为，由政府举债筹资，而新兴市场国家则通过政府背景企业进行发债筹集资金，用于基建项目投资。

随着债务规模快速增加，由债务推动型经济成长所带来的风险隐患正被越来越多国际金融组织密切关注。

IMF此前发布报告警告，高额政府债务和财政赤字令人担忧，因为政府债务高企的国家很容易受到全球金融环境骤然收紧冲击，同时高额债务也会限制政府利用财政政策应对经济下行周期的能力。

值得注意的是，随着当前全球经济衰退压力加大，债务推动型经济成长的风险隐患开始初露端倪。

美国评级机构标普公布最新数据显示，今年以来91家企业出现债务违约，超过2018年全年（82家）。如果按此速度发展，2019年全年违约企业将超过100家，创下过去三年以来最高水平。

“某种程度而言，此前政府企业债务规模激增的确带来了一定经济发展红利，比如2009年评级在BB以下的企业债务违约几率（未来一年债务违约几率）在10%，但到2018年降至2%，这是因为当时宽松货币政策环境让企业容易低成本借新还旧躲避债务危机，但现在当债务规模不断刷新历史新高，当下一个经济衰退来临时，企业再用借新还旧方法就不见得有人买单，因此当前企业债务违约风险已经在上升。”BMO资本市场策略师Jon Hill分析说。这背后，是企业债务并没有因此消失，反而因过去10年宽松货币政策环境越滚越大，直到现在债务规模突破某个临界点，面临泡沫破裂风险。

借新还旧“难度骤增”

值得注意的是，面对全球债务规模激增，越来越多国家政府相继祭出负利率政策，导致当前逾17万亿美元债券收益率随之跌入负值。

这引发越来越多金融机构纷纷对负利率债券用脚投票，究其原因，持有负利率债券到期的机构不但拿不到债券利率，还要倒贴一部分投资本金。

“甚至部分金融投资机构认为，负利率正帮助一些国家企业大幅减轻债务利息开支同时，还能继续以超低利率发债融资，但受损失的却是他们这些债券持有者。”Jon Hill向记者直言。

他坦言，目前金融市场普遍观点是，负利率发债的好处，就是能让政府与企业顺利规避债务兑付违约风险，但金融机构为此所付出的代价，却是用很低的投资收益承担极高的债券违约风险。

资产管理规模超过124亿美元的摩根大通基金经理William Eigen明确表示，他不会为了借钱给别人（投资债券）而倒贴本金利息，这不是固定收益投资，这是固定损失投资。

值得注意的是，鉴于债券投资回报过低且风险收益不匹配，越来越多金融机构与富人正倾向持有现金而不做任何债券投资。瑞银全球财富管理在8-10月对逾3400名最富有的投资者（净资产至少100万美元）调查发现，60%受访者正考虑进一步提高现金水平。

股神巴菲特管理的伯克希尔·哈撒韦公布三季报显示，它已经持有的相当于1/4企业市值的现金储备。

“目前，金融市场担心负利率政策与债务规模持续激增相叠加，正导致流动性陷阱问题越演越烈，即当名义利率持续降低达到负利率后，人们宁可持有现金，也不愿将资金进行任何投资，这对仍需继续大幅举债融资刺激经济发展规避风险的政府与企业而言，反而是最不愿看到的局面。”Jon Hill强调说。