外围股市拖累 “绝望式下跌”后A股底在何方？

（原标题：外围股市拖累 “绝望式下跌”后A股底在何方？）

经济观察报 记者 郑一真 仅仅半年多时间后，A股市场再度上演美股回调并拖累A股震荡的剧情。

10月10日，美国股市狂泄，所有主要股指收盘均下跌3%以上，其中标普500指数下挫3.3%，道琼斯指数跌3.15%，纳斯达克指数跌幅更是达到4.1%。亚太股市无一幸免，香港恒生指数跌3.54%，A股三大指数跌幅均在5%以上。

虽然国庆假期尾声，中国央行超预期降准，并叠加了A股加入富时指数等流动性利好，但美国的大幅下挫仍然给A股的表现带了重伤，A股市场再次深度调整，不少机构投资者也在这轮震荡中被“坑杀”。

清融智投资产管理有限公司总经理兼投资总监徐若溪坦言，其今年的利润基本被吐回。对很多投资者而言，今年是“绝望式下跌”，连个像样的反弹都没有，大部分投资者都套的死死的，连做个波段的机会都没有，投资者陷入绝望。“但往往行情也是在绝望之后才会开始，所谓不破不立。”

回顾今年2月份的美股回调拖累A股，当时亦有基金人士被A股的急跌弄得很“蒙圈”，来不及卖，也不好做调仓。当时被舆论认为堪比87年股灾的美股暴跌，事后证明也仅是回调，道琼斯指数和纳斯达克指数又分别创下26951.81和8133.30的新高。对于这轮美股的下挫，瑞银财富管理投资总监Mark　Haefele同样认为，“牛市仅是回调，并非结束”。背后的原因在于，美联储加息导致近期利率攀升，使得股票的相对吸引力下降；而同时，美国股市可能对关税拖累盈利做出了滞后反应。

对于A股而言，包括前海开源基金执行总经理杨德龙在内的一些市场人士认为，目前A股下跌的空间并不大。如果外围股市的利空减小，市场基本面在近期也并没有出现太大的变化。股权质押依旧是悬在上市公司股东之上的达摩克利斯之剑，去杠杆的总基调为改变的同时监管在流动性上予以一定宽松，A股加入MSCI和富时指数将带来持续的外资流入。

投资者的心声

10月11日，美股遭遇“黑色星期三”。受到外围股市的影响，A股也创下熔断以来的新低。当天A股三大股指低开逾3%，盘中击穿2638“熔断底”，收报2583.46点，跌幅超过5%。创业板指失守1300点，跌幅超过6%，深成指收跌6.07%。

这次美股的回调与年初的震荡相比，对A股的影响更为剧烈，11日当天，A股上千只个股跌停。从板块上来看，信息技术、可选消费、工业、电信服务、材料、医疗保健跌幅最大，均在6%以上，而金融与能源跌幅最小。年初至今，能源板块跌幅最小，仅为-0.18%，而其中，Wind综合性石油天然气板块甚至上涨了11.89%。

巨幅的震荡改变不少投资人士的操盘策略。徐若溪在其公众号“小龙女的投资哲学”上回顾这一天的心路历程，“今天都亏出血来了，之前反弹减了一些，但总体仓位还是比较重，昨天晚上一直盯着美股，早上起来一看纳斯达克跌了4个点，知道惨了，但也没有想到会这么惨，手里的科技股、资源股、消费股无一幸免，科技股最差跌停了。”

对于这一波的回撤，徐若溪坦言压力巨大，10月11日上午都开始给客户发送致歉信。“还好前面的年份都给人家赚钱了，所以今年这状况，也表示理解。不过实在有些后悔之前没有进行利润分红和除权，要不然至少前面30%多的利润可以保住，现在基本利润都回吐得没有了。除了道歉，只能承诺在没有盈利的期间暂不收管理费，等下次分红再一次结算。”鉴于当前的市场风险，其选择的策略偏向保守，等待反弹减仓控制风险。

徐若溪认为，当前A股风格倾向于资源股，科技股被抛弃。这一段时间，资源股整体是强于市场，原油、有色、煤炭、稀土、表现都很好。中国石油这两个多月时间涨了30%，估计市场里90%以上的人收益没有跑赢中石油。相比之下，电子、计算机、芯片都跌幅很大，一来受贸易战的冲击比较大，而且这些板块长期被炒作，总体估值较高。

令市场颇感意外的是，在这一轮的下跌中，消费白马也未能幸免，外资持续流出消费白马股。Wind数据显示，截至10月10日当周，北向资金净流出180.4亿元，其中沪股通净流出131.98亿元，深股通净流出48.42亿元。近7天活跃个股资金流向来看，贵州茅台净卖出19.72亿元，五粮液和洋河股份分别净卖出6.52亿元和6.06亿元。中国平安和海康威视净流出额最高，分别为38.06亿元和35.53亿元。

