长租公寓REITS发行开绿灯 各路资本欲携险资入场

（原标题：长租公寓REITS发行再开“绿灯” 各路资本欲携险资入场跨越“收益差”）

本报记者 陈植 上海报道

上月末，一纸《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》下发，掀起了各路资本布局长租公寓REITS的热情。

《通知》称，将重点支持住房租赁企业发行以其持有不动产物业作为底层资产的权益类资产证券化产品，积极推动多类型具有债权性质的资产证券化产品，试点发行房地产投资信托基金（REITS）。同时，鼓励专业化、机构化住房租赁企业开展资产证券化。

一位熟悉政策的知情人士向记者透露，这意味着长租公寓等项目改建报批备案，以及相关REITS产品在证券交易所挂牌交易，将获得“绿色通道”。

5月以来，民间长租公寓运营机构、房地产投资基金与房产开发商均加快了发行REITS的可行性研究，部分物业在收购规划环节就开始探讨未来发行REITS的可操作性。

一位房地产基金合伙人告诉记者，发行REITS操作难度不低，比如发行利率一项，当前资本市场普遍期望年化收益率达5%-6%，但国内多数长期持有运营物业实际年化回报率仅3%-4%；此外，随着近期信用债接连出现违约风波，不少REITS投资机构希望发行机构能对项目付息进行担保兜底，这与民间长租公寓运营机构、房地产投资基金存在分歧。

“不过，上述政策给长期持有运营物业项目退出带来了新的操作空间，让机构能一次性赚取丰厚的物业升值收益，因此机构试水热情不减。”房地产基金合伙人直言。

收益差“瓶颈”

近日，歌斐资产与酒店品牌亚朵、国际服务公寓运营商雅诗阁签订合作协议，将此前从融创收购的香溢花城一栋“酒店+公寓”物业交给亚朵与雅诗阁运营管理。

歌斐房地产基金合伙人谭文虹向记者表示，引入这两家机构，存在将上述物业设计成REITS产品发行的考量。通过有效运营管理，有助于提升物业的整体租金回报率。

她表示，随着运营商的有效管理持续提升租金价格，未来整个项目年化运营收益有望达5%以上。

如何弥补收益差，是物业长期持有运营者发行REITS共同面临的资本运作难题。

中国REITS项目运营发行环境与欧美国家截然不同。一方面，欧美收购长期运营物业的年化贷款利率约3%-4%，新加坡低至1%-2%，而中国银行业这类贷款利率普遍在5%-6%以上；另一方面，中国一线城市核心地段的酒店与长租公寓租金价格低于欧美国家，但房地产涨幅却更高，此消彼长之下，国内长期持有运营物业的运营收益进一步下滑。

“更重要的是，国内的税收优惠幅度不高。”上述房地产基金合伙人告诉记者，他此前考虑收购一栋1万平米的物业项目（位于上海核心地段周边），改建成长租公寓出租，最终设计成REITS产品实现项目退出，但由于机构收购旧物业需缴纳12%增值税，项目的实际年化运营收益因此跌至3%以内，最终不得不放弃。

他向记者透露，在上述《通知》出台后，有房地产公司向相关部门建议，对收购物业改建长租公寓（或长期持有运营）提供相应的税收优惠，比如将增值税税率降至4%-5%，但至今未有回音。因此，机构更愿意研究新建长期持有经营项目设计成REITS产品的可行性。

多位业内人士透露，为了弥补这份收益差，部分长租公寓运营方、房地产基金尝试发行结构性REITS产品。这类REITS产品分成优先级份额与劣后级份额，优先级年化收益率达5%左右，劣后级收益可能超过10%。

以往，一些机构愿意接受优先级份额，主要是他们可以通过杠杆投资，令实际回报提高至8%左右。但随着资管新规出台，这类结构化REITS产品存在变数。

拟引入保险资金“镀金”

尽管REITS发行存在诸多挑战，但并未阻碍房机构的参与热情。

在上述券商人士看来，这主要源于物业估值增值收益一次性套现的利益驱动。具体而言，尽管多数长期持有运营物业年化回报率仅3%-4%，但一线城市核心地段物业每年约有10%的增值空间，若机构通过有效运营实现REITS退出，那么其实际项目回报率或达13%以上。

为了解决收益差、结构化REITS产品发行不确定性等操作难题，机构开始考虑引入保险资金，即先将物业部分股权出售给保险公司等长期资金持有方，再协同后者共同发行REITS。

这种做法的好处，一是保险资金的入场，能提前偿还此前物业开发收购过程的银行贷款，降低贷款利率等财务支出；二是保险资金能为物业后续改造提供低成本长期资金。

“更重要的是，不少长租公寓运营机构、房地产投资基金认为，通过保险公司等机构投资者的入股，有助于提升整个REITS股东方的信用度，从而获得更多机构认购额度，并适度降低发行利率。”上述券商人士指出。

不过，目前保险公司对长期持有运营项目的投资持谨慎态度，一方面要求物业必须处于一线城市核心地段，具有稳健租金回报与房产增值空间；另一方面其租金回报率不能低于保险资金长期投资回报预期值。

“考虑到多数长期持有运营物业年化收益仅3%-4%，仅此一项就可能被不少保险公司否决。”上述券商人士指出，尽管长租公寓等长期持有运营物业得到政策扶持，但符合保险公司投资要求的项目却屈指可数。

（编辑：马春园，邮箱macy@21jingji.com）