华谊兄弟会成为下一个乐视吗？

（原标题：华谊兄弟会成为下一个乐视吗？）

自从崔永元炮轰事件以来，华谊兄弟的市值已经蒸发了50亿元。但如果放在更长的时间周期内来看，近期华谊的股价下跌，其实只是公司漫漫熊途中的一个插曲。从2015年6月份以来，华谊兄弟的股价已经持续下跌了整整三年，公司市值从最高接近900亿元到现在不足200亿元，缩水将近8成。

崔永元炮轰事件并非华谊股价下跌的始作俑者，华谊兄弟在最近几年其实早已经危机四伏。崔永元的炮轰只不过是将华谊兄弟潜藏的隐患暴露于公众的关注之下，并且产生了数倍于此前的杀伤力。

遥想当年，华谊兄弟可谓风光无限。2009年10月，中国A股正式推出了创业板，在首批上市的28家公司中，华谊兄弟受到了极高的关注。在公司上市当天，华谊兄弟28.58元的发行价，股价瞬间冲上了91.8元。当时在深交所参加上市仪式的王中军、冯小刚等人兴奋异常，尤其是冯小刚导演瞠目结舌的表情更是被电视镜头反复播放，成为当时创业板的经典瞬间。以冯小刚当时持股288万股来计算，原始市值约为8000多万元，随着股价一飞冲天，市值迅速变为2.6亿元，冯导的兴奋之情自然不难理解。

不过，华谊兄弟从上市之初就备受争议，资本市场一方面对于公司商业大片的成功模式给予了相当的认可，但同时对于公司未来的持续成长性又表现出担忧，市场普遍认为华谊兄弟的核心资产在于其当家导演冯小刚，这其实是一种十分脆弱的盈利模式。

在上市之初的头几年里，华谊兄弟和冯小刚导演还是不负众望，通过一部又一部成功的商业大片保证了华谊兄弟的业绩高速增长，打消了市场对于公司的怀疑。2009年，华谊兄弟的净利润只有8000多万元，到了2015年，公司净利润已经接近10亿元。

但也正是从此时开始，公司的高速增长戛然而止，增长瓶颈不期而至。2016年，华谊兄弟的营收和净利润双双负增长，尤其是扣除非经常性损益后的净利润亏损4000万元，市场此前对于华谊兄弟盈利来源过于单一的担心开始被证实。为了在最大程度上挖掘旗下明星资源的潜力，让明星的潜力转化为公司的业绩，华谊兄弟在2015年实施了两笔收购，这两起收购迄今依然引发巨大争议，成为压在华谊兄弟头上的一块巨石。2015年10月，华谊兄弟以7.56亿元收购浙江东阳浩瀚影视娱乐有限公司70%的股份，后者主要股东包括李晨、冯绍峰、Angelababy等明星，该公司成立时间仅有一天。2015年11月，华谊兄弟再以10.5亿元收购东阳美拉公司70%的股权，该公司成立也仅有两个月时间，99%的股份由冯小刚持有。

公司高价收购两家没有历史业绩的公司，在当时就引发轩然大波。按照公司的收购协议，两笔收购都签署了长达5年的业绩对赌，如果被收购方无法完成业绩承诺，需要以现金补齐。比如和冯小刚签署的业绩对赌是，2016年度承诺的业绩目标是税后净利润不低于人民币1亿元，自2017年度起，每个年度的业绩增长15%，一直到2020年12月31日止。在华谊兄弟看来，如果被收购公司能够实现5年的业绩承诺，相当于为华谊兄弟提供了长达5年的业绩保障，但投资者并不认可这笔收购，资本市场自有另外的算法。

会计学上有一个专业名词叫做“商誉”，商誉都是由收购产生，所以有“不收购，无商誉”之说，如果收购的价格超过被收购对象的净资产公允价值，超出的部分就叫做商誉。按照规定，上市公司的商誉资产必须每年做减值测试，如果被收购的对象出现经营恶化等迹象，上市公司就必须对商誉进行减值，如果减值规模过大，将在很大程度上影响上市公司的业绩。

最近几年，由于A股市场收购规模越来越大，商誉减值已经成为A股市场的一颗地雷，对于很多商誉过高的公司，投资者都会采取回避的态度。华谊兄弟在2015年收购东阳浩瀚和东阳美拉这两家公司，收购价格分别是7.56亿元和10.5亿元，但这两家公司的净资产分别只有1000万元和-0.55万元，华谊兄弟支付的对价几乎全部构成了商誉，如果再加上公司近年来的其他收购行为，华谊兄弟目前累计的商誉资产超过30亿元。

虽然华谊兄弟对被收购对象要求了长达5年的业绩承诺，但即使这5年业绩都能实现，也并不意味着就没有商誉减值的风险，因为商誉减值测试必须每年都进行，即使在业绩承诺期满后也是如此。在业绩承诺期内，被收购方还有足够的压力来实现业绩承诺，商誉减值的风险可能并不大，在业绩承诺期满后，被收购方没有了压力，商誉减值的风险可能反而更大。

对于华谊兄弟而言，目前最大的危机在外部信用迅速恶化，这将带来一系列连锁反应，使得很多极端的负面事件最终自我实现。随着公司的公众关注度越来越高，华谊兄弟的一举一动都被市场迅速放大，比如近期公司两位创始人的股权质押，也被解读为疯狂套现，甚至被视为即将跑路。大股东的股权质押在资本市场原本非常常见，王中军、王中磊此前也有过多次股权质押，只不过在当前风口浪尖上，这一次股权质押被外界赋予了更多的含义和解读，甚至已经有人将二人和贾跃亭相比。

任何一家公司经营都需要良好的外部信用支持，当前华谊兄弟面临前所未有的巨大质疑，这将会从多方面增加公司的经营困境，甚至可能会摧毁公司正常经营的外部环境。如果外界对于公司的信心严重下降，相关银行可能会出于风险防范的角度采取资产保全措施，这将会对公司带来毁灭性打击。

当年乐视网突然崩塌，一定程度上也和金融机构的踩踏有关。贾跃亭妻子甘薇就曾经公开表示，“乐视资产被某银行超20倍冻结，随后引发诸多金融机构集中挤兑，停止授信并提前追收贷款,全部资产被司法冻结,导致公司经营性流动资金全部枯竭。非上市公司生产经营戛然而止，彻底休克，全面停顿，10000余名员工被迫解散，公司仅仅只能做的一件事情就是靠出售资产还债。”

对于华谊兄弟而言，如果不想重蹈乐视网的覆辙，当务之急是尽快消除外界的重重疑虑，重建外界对华谊兄弟的信任。否则，一旦在资本市场和银行体系发生踩踏和挤兑事件，再牛的公司都将回天乏术。

6月11日晚，针对外界的种种质疑，此前一直沉默的王中军紧急发声，公开发表了一份对全体股东的信，对于公众关注的阴阳合同、股权质押、投资收购等问题一一回应。按照危机公关的黄金四小时法则，在舆情发酵十多天后才做出回应，显然已经为时过晚。6月12日，华谊兄弟股票开盘，股价表现依然萎靡。华谊兄弟当前的困境，显然不是一份声明可以拯救。