云南白药冲击跌停与业绩有关 外资为何能精准减持？

（原标题：云南白药冲击跌停与业绩有关 外资为何能精准减持？）

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[2018年上半年，云南白药营业收入、净利润同比仅增长8.47%、4.35%，增速较上年同期大幅下滑，其中净利润增速只有上年同期的三分之一左右；扣非净利润也同比下降1.21%。]

最赚钱的业务收入、毛利增长乏力，净利润、扣非净利润增速大幅下滑，甚至出现负增长。业绩不及预期的云南白药，股价遭受重击。

云南白药8月17日披露的半年报显示，2018年上半年，其营业收入、净利润同比仅增长8.47%、4.35%，增速较上年同期大幅下滑，其中净利润增速只有上年同期的三分之一左右；扣非净利润也同比下降1.21%。

毛利率高、创造利润的业务增长乏力，是云南白药业绩增长的主要阻力。半年报显示，毛利率高达67%的自制工业产品业务，营收、毛利率同比仅增长0.99%、1.2%，营收增长接近15%的批发零售业务，毛利率只有7.15%，难以支撑业绩增长。

自5月底以来，云南白药股价就开始大幅回落，截至8月20日，累计跌幅接近33%。外资已经开始悄然减持。相较于一季末，香港中央结算有限公司减持了约40万股，香港金融管理局则从前十大股东名单中消失。

增收不增利

8月20日上午开盘后，云南白药股价便直奔跌停，盘中最低时比前一个交易日下跌8.31元，最大跌幅达9.74%。后续虽然有所拉升，但未扭转颓势，截至当日收盘，仍然下跌5.3元，跌幅6.21%，报于80元。

云南白药大幅下跌的直接原因，是中报业绩未及预期。8月17日披露的半年报显示，2018年上半年，其营业收入、净利润分别为129.7亿元、16.3亿元，同比仅增长8.47%、4.35%，明显低于上年同期。

根据公开披露数据，2017年上半年，云南白药营收、净利润分别为119.6亿元、15.65亿元，同比增长14.43%、12.75%，2018年同期的上述指标，分别大幅下降了5.96、8.4个百分点，其中净利润增速只有上年同期的三分之一左右。

2017年11月，多家券商均对云南白药给出了增持评级，理由是2017年6月控股股东混改完成后，外延式并购有望加速，充裕资金储备可提供强力支撑，并预计2018年经营有望逐步改善，全年有望回升至两位数增长。而云南白药的上述表现，显然与此前预期相左。

同2016年、2017年全年相比，云南白药的营收增长并未出现太大变化，基本保持平稳。数据显示，2016年，该公司营收同比增长8.06%，比2018年上半年还低0.41个百分点，2017年全年营收同比增长8.5%，也只比2018年上半年高0.03个百分点。

但同营收相比，净利润增长明显落后。2016年、2017年全年，云南白药净利润同比分别增长5.38%、7.71%，比2018年上半年高出1.03、3.26个百分点；2016年、2017年，营收增速高于净利润增速2.6、0.79个百分点。而到了2018年上半年，两者间的差距已扩大到4.12个百分点，净利润增速仅相当于营收增速的一半。

半年报显示，该公司2018年上半年的各项成本并无重大变化，同比增加超过25%的，只有财务费用一项，金额7204万元，同比增加136.36%，主要是利息支出及保理业务手续费增加。研发投入虽然同比增加29.3%，但金额不足1200万元。

不仅如此，作为利润核心指标，云南白药2018年上半年的扣非净利润增速也出现了大幅回落。半年报显示，2018年上半年，该公司扣非净利润同比增长-1.21%，2016年、2017年则同比分别增长3.24%、3.01%，比2018年上半年高出4.45、4.22个百分点。

