网易研究局NO.332
A股虽然已经成功冲关MSCI，但是“任性”停牌的现象依然存在。停牌是否已经成为上市公司规避风险的“避风港”，对投资者来说又意味着什么？网易研究局采访了北京大学光华管理学院金融学系刘玉珍教授。
北京大学光华管理学院金融学系刘玉珍教授
网易研究局：上市公司长时间停牌、任性停牌，会对资本市场和投资者造成哪些影响？
刘玉珍：从市场的角度讲，企业为什么要上市，除了声誉与员工股权激励的考量外，很重要的因素就是融资的需求和股票的流通性。
上市公司停牌后所产生的问题，首先是不会产生新的交易数据，对于市场的大多数投资人来说没法不了解公司信息的变化，容易产生资讯不对称的问题，尤其A股市场多数是散户；其次，市场没有流动性，如果股民刚好买了这支股票，将无法变现，对投资人的资产流动性产生变现问难。对于机构资产管理者而言，在做投资组合分配的时候，都需要提前规划，因为流动性产生问题了，特定股票没有办法卖掉，法人需要重新调整投资组合，会额外产生一些风险配置的成本与风险问题，尤其是采取追踪股票指数的策略的法人。这也是国际投资人的一再关切焦点。
但是停牌其实有多方面的原因，如果是因为重大的事件需要一段时间冷却市场，让投资人能够更多的搜集资讯，让公司能够理清事实，类似这样的停牌可能有冷却市场情绪，降低股价异常波动的作用。
学理上，对于一个市场，我们最关心市场流动性、交易即时性、价格发现能力以及价格冲击问题。在一个由个人投资者主导的市场，市场质量很重要，而市场公平性和投资者福利也同等重要。由公司主导的停牌措施，不但隐含公司对于市场流动性等市场品质产生主导定位，也不利于市场的公平性与投资者福址。
事实上，关于停牌措施，就我的理解，有的交易所将停牌制度视为监视制度管理措施中的制度配套安排，例如當股價有巨幅波動，价格操纵时，而非由上市公司来任意决定股票是否交易。
将公司停牌制度作为股市监视制度的配套作法，由交易所主导，采用渐进式，如日内多次集合竞价，以及阶段性的处置措施。另一方面，加强即时性的资讯揭露，以提醒投资人，警告异常交易者，并给予异常交易股票改善的时间及空间，以达到保护投资人稳定市场秩序的目的之外，而不致于对市场运作造成过度的干扰。
网易研究局：上市公司停牌之前，通常会股价突然暴跌或面临重大负面消息冲击，然后可能会筹划重大事项或进行重大资产重组，像是为了摆脱某种危机而停牌，怎么看这种现象？
刘玉珍：这个还是牵涉到对停牌的规范与股市监视制度的具体措施。在什么情况下停牌，所谓公司重大的事件应该有一个规范的范围，在这个规范的范围之下，由交易所来决定是否停牌。如果超出这个范围，那就不应该停牌。最重要的是，停牌的主导权应掌握在交易所，而且与监视制度与其他处置措施一体规划才好。
网易研究局：终止重大事项的上市公司在复牌后股价往往会大跌，投资者可以通过法律渠道维权吗？
刘玉珍：投资人可不可以维权，这是法律的规定。比如是不是公司有内幕交易，或价格的操纵，如果是属于法律范畴的公司治理问题，那的确可以维权。根本的原因是，为何终止重大事项的上市公司在复牌后股价往往会大跌？停牌过程中，交易所是否可以采取合理的资讯揭露与股票处置措施，对上市公司提出更高的内控要求与处置等， 以达到事前阻吓，事中监督，事后管理的监管效果。
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