杨德龙：主动投资与被动投资都有用武之地

（原标题：杨德龙：主动投资与被动投资都有用武之地）

近期美股持续回升，从最低下跌20%到回升至现在距离高点不到10%，美股的回升非常强劲，主要受益于良好的年报数据，很多上市公司年报超预期，带动了美股的强劲回升。继花旗、摩根大通、富国银行等交出不太理想的成绩单之后，世界第一大投行高盛给出了一个让投资者满意的业绩报告。营业收入与利润双双超出市场预期，股票业务的增长抵消了债券业务的亏损。

高盛周三发布的财报显示，2018年四季度高盛实现营业收入80.8亿美元，超出市场预期的76.29亿美元。2018年四季度摊薄每股收益为6.04美元，大幅好于预期的4.45美元。从2018年全年来看，高盛实现营业收入366亿美元，同比增长12%，创下2010年以来的最高每股盈利25.27亿美元，同比大幅增长180%。2018年的净资产收益率ROE达到13.3%，是2009年以来的最高水平。

受到超预期的财报刺激，高盛的股价在周三大涨9.5%，创出十年来最大单日涨幅。而美国银行公布去年四季报财报显示净利润创下73亿美元的历史新高，同比大增208%。在调整2017年减税效应之后，同比增长39%。美国金融股的盈利增长较快，带动了整个市场的情绪，美股强劲回升。

被称为“指数基金教父”的先锋创始人杰克伯格去世，成为市场近两日关注的热点。先锋集团创始人指数基金之父杰克伯格于当地时间周三去世，享年89岁。巴菲特被称为股神，而巴菲特则称杰克伯格是我的英雄。伯格是全球首支基金指数共同基金的创始人，他创立的先锋集团目前管理资产超过5.1万亿美元，他本人被认为是全球最伟大的投资者之一。在资本市场上，指数共同基金使得投资者能够获得高回报，而成本则低于主动管理基金。

1975年他创立了全球最大的共同基金先锋集团，后来担任董事长兼CEO直到1996年，先锋基金现在为全球170个国家的2000多万投资者管理资产。巴菲特在2017年3月的年度致股东信中写道：“如果要树立一座雕像，用来纪念为美国投资者做出最大贡献的人，毫无疑问应该选择杰克伯格！杰克早年经常受到投资管理行业的嘲笑，然而今天他很满意地知道，他帮助了数百万投资者，使他们的储蓄获得了远比他们本来能赚到的更好的回报，他是他们和我的英雄。”

几十年来杰克一直帮助投资者投资于超低成本的指数基金，在他的投资生涯中，有大量财富流向经理人的腰包，而他所积累的财富只占到其中很小一部分。杰克伯格一直坚信投资于低成本的指数基金可以获得更高的长期回报，而在美国成熟市场80%的主动基金难以击败指数。大家应该还记得巴菲特与一些对冲基金的十年之约，也就是用十年时间来考察几只对冲基金，他们的业绩是无法击败指数的。十年之后，最后结果是显而易见的，巴菲特获得全面胜利，所考察的几只主动基金都没有击败指数，并且跟指数的表现有很大的差距。

成熟市场以机构投资者为主，市场定价是非常有效的，要想通过主动选股以及仓位控制来击败指数非常困难。指数基金也成为在美国最受欢迎的一种投资方式之一。据统计，在美国有80%的投资已经被指数化和量化，只有20%的资金是在做主动管理，这也是成熟市场的一个特点。当然A股市场和成熟市场相比还有很大的差距。A股60%的资金属于散户投资者，而80%的成交量是散户创造的，指数受到各方面因素的影响，一直表现不佳。A股80%的主动基金在十年的时间段是可以击败指数的，但是随着A股制度建设的完善以及投资者的投资份额越来越成熟，预计将来也会和美国市场接近，即被动投资可能会成为一种主流的投资方法。

杰克伯格在2012年接受路透社采访时说：“尽可能有效的投资，使用低成本的基金可以购买和持有一辈子。不要追逐过去的表现，而是购买广义股票指数和债券指数基金，你的债券比例大致相当于你的年龄，最重要的是，你必须遵守纪律，必须储蓄，即使你恨我们目前的金融体系，因为如果你不存钱，你肯定会一无所有！”杰克伯格在指数基金的投资理念得到越来越多市场人士的认可，也成为一个非常主流的投资理念。

2017年末，伯格曾经给出了未来十年美国市场的五大预测，主要的观点认为美股和美债市场会进入一个相对低回报的时期，风险溢价也会收窄。这五大预测分别是：

第一，美股相对于全球市场更安全，美国股市仍是全球市场的先行指标，未来十年还不存在比美国更安全的市场。伯格认为投资股市在本质上是押注企业的盈利能力，美国公司非常具有创新和企业家精神。从长期来看，投资美国之外市场的回报率不能保证很高。据统计，标普500指数在过去十年的平均年化回报率为8.04%，而MSCI新兴市场指数同期回报率只有1.73%，过去十年的数据验证了伯格的看法，但是未来十年如何还需要时间来验证。

第二个预测讲到美股进入一个相对低回报的时期。伯格认为当前企业的盈利增长为6%，但未来十年会降至4%，才能符合典型的经济周期。未来的股利收益率会降到2%，小于历史均值的4.4%，加总可得投资回报为6%，也就是未来十年美股的回报率会出现比较大的下降。

第三个预测讲到未来十年债券组合回报率为3%。从历史数据来看，长期股市的回报率是9%，债券的回报率是6%，未来十年美国债券回报率将会低于历史均值。

第四，主动投资会因低回报承压。伯格认为指数基金在未来会有更强的生命力，当前41%的股票资产由被动投资者持有，未来这一比例还会不断增长，考虑到一般主动投资股票基金收取2%的管理费，如果未来每股年均回报率只有4%，那么主动投资基金给投资者带来的回报将会很低。相比之下，指数型基金的管理费只有五个基点，对投资者回报的影响较小。

第五个预测是影响力投资也许比预期更无效。什么是影响力投资？影响力投资也被称为可持续性的责任投资，属于主动投资的一部分。基金经理根据社会和环境影响力来挑选股票或者债券，主要投资对象包括公司组织和基金。过去十年来，这一模式在全球呈现出大幅增长的态势，吸引了至少700亿美元的资金参与。伯格认为影响力投资有效性不明显，很多公司对二级市场的换手情况不清楚，公司在社会责任方面的一些做法并不能影响公司的价值，所以他认为未来影响力投资可能比预期更加无效。

美国存在各种不同类型的投资理念，价值投资、趋势投资和指数化投资等等不同的投资理念都有自己的优势所在，也分别有各自的拥护者。巴菲特的价值投资理念，被市场认为是主动投资里最有效的投资理念，也被事实证明是取得长期投资胜利的法宝。而指数化投资是被动投资里最有效的投资方法，也被众多的投资者所接受。

在主动投资和被动投资方面，我们似乎都已经找到最有效的投资办法。A股市场作为一个新兴市场，还有很多不完善的地方，随着市场的成熟，会有更多的人相信价值投资，也有更多的人会接受指数化的被动投资！