王剑辉：在当今市场 金融领域是供给先行

第十四届北京中国金融博览会暨2018年中国金融年度论坛在北京开幕，首创证券研究所所长王剑辉先生参加了本次论坛并发表致辞。

王剑辉在论坛上表示，金融市场也好、资本市场也好，在现代的经济社会中，普通人对金融服务和金融资产的需求已经上升为刚性需求。六十年代大家谈金融的概念，可能这个词都不太了解什么意思。当时大家对金融的概念就是去银行存取个十几二十块钱，但是现在大家已经不能想象，你生活中没有金融。现在如果说断掉金融服务，在座有一半的人出门打不上车，因为手机不能用了，钱包不能用了。金融成了衣食住行之外的第五大刚性需求，如何满足这个需求？或者说是否满足这个需求？在今天的经济社会中就起到了非常重要的作用，某种意义上说它甚至决定了金融经济增长是否可持续。

同时由于金融行业和其他行业有一个重要的区别，其管制相对严格，这种严格管制的情况下跟其他行业巨大的不同是不是先有需求或者很明显先有需求后有供给。通常是出现供给的情况下需求才会被释放。就像刚刚提到的例子，七十年代只知道银行存款，不知道股市，更别提保险、信托，因为没人给我们提供，也没有其他的渠道，当然我们就没有这个需求或者说需求没办法释放。在当今市场，金融领域是供给先行。

三年前我们认为政府党和中央提出了供给侧改革，这是一个非常重要的发展经济理念的转变，供给侧改变的原则，我认为同样适用于资本市场。

演讲实录：

各位下午好！来之前朋友来电话向我咨询怎么进行尽职调查。我问你想去哪儿调研？他说我想去相亲，就是想拿研究员的方法判断未来的进展是否有发展前景，我说真是不把我们研究员当研究员看。

现在大家讲了很多对市场的判断，对行情的展望，其实都是基于基本面，技术层面评判。今天的讨论换一个角度，从务虚的角度，或者从市场供给侧缺失的层面来研究一下未来市场会出现很低迷的状态，或者说在低迷的状态下，投资者如何判断下一轮景气何时到来？

说到市场供给，金融市场也好地资本市场也好，在现代的经济社会中，普通人对金融服务和金融资产的需求已经上升为刚性需求。六十年代大家谈金融的概念，可能这个词都不太了解什么意思。当时大家对金融的概念就是去银行存取个十几二十块钱，但是现在大家已经不能想象，你生活中没有金融。现在如果说断掉金融服务，在座有一半的人出门打不上车，因为手机不能用了，钱包不能用了。金融成了衣食住行之外的第五大刚性需求，如何满足这个需求？或者说是否满足这个需求？在今天的经济社会中就起到了非常重要的作用，某种意义上说它甚至决定了金融经济增长是否可持续。同时由于金融行业和其他行业有一个重要的区别，其管制相对严格，这种严格管制的情况下跟其他行业巨大的不同是不是先有需求或者很明显先有需求后有供给。通常是出现供给的情况下需求才会被释放。就像刚刚提到的例子，七十年代只知道银行存款，不知道股市，更别提保险、信托，因为没人给我们提供，也没有其他的渠道，当然我们就没有这个需求或者说需求没办法释放。在当今市场，金融领域是供给先行。三年前我们认为政府党和中央提出了供给侧改革，这是一个非常重要的发展经济理念的转变，供给侧改变的原则，我认为同样适用于资本市场。

简单回顾一下供需状况的发展历程，在1976年改革开放之前，我们是计划经济主导，计划经济没有非计划领域。1957年居民消费占GDP消费62%，这个数字表明当时的经济相当于现在刚刚工作年轻人，是月光族，吃饱喝足兜里一分钱没有。不可能有储蓄，不客观有富余的资产调配，经济也是一样，增长波动性非常大。当时要打破西方经济传统思维，所以我们讲既无外债也无内债，那是作为新中国的名片，向所有的国家宣称既无内债也无外债。我当时在外交部工作，外交使节非常佩服我们，问中国怎么做到的。但是没有内债、没有外债经济发展水平有限的情况下，没办法为后续增长积蓄力量。

