网易研究局NO.331
股价“闪崩”可以停牌、大股东质押股票爆仓可以停牌、资产重组可以停牌……A股市场停牌理由众多，上市公司“一言不合就停牌”的现象也时而有之。中国人民大学法学院教授刘俊海对网易研究局表示，停牌不是万能的，如果上市公司认为股价暴跌是非正常的，可以进行澄清，投资者会有自己的判断。
刘俊海（中国人民大学法学院教授）
以下为采访实录：
网易研究局：上市公司长时间停牌、任性停牌会对资本市场和投资者造成哪些负面影响？
刘俊海： 首先，上市公司长期任性停牌会严重挫伤投资者的投资信心，降低停牌公司的股票投资价值的可预期性和透明度，剥夺投资者买卖股票的权利，实际上严重侵害了投资者的股权转让自由和股票转让自由。
从宏观资本市场的角度来看，上市公司长期任性停牌一方面削弱了投资者对市场的信心，另一方面降低了市场的流动性，股票流转起来，对投资者来说才有价值。股票停牌时候，该卖的人卖不了，想买的买不了，这样会影响资源的合理流动和优化配置。
上市公司长期任性停牌，对公司自身发展也有负面作用，银行放贷的时候，发现股票老是停牌，人家愿意放贷款给你吗？不可能。你找民间融资，人家发现你这股票老停牌，股价一跌就停牌，而且还是长期停牌，谁愿意与你为伍？如果上市公司对自己都没信心，那别人对你也会没信心的。
网易研究局：有的公司停牌之前，可能是股价突然暴跌，或者面临重大负面消息冲击，后续可能会筹划重大事项或进行重大资产重组，让人感觉就是为了摆脱危机而停牌，您怎么看这种现象？
刘俊海：确实有部分上市公司因为股价大跌，或者说遇到了重大危机事件而停牌，比如控股股东、实际控制人、法定代表人接受调查，或者说公司有一些不确定性因素。但是我个人觉得，如果股价暴跌是非正常的，上市公司可以澄清，真实、准确、完整、及时、公平、合法地向投资者披露相关信息，投资者会有自己的判断。上市公司应该以尊重和保护投资者知情权的方式来摆脱公关危机。为什么要采取停牌的措施呢？要知道，停牌不是万能的，不要以为停牌就像黄连素，滥用反而不治病。
网易研究局：部分存在上述行为的公司终止重大事项复牌后，股价往往会大跌，投资者可以通过法律渠道维权吗？
刘俊海：我个人认为，如果是因为公司没有法律依据和事实依据，故意长期任性停牌导致股民在复牌之后蒙受损失，股民有权利向上市公司及其董事高管追究损害赔偿责任。当然这里指的是有过错的董事高管，如果有的董事开会的时候投了反对票，就不用承担这个责任。法律依据就是侵权责任，还有《证券法》里面的相应规定，包括诚实性原则这些核心价值观。
如果有人利用停牌的方式掩盖其他的非法行为，包括掏空上市公司资产、侵占公司资产等，那就构成犯罪了，还应当依法启动刑事诉讼程序。
商业风险，投资者愿意担当，但是如果是因为董事高管不诚实守信，不勤勉尽责，导致任性、长期、非理性停牌造成的损失，一定要还投资者以公道。财产的赔偿也代表着法律的温度，虽然金钱不是万能的。
网易研究局：A股虽然已经加入到MSCI，但自愿停牌制度却受到国际投资者的质疑，且A股任性停牌曾遭到MSCI警告，您能具体说一下这对A股国际化的影响吗？
刘俊海：长期任性停牌，的确是A股票加入MSCI以后面临的一个短板，我们将来要慎独自律，择善而从。但是由于有些上市公司没有大局观念，站位不高，任性长期停牌，也透支了A股在MSCI系统里的公信力，这叫诚信株连，一粒老鼠屎坏了一锅汤。国际投资者就会怀疑说A股上市公司都有这种任性长期停牌的冲动，都有这种风险，所以在购买A股的股票时，就不会给溢价，甚至会打折。
