美元基金风生水起 企业好上市不代表高枕无忧

（原标题：美元基金投资规模追赶人民币基金 企业好上市不代表高枕无忧）

每经记者 李蕾    实习记者 任飞    每经编辑 肖芮冬

今年以来，打造以“双币基金”驱动投资的创投机构不在少数，诸多头部机构新募集的基金均是美元资产。据清科研究中心统计，今年前个11月，人民币投资超过5800亿元人民币，外币投资超4400亿元人民币；在投资规模上，美元基金正在追赶此前遥遥领先的人民币基金。

有业内人士表示，美元资本投资的企业赴境外上市正成为当下创投机构的新动向，但投资不仅仅只为投资，倘若企业被“催熟”上市，则可能面临被做空的风险，进而对接下来即将“出海”的拟上市公司带来负面影响。

●美元基金风生水起

相比于“双币基金”的灵活配置度，曾经活跃的人民币基金正在被以美元募资为导向的基金所占据风头。

今年4月，创新工场对外宣布完成第四期美元风险投资基金的超额募集，总规模为5亿美元；今年7月24日，风险投资机构创世伙伴资本（CCV）宣布完成新一期近2亿美元基金募集；今年9月，高瓴资本表示，旗下最新成立的私募股权基金“高瓴基金四期”（Hillhouse Fund IV，L.P．）筹集了创纪录的106亿美元资金；今年11月2日，顺为资本宣布第四期美元基金募集完成，总规模为12.1亿美元；12月初，中国风险投资机构高榕资本宣布完成5亿美元的美元四期基金募集。

可见，以美元资产募资成立的基金成为今年各大头部创投机构的年终大戏，有的项目甚至已经突破美元基金在华募集的最高峰。

值得注意的是，自创业板推出以来，人民币投资一直遥遥领先于美元基金，但《每日经济新闻》记者发现，今年两者的投资额逼近了。一位PE人士调侃道，同样的管理费标准，同样的分红尺度，“我也想尝口拼多多速成的甜头”。

该人士的调侃可分两个维度来看：一方面，人民币基金、美元基金在管理费和分红标准的设定上，业内普遍按照每年2%的管理费计提，超额收益的20%计入管理人收益，因此从基础回报来说，两者并无二致；另一方面，私募股权投资基金在进行跨境投资时，本币基金在投向上相对不如美元基金灵活，再加上A股IPO需排队、需业绩过硬的准入限制，比美股“注册制”上市门槛相对更严格。

前年开始，陆续已经有部分企业在境外上市，而助推其发展的产业资本也从中赚得盆满钵满。从业界到学界，围绕美元基金起势的探讨之声越来越强，“2018中国私募基金峰会暨中国风险投资行业年会”上，科技部中国风投委常务副会长、水木资本创始合伙人唐劲草就指出，美元基金的兴起反映出机构对价值投资的境外取向，资本参与优质企业赴境外上市，较参与直接融资来得要快。

投资策略的多样性也反映在实际规模的增长上。清科研究中心数据显示，2018年前11个月，人民币投资超5800亿元人民币，外币投资超4400亿元人民币。具体来看，今年前11个月，人民币基金募集了9000多亿元人民币，外币基金是100只，募资额超2370亿元人民币。需要强调的是，外币基金今年的募资同比上升超130%，美元基金募集的积极性正在增强。

●被投企业非高枕无忧

机构参与美元基金募集热情高，发力在投企业境外上市也不假，但从被投企业来说，获得融资并非高枕无忧。在业内人士看来，美元基金在助推企业上市的背后，大多忽略了对扶持对象给予精益化管理的软实力输出，以至于在资本退出之后，部分被“催熟”的企业难免会遭遇境外做空。

唐劲草在接受《每日经济新闻》记者采访时表示，由于中概股一直都是境外沽空机构关注的对象，此前企业在境外上市尤为慎重，如今的“出海”热主要还是企业融资之需造成的。与他有相似观点的还有深圳的一位PE人士，他提及，2018年资本市场进入寒冬，私有市场资金几乎冻结，为了活下去，许多公司唯一的选择是去公开市场再募集一笔资金。

从近两年企业赴境外上市的趋势来看，大有攀升之势，据《证券日报》援引老虎证券分析团队的数据，截至11月20日，今年以来“出海”上市的中国企业，已有32家。不过，囿于企业经营和管理的不成熟，一些被美元资本重金打造过的“独角兽”企业也时常出现在沽空机构的报告序列中。公开资料显示，Glaucus机构自2011年以来，做空16家中概股公司只有4次失手，命中率高达75%。

2016年，拼多多获1.1亿美元B轮融资，由腾讯、高榕、IDG进行投资。成立两年多的拼多多2017年GMV（成交总额）已超过1000亿元。而达成同样的业绩，淘宝用了五年，京东用了十年。在今年7月26日赴美上市后4个月，拼多多遭遇了美国做空机构Blue Orca的做空。做空报告称，拼多多夸大了公司营收和GMV，并少报了人力成本及亏损额，其估值低于市场价。好在，一份亮眼的三季度财报，才让这次做空转危为安。值得关注的是，这已经是拼多多上市以后遭遇的第二次做空。

不仅仅是拼多多，今年已有多家境外上市的中资企业被沽空机构盯上，纵观这些企业的盈利状况，由于是近十年初创的企业，所以能够盈利的并不多见，因此也没有较好的市盈率等传统估值方式予以价值评估。从一级市场的投资情况来看，多数企业的上市前估值均是按照此前每一轮融资之后的溢价评估，但在二级市场中，并不见得愿意为这样的方式买单。

前述PE人士称，对企业估值的判断，一二级市场倒挂严重，尤其是资本助推境外上市的公司尤为严重。“第一批不赚钱的公司上市后，如果股价表现不好，也会影响接下来准备‘出海’上市的中资企业。”