CDR落地猜想：做市交易防爆炒 铺路沪伦通GDR

（原标题：CDR落地猜想： 做市交易防爆炒 铺路沪伦通GDR）

本报记者 谷枫 北京报道

聚焦CDR

做市商制度的引入可能会通过CDR一级市场与二级市场的联动，控制CDR与基础证券之间的价差。

随着5月4日《存托凭证发行与交易管理办法》（下称《管理办法》）公开征求意见，CDR制度距正式落地又进了一步。

一个值得注意的细节是，《管理办法》规定，CDR交易将采取做市商交易方式。不过，对于如何在做市交易方式下完成交易，以及何种机构可以成为做市商，在《管理办法》并没有提及。不过，业界普遍预期券商将成为CDR做市商。

此外，《管理办法》设计考虑兼容沪伦通，也为未来GDR（环球预托证券）的发行提供了借鉴。

做市防爆炒

对于为何此次监管层决定采用做市交易制度，而非A股所采用的集合竞价交易制度，21世纪经济报道记者在同诸多市场人士沟通后了解到，市场人士认为采用做市交易方式主要有两点考虑。

首先是在做市交易下，CDR将难以被爆炒。一直以来，监管层都在强调要防止CDR产品，尤其是首批CDR产品被市场爆炒。毫无疑问，在采用做市制度的情况下，CDR产品的价格将能通过做市制度双向报价的模式达到平抑股价的目的。

与此同时，还有市场观点认为，采用做市交易制度同此后CDR产品是否同基础证券转换有一定相关度。

“若CDR与基础证券不可相互转换，则将出现‘两个市场、两个价格’问题。CDR与基础证券各自的价格取决于不同的证券市场上投资者各自的价值判断。长期来看，缺乏可转换性可能导致CDR的价格背离基础证券的价格。同时，《管理办法》中又提出，‘存托凭证的交易可以按照有关规定采取做市商交易方式’，做市商制度的引入可能会通过CDR一级市场与二级市场的联动，控制CDR与基础证券之间的价差。”5月7日，国信证券经济研究所分析师董德志表示。

但无论如何，一旦采用做市交易方式，券商都将是受益机构。目前国内资本市场，仅有期货产品以及新三板市场的部分交易是通过做市交易来完成的。而在目前新三板市场的做市商中，券商是唯一的持牌做市机构。

“期货产品和新三板市场有做市交易，但从产品的属性来看，新三板做市的制度更符合CDR产品的特性。另外考虑到券商在公司发行CDR产品中扮演的角色，券商大概率将会是担任首批做市商的机构。”华南地区一家中型券商做市业务部门的负责人认为。

除担任做市商外，《管理办法》中还扩大了存托机构的范围，这也给金融机构更多拓展CDR相关业务的机会。

在此之前，国务院下发的《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》中，存托机构暂定为中登公司及其子公司。但《管理办法》指出，中登公司及其子公司、经银保监会批准的商业银行以及经证监会批准的证券公司均可担任存托机构。

“存托机构是存托凭证运行中最为核心的机构，一方面要在境外要审查融资企业财务状况、签订发行契约、确定转换比例，另一方面在境内要承担承销发行的责任，并对国内投资者提供相关理财和咨询业务。中登公司、银行、券商均可担任存托机构，综合实力较强且在境外有分支机构的证券公司优势明显。”董德志表示。

5月7日，一位海通证券非银行业分析师告诉21世纪经济报道记者：“在美国混业经营的金融体系下，存托机构和承销商一般由一家机构担任，而在中国分业经营的金融体系下，商业银行无论在资源储备上还是在证券业务经营能力上均远落后于券商，另外经过多年发展，目前我国证券公司已经具有一定的海外经营经验，部分券商足以胜任存托人的职责。”

沪伦通前哨

深究《管理办法》的细节，除了对金融机构的业务有很强指导意义外，其在很大程度上还将为沪伦通提供强力的理论及实践经验。

就目前官方透露的消息来看，沪伦通将采用完全不同于沪港通、深港通的互联互通机制。根据伦交所官方消息，沪伦通将是一个跨境交易的新概念，届时中英相关企业会发行GDR，互相在英中交易所进行挂牌。

“为了引入红筹架构企业回归境内资本市场所设计的CDR制度在很大程度上可以为GDR提供英国上市公司在中国境内市场发行和交易的经验。一定程度上来说，CDR也同样可以适用于英国的公司，可以理解未来沪伦通的GDR很大程度上将参考CDR制度实施运行的情况。”5月7日一位中金公司的投行部人士对21世纪经济报道记者表示。

同日，一位接近监管层的人士也对21世纪经济报道记者表示：“证监会正在推进沪伦两地股票市场互联互通机制建设，沪伦通项目初期也拟采取存托凭证互挂方式实现两地市场互联互通，制定《管理办法》，对存托凭证的发行上市、存托 托管、信息披露、投资者保护、监督管理、法律责任等作出全面安排，有利于为沪伦通项目奠定制度基础。”

值得注意的是，中英双方在透露与沪伦通相关进展时，也提及了沪伦通或将会使用做市制度。

此前的2017年12月，第九次中英财金对话活动上，21世纪经济报道记者了解到，伦交所会选派一些券商担任做市商，英国筛选出来的企业标的的交易则会在上海进行清算、结算，同样中方也会选派金融机构担任做市商，中方企业的标的则会在伦敦进行交易。