历史经验表明 A股水暖转债先知

（原标题：A股水暖 转债先知）

9个交易日拉出8根阴线，近期上证综指再破2700点，令不少投资者感到“扎心”。但很多投资者没有注意到的一个信号是：在此次跟随A股下跌的过程中，转债市场底部明显抬升，中证转债指数坚守住280点，较6月底低点高出不少。

“历史经验表明，可转债见底一般领先于A股见底，目前已出现可转债底部不断夯实的迹象，印证A股筑底。”8月7日，有机构点评称。

市场表现似乎验证了这一判断。9日，上证综指重新突破2800点，中证转债指数也随A股反弹至285点，表明本周以来投资者对权益市场的信心有所恢复。

转债底部抬升

“2700点不会又要破了吧！”6日盘中，投资者小李对着屏幕感叹，他持仓的不少股票浮亏额度又扩大了。当日盘中上证综指跌破2700点，午后最低触及2692.32点，离一个月前（7月6日）的盘中最低点2691.02点仅一步之遥。

市场前低会不会破？上证综指能不能重拾反弹？这几天，小李遍览微信群、朋友圈及各大股票论坛，试图寻找让自己安心的答案。最终，券商的一份报告引起了他的注意。

“上证综指收盘价创年内新低，但可转债底部却不断抬升，底部夯实迹象明显，印证A股筑底。”8月7日，广发证券策略研究戴康团队在研报中称。

对比中证转债指数和上证综指走势，7月下旬以来，转债市场随A股明显走弱，但8月6日上证综指跌破2700点并逼近前低，中证转债指数则守住280点，6日盘中最低触及280.93点，与6月28日形成的年内最低点272.35点相比，底部明显抬升。

戴康团队指出，回顾过去三轮“宽货币+紧信用”下信用边际缓和时期的经验，可以得出三个结论：第一，信用紧缩预期转向为宽信用、货币继续大幅宽松，如2008年末，可转债与A股基本同步见底和回升；第二，信用紧缩边际缓和、货币宽松幅度有限，如2012年，可转债领先A股见底约一个季度，风险偏好修复由债向股传导。第三，信用紧缩边际缓和、货币大幅宽松，如2014年，可转债与A股基本同步见底，但可转债率先回升，A股震荡筑底约一个季度后方才回升。

“本次宽货币力度介于2012年和2014年之间，而信用紧缩边际缓和，预计可转债较A股领先，目前已出现可转债底部不断抬升夯实的迹象。”戴康表示。

为何领先A股见底

可转债先于A股见底的逻辑是什么呢？

所谓可转债，全称为“可转换债券”，它是一种特殊的公司债券，附加按特定时间、特定条件转换为普通股票的权利。从历史走势看，转债因兼具股性和债性，其“跟涨不足、抗跌有余”的特征甚为明显。简单地说，在债性的支撑下，转债“抗跌有余”，就意味着转债市场通常会先于A股“跌不动”，也就是大概率率先见底。

招商证券固收分析师尹睿哲举例分析称，如果转债价格从100元降至80元，距离其债底价值逐步接近，发行时申购的投资者已经产生了浮亏，此时虽然转债价格仍由正股股价带动，但债底保护的作用会在此时凸显。因为转债价格越接近债底价值，越可以把它当成一只纯债券来看。债底一定程度上阻碍了转债价格的下跌，对转债价格形成了一定支撑。

从今年的市场行情看，转债市场与A股同涨同跌的特征依然明显，比如1月份，A股市场连收长阳线，上证综指加速上涨约6.5%，“正股+估值”双击下转债的“赚钱效应”更为明显，中证转债指数对应区间内大涨近10%；2月份以来，A股震荡下行，至6月底上证综指大跌逾18%，中证转债指数也跟随下行逾8%。

但市场跌到一定程度后，情况从6月底开始发生了变化。6月28日，中证转债指数触及272.35的低点，而2014年2月以来中证转债指数就再未跌破270点，考虑到转债估值已接近历史底部、债底价值对于价格的支撑较强，不少机构喊出转债“已见底”或“接近底部”的结论。

后来的事实证明，转债的确领先A股反弹，并连续上涨近一个月。6月29日至7月24日，中证转债指数最高上探至291.07点，区间涨幅达5.84%。A股则从7月6日才开始启动反弹，上证综指至24日上涨了6.28%，盘中最高触及2911.46点。