自制工业品增长乏力

营业收入增长基本保持稳定的情况下，净利润、扣非净利润大幅回落，与云南白药业务结构有密切关系，尤其是自制工业品增长乏力，拖累了净利润增速。

半年报数据显示，2018年上半年，云南白药的自制工业产品营业收入约50.3亿元，同比仅增长了0.99%，其中只有云南白药牙膏同比增长11%，市场份额为18.1%，在国内品牌中排名第二。

而2017年上半年，其自制的工业产品零售收入、毛利率分别同比增长9.5%、4.79%，明显优于2018年上半年。

自制工业产品的利润，是云南白药盈利主力。数据显示，2018年上半年，该大类产品毛利率为67.22%，同比增长1.2%。按照这一数据计算，收入、毛利率提升，只为该公司带来了几千万元的毛利增长。

中金公司也认为，由于云南白药药品提价后，对销售量产生一定负面影响，其药品事业部表现欠佳，拖累了该公司整体业绩。

而药品批发零售板块收入规模相对较大，并且增长较快，2018年上半年同比增速达到14.53%，但毛利率只有7.15%，且同比仅提升了0.08%，在自制产品收入、毛利率增长乏力的情况下，仅仅依靠药品批发零售增长，显然无力拉动整体业绩提升。

最赚钱的业务收入、毛利增长有限的情况下，尽管成本变化不大，但也足以对净利润增长构成重大影响。按照上述数据计算，2018年上半年，云南白药营业收入增长约10亿元，而财务费用同比增加超过4100万元，营业成本增加约8.6亿元，仅此两项就已接近同期营收增长额。

此外，云南白药的应收账款也出现了较大幅度增加。半年报数据显示，截至6月底，该公司应收账款余额17.67亿元，比去年底的12.33亿元，增加了约5.34亿元，增幅接近45%。而2017年全年，其应收账款只增加了约2.1亿元。快速增长的应收账款，无疑也影响了其营收、利润增长。

券商下调目标价，外资悄然减持

半年报披露后，已有券商下调云南白药的目标价。

公开信息显示，8月20日，中金公司已将云南白药2018年、2019年的盈利预测从3.48元/股、3.99元/股，下调至3.27元/股、3.68元/股，并将目标价从128.5元，下调18.29%到105元。

此前，云南白药股价已经持续回落。5月28日，其股价达到近期的118.45元最高峰，总市值接近1200亿元。而截至8月20日收盘，已累计下跌38.45元，跌幅接近33%，超过380亿元市值蒸发。尤其是8月11日以来，累计下跌已经达到18%左右。

就在二季度股价大幅攀升之际，部分投资者已经开始悄然减持。一季报数据显示，截至2018年3月底，香港中央结算有限公司持有云南白药7254万股，占比6.97%。到了6月底，持股数量、比例已降至7214万股、6.93%，减持约40万股；香港金融管理局自有资金3月底持有529.6万股，占比为0.51%，为第十大股东。但到了6月底，香港金管局已从前十大股东名单中消失。此外，全国社保基金一零八组合3月底持有1289万股，持股比例1.24%，6月底持股比例则为1.2%。

不过，社保基金小幅卖出的同时，还在通过其他组合买进。今年6月底，全国社保基金四一四组合持有云南白药约542万股，持股比例0.52%，3月底则未在前十大股东中出现。而证金公司3月底持有云南白药272万股，持股比例2.62%，6月底则持有约282万股，持股比例2.7%，增持了约10万股。

虽然将目标价下调，但中金公司仍维持了云南白药的推荐评级，并称按照2018年、2019年32倍、29倍的市盈率估算，其当前价仍有23.09%的空间。而西南证券则认为，该公司短期压力较大，但长期趋势向好，维持买入评级。

不过，除了业绩之外，云南白药股价还面临股东减持压力。7月10日，云南白药公告称，其持股10.09%的股东云南合和（集团）股份有限公司，计划自减持计划公告之日起15个交易日后的3个月内，以大宗交易或者集中竞价方式，减持该公司不超过1041万股，但减持时间、减持价格等存在不确定性。