改革开放之后，财富积累有所增加，可以看到1977年的时候，居民消费占比已经开始有所下降，在下降的同时国内总储蓄（这是经济学概念）有所提升。但只提升了1.7个百分点。为什么总储蓄增长这么慢呢？那二十年其实是农业发展的二十年和民营企业发展的二十年。城市银行只有一家中国人民银行，改革开放后突然出现工商银行。金融行业在那些年发展不是特别充分，双方的关系没有得到充分的匹配，可以看出经济增长尽管有速度，但是波动比较大。可以看出1977年到1997年的二十年，增长中值比较高，百分之九点几，但最低只有百分之三点几。如果没有金融市场支撑，就没办法有效的调控，因为手里没有底牌。

90年代以后情况大大不同，1998年到2017年，中值八点八，最低六点七，好像还是非典时期的数据。经济的韧性出来了，跟金融市场的关系改善造成，总储蓄2017年超过了46%，这是长足进步。

影响的具体显示，A股市场尽管存在各种各样的问题，但毕竟是从八支股票，按现在的估值是200亿元的市值成长到3600家公司，50万亿市值，还是非常巨大的历史成就。而且市场尽管有很多问题，但逐步被外界认同，在德国现在也开设了D股，说明中国市场逐步在国际得到认同。新三板是潜在的增长领域，这都是发展的成果。债券市场从13支发展到现在近4万支，余额83万亿元，都是非常显著的净值。使得大量的居民财富有相应的渠道配置，给居民、家庭增加了财产性的收入。由于债券、股市的发展，使得各种衍生市场在此基础上得以发展。基金就是通过债券、股票的配置形成。基金现在规模达到了27万亿，有将近8万支基金产品，这也是一个巨大的进步。从人数来说，大致推算股民的数量在5400万到6700万。大概每十人就跟资本投资市场相关。

从潜力看，我们有需求，需求的潜力在哪儿？社科院的研究报告显示，2017年家庭金融资产140万亿，我理解这里是指净资产，一半银行存款和现金，理财占52%。不到28%的证券资产，养老资产只有百分之十点五。整体规模金融资产相当于GDP的1.7到2.2倍。听起来很高，但因为前期有很多评论，说中国在什么时候要赶上美国，但这个差距还是需要一点时间。美国家庭金融资产85.3万亿，现金资产只占14.2%，政权机权益类资产50.8%，权益类很多是非公司股权，可能是投资了一个机构或者工作室。保险类资产占了百分之三十以上。50%的资产提供的是高成长，当然也有高风险的收益。同时有30%的保守投资是放在未来生活保障上的。所以相对来讲，这个结构还是比较强的。净资产将近70万亿，是GDP的3.6倍。所以我们要赶上这个差距还需要较多的时间。

我们最主要的差距是结构，证券资产少，更少的是养老资产。为什么这么少？有统计在居民存款利，有相当一部分是养老储备，可是把养老放在存款这儿，收益率还是非常低的，不能满足要求。为什么会造成这种错配或者供需失衡？有客观原因。A股90年代到现在三分之二是下跌，再看看标普，一半的时间在上涨，即使印度市场都45%的时间，收益率受置疑，差异化供给很少，同质化供给很多，多到投资者都不想看。养老产品的推出没有，大家自然就没有配置。

高发的金融诈骗可以看出居民对于投资理财的需求还是非常旺盛的。2004年的时候，万亩造林诈骗20亿用了两年时间，是全国最大的诈骗案。而最近钱宝诈骗只用了三百多天就达到了500亿。犯罪很猖狂，也说明需求也很旺盛。

为什么会造成这种情况？首先市场定位特别是A股市场承担了太多历史责任。不是说市场部应该承担责任，而是在太年轻的时候承担太多的责任，不利于发展。第二投资者的认识要进一步提升。第三行业过早集中，前十家券商占营业收入70%，造成市场认同度非常高。只要这十家公司串通，别家不可能跟它们竞争，所以市场层面的博弈不充分，反倒会产生系统性风险。另外投资文化也需要长时间建立。

提振市场所需要的供给侧改革应该做些什么呢？应该做好投资者群体的关爱、关注，竞争层面要百花齐放，百家争鸣，形成一个多样化的生态。监管要提升市场效率。我们发现美国并没有因为监管处罚引起市场的大波动，处罚的过程中并不影响市场运行，这点我们要借鉴。减负减税，放水养鱼。

供给侧改革到底应该提供一些什么新的需求呢？我觉得有三大类比较重要，第一类房产投资的替代品或衍生品。不是鼓励大家买房，而是房产投资还有很多的文章可以做，很多的产品可以涉及。二是养老收入多元化。三是教育方面，有个人教育和子女未来教育。教育个税抵扣，教育储备和教育基金将成为未来教育产品开发的热点，也需要更多的专业服务来支撑。

谢谢大家！