短期情绪仍偏谨慎

在统计2008年以来转债市场出现过的12次超跌反弹后，光大证券张旭团队得出以下结论：从转债与股市反弹时间点来看，两者基本同时反弹，其中2016年初与当前转债市场提前进入反弹通道，原因主要在于转债配置价值窗口往往先于权益市场企稳窗口。

“6月底转债市场已显现明显的抗跌性，绝对价格已处低位，部分高评级偏债型转债到期收益率已达到3%以上，对于保险等有配置需求的资金来说，此时是较好的入场时机，转债市场也从此时开始企稳反弹。另外，部分较灵活的资金如券商自营也开始陆续入场。”张旭表示，此次由于保险等配置型资金提前入场，导致转债市场率先企稳反弹。

尽管7月底以来转债随A股再度走弱，但多数机构对转债的配置价值仍较为肯定。天风证券固收首席孙彬彬指出，将转债看作资产配置，目前来说可能正合时宜。其一，尽管短期担忧情绪会压制，但从正股估值和转债估值来看，目前双双处于相对低位；其二，目前市场资金面相对宽松，无风险利率处于低位，理论上是利好权益资产配置的；其三，转债所含的期权有一定的保护作用。

回到A股本身，当下不管是从大盘点位，还是市盈率、市净率来看，市场机构对A股估值处于历史较低水平、市场向下压力不大也逐渐达成共识。太平洋证券策略团队指出，截至8月3日，Wind全A股（除金融、石油石化）PE估值21.74倍，已低于2010年以来历史百分位10%水平，市场持续夯实底部；Wind全A股（非金融）和中证500指数PE估值分别为17.16倍和21.16倍，已低于2012年底-2013年初底部的20倍和26倍的水平。市净率方面，上证50、上证综指、中证500指数已在2013年PB估值底部。

“近期陆港通和上市公司回购等证据表明有资金认可A股投资价值，投资者风险偏好较低，IPO和限售股解禁数据显示市场供给端压力不大，目前市场向上、向下压力均有限。”民生策略团队表示。

平安策略团队进一步指出，当前政策密集出台绝非偶然，资本市场的稳健运行是实体经济发展的重要抓手，A股市场的政策底部已经基本确立，市场将在政策底预期的有效支撑下重拾信心。

进入本周，权益市场明显回暖，至8月9日收盘，上证综指大涨1.83%，盘中重新升破2800点，同时中证转债指数收盘大涨0.7%，盘中最高触及285.71点，表明市场信心有所恢复。

不过市场情绪改善可能仍需要时间。8日，海通证券姜超团队公布的最新调查表明，目前市场整体风险偏好仍然偏低。看好股票类资产的投资者占比从2月初的61%降至5月初的50%，目前又进一步下滑至24%；债券则取代股票成为最看好的大类资产，看好投资者占比上升至59%。

观点链接：

海通证券：震荡探底 等待反弹

7月股市依旧弱势震荡，表现不佳。在保持去杠杆不变、不大幅放水的情况下，基本面和流动性对于股市有双重压力，加上贸易形势的影响，短期市场或仍在探底过程中。行业方面，政治局会议把补短板作为深化供给侧结构性改革的重点任务，信息服务业等新基建，创新经济、新动能将是补短板的重要抓手。因此创新+成长板块依然会有不错的投资机会，只是短期需耐心等待市场企稳。

国信证券：A股反弹动能不断累积

今年以来，上证综指从高点到低点回撤幅度高达25%，市场最主要的担忧在于两点：对外是贸易形势的反复，对内是信用收缩环境下对信用风险的担忧。贸易问题对股市的情绪性影响已经在价格上得到了充分体现，对A股的情绪冲击已然有限。对于信用风险问题，瑕不掩瑜，我们相信局部的风险并不能掩盖整体不错的基本面。展望下半年，利空因素已经充分体现，A股反弹的动能正在不断累积。从估值角度看，市场整体估值处于底部区间。上证综指、中小板指和创业板指PE（TTM）分别约为12倍、25倍和40倍，均处于历史低位。结合不错的业绩增速，底部安全垫已经非常充足。

国泰君安：筑底行情 等待机会

相较于权益市场的低迷，转债市场整体已经接近底部区域，截至2018年8月3日收盘，纯债溢价率为负的已经有5只可转债和5只可交债。与此同时，目前转债价格低于面值的个数已经超过一半，转债价格低于90元的占比超过1/10。整体而言，转债市场处于筑底行情之中，仍以防守为主，向下空间不大，同时也不具备大幅上涨动能。随着新券上市的补充，未来择券空间将加大，建议等待机会的到来。