A股加入MSCI以后，应该注意这几点：一个就是我们要有社会责任担当，要有道义担当，不光要对中国投资者负责任，而且要对国际投资者负责任。第二个，A股市场应该按照国际上的停牌制度行事，修改当前这种不合理的做法。
既然《证券法》和交易所的治理规则不认可这种随意长时间停牌的行为，就应该赶紧采取措施。
网易研究局：为什么美股、港股等资本市场的停牌乱象比较少见？A股市场尚不完善的停牌制度，究竟与制度成熟、法规完善的资本市场有哪些差别？
刘俊海：美股、港股很少会有上市公司随意长时间停牌，这与和资本市场法制的成熟程度是有关系的。所以我说，要想解决这个问题，关键是靠四个字，良法善治，也可以概括成俩字，就是法治。说全了就是十六个字了，科学立法、严格执法、公正司法、全民守法。我个人认为，完善停牌制度也是推进中国资本市场法制现代化的一个抓手。我建议，抓住典型案例，猛药除疴，处理一案、教育一片，树立个标杆，起杀鸡吓猴的作用。
网易研究局：证监会和沪深交易所注意到了上市公司任性停牌、长时间停牌的现象，而且出台了治理规定，为什么这种现象还是屡禁不止？
刘俊海：为什么很多上市公司长期任性停牌，就是因为别的上市公司这么干了，成本低、效果好，能给公司的实际控制人、控股股东带来好处。简而言之，违法收益高于违法成本，这是根源。相比之下，美股、港股的违法成本高，违法收益低。
规范上市公司的行为，道德教化、商业伦理、社会担当很重要，但是我一直认为，法律责任追究也很重要。除了民事责任、行政责任和刑事责任，法律责任还应该长出第四颗牙来，那就是信用制裁，如果上市公司长期任性停牌给投资者造成了损失，就要对上市公司和有过错的董事高管同时问责。
总的来说，规范上市公司的停牌行为光靠伦理倡导是不够的，还得靠法律的强制，建议将来把这些写进《证券法》里头去，让交易自律规则长出牙齿，把软法变成硬法。
网易研究局：为规范上市公司的任性停牌、长时间停牌，证监会和沪深交易所还有哪些工作可以做？
刘俊海：第一，建议证监会出台专门针对这种大规模长期任性停牌行为的监管办法，并且开门立规，民主立规、透明立规，在网上公开征求广大上市公司管理层和公众投资者的意见，要给停牌设规矩、设门槛，要有法律制裁，要有失信制裁。要给投资者追究这些非法停牌的当事人，包括上市公司及内部控制人、董事高管，问责通道要打通，我觉得这是第一之重要的。
第二，希望交易所尽快升级改版，现在关于停牌的各项制度属于证券交易制度的一个小范畴，我个人认为相关规则应当按照问题导向的理念，全面改版，全面升级。不能让自律监管成为一块软豆腐，自律监管要挺在前头，因为它最了解市场，对市场最敏感。所以我建议，交易所应当要有态度，在相关规则没修改之前，对任性长期停牌的公司，如果它损害了公众投资者的权益，削弱了投资信心，威胁了资本市场公开公平公正的秩序，交易所就应该予以谴责。交易所要告诉上市公司，挂牌交易、买卖股票，必须遵守规章制度。
还有一个很重要的方面，就是协同共治。除了证监会的监管、交易所的自律监管之外，媒体和公众投资者的监督也至关重要。希望大家牢记资本市场的初心，就是为广大公众投资者打造聚宝盆，就是要把中国的资本市场办成我们全面建成小康社会的国民财务中心，任性长期停牌的恶习不可助长。（网易财经 马莉 bjmali1@corp.netease.com）
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