白马股杀跌，是危还是机？富达国际基金经理周文群认为：“在风险偏好下降的市场中，现金流充沛、资产负债表健康的公司才能更好抵抗住风险，因此我们认为相比于中小盘，白马股大幅下调的概率是较低的。其目前比较偏好的行业有保险、银行、食品饮料、家电等。”

A股情绪低迷

瑞银证券中国首席策略分析师高挺注意到，10月8日陆股通净流出高达96亿元，外资一直偏爱的消费板块也随之大幅下跌。不过，他认为，不必对外资单日的大幅净流出作过度解读。陆股通因国庆假期暂停一周，海外投资者有调仓以应对市场波动的需求。因此，过去一周的净卖出被累计至11日一个交易日，使得单日的外资净流出显著放大。中长期来看，国际指数纳入A股（例如MSCI和富时）会为A股带来大量外资净流入。

而国庆节最后一天，央行降准对流动性确有支持作用，中国国债收益率保持平稳，并未随美债利率大幅上行。但此次降准对A股的短期情绪提振或受制于外围市场的表现，因而效果并不明显。

节后三天，陆股通净流出近200亿元左右，为今年以来第二次集中流出，上一次正是2月6日美联储新官上任时。中信建投证券金融工程首席分析师丁鲁明此前量化模型测算A股将在2600-2900宽幅震荡，而近期A股跌破2600点也令其略感意外。不过，丁鲁明认为，当前市场并不至于引发恐慌。“从近期跟踪的三季报业绩披露情况，以及宏观经济运行情况分析，与我们此前模型预判基本完全一致，因此本次A股快速调整也只是一次资金行为而非新的基本面利空，持续性不强。本次撤离宣泄后市场仍将反弹至2700点附近进行震荡整理，并在三季报进一步明朗后出现进一步主题和热点分化。”

富达国际投资总监Medha　Samant认为，相较于其他成熟巿场，亚洲市场估值仍引人注目。中国在岸股巿估值处于熊市水平，是在亚洲能提供最佳风险回报的巿场。

杨德龙认为，现在A股很多个股都已经是跌无可跌的状态，坚守在市场上的投资者，基本上都属于被深度套牢的情况，因此最近市场的成交量都比较低的。而等这些市场的利空因素逐步地被消化之后，可能会迎来反弹的机会。

对比2012至2014年间的估值来看，A股多个板块的估值已经到达或者接近历史底部区域。上证综指12-14年 底 部 区 间PE是8.9-12.61，现在是12.29。深证12-14年底部区间21.84-31.79，现在PE24.22。创业板2012年PE28-37，现在37。中小板2012年PE25.08-30.63，现在27.58。

从流动性而言，高挺认为，如果MSCI把A股纳入因子由5%上调至20%且同时纳入中盘A股，届时整体A股在MSCI新兴市场的权重将增至3.4%，或为A股带来700亿美元的外资净流入。

未来，美股是否会进一步回调令A股承压？Medha　Samant认为，近期美国股市的抛售情况，触发巿场恐慌情绪，让人联想到今年年初的巿场波动。然而，这并非广泛修正，波动主要由科技和电信服务业带动，并无特别催化剂，这次的波动是符合巿场预期的。

对于美股仅是回调，Mark　Hae-fele给出的理由是美国稳健的经济和盈利基本面在过去一周内并未改变。过去6周以来10年期美国国债收益率上升逾40个基点，仅在10月份就上升近20个基点，因市场计入了美联储更加激进加息的预期。同时，10年期美债收益率也随股市下跌而走低，显示其依然具有投资组合稳定剂的重要作用。其次，美国股市可能对关税拖累盈利做出了滞后反应。过去几天，受美中贸易摩擦影响的一些公司讨论了关税措施已开始对其业务产生负面影响，包括成本上升、需求放缓等。再者，利率走高加剧了市场对经济已步入周期后段、未来增长将放慢的担忧。过去一周，防御性板块跑赢大市。而成长型股票暴跌6.7%，反映出趋势股（momentum　stocks）估值大举扩张的行情退潮。相比之下，同期价值股的跌幅仅为3%，如果经济增长放缓的风险大幅上升，价值股应当不会跑赢。

当然，市场亦有悲观的声音，工银国际首席经济学家程实表示，作为年内表现最强势的两大市场“硬核”，美股和油价的此番急跌标志着全球金融动荡真正完成风险传染的闭环，覆巢之下无完卵，“危机回潮”警报正式拉响。展望未来，市场悲观情绪甚至已达到“心魔渐生”的超调程度，全面的“RISK-OFF”既成事实，全区域、全行业、全市场的风险调整正在进行，难以迅速结束，下一个值得关注的关键时点将是美国中期选举和G20峰会接踵而至的11月。当然，风险与机会总是如影随形，从硬币的另一面来看，美股急跌也将对美国强势政策形成“倒逼效应”，全球贸易博弈的紧张局势有望由此迎来谈判窗口和缓和契机。