在岸市场人民币多头云集：人民币汇率升破6.26

（原标题：在岸市场人民币多头云集而空头“失语”：人民币汇率升破6.26）

本报记者 陈植 上海报道

2月以来新兴市场资金流出加剧，似乎没能阻碍人民币持续上涨趋势。截至2月7日20时，人民币兑美元即期汇率徘徊在6.2648，盘中一度创下2015年8月11日汇改以来的新高值6.2512。

受此影响，人民币兑美元1年期NDF（无本金交割远期外汇交易）一度报在6.4014，创下2015年8月11日汇改以来的新高值。

“事实上，即期汇率与远期汇率存在着跷跷板效应——若人民币兑美元即期汇率持续大幅上涨，远期汇率报价势必水涨船高。”一家香港银行外汇交易员直言。随着即期汇率与远期汇率双双持续走高，短期内人民币汇率回到2015年8月11日汇改前点位的几率正变得越来越高。究其原因，随着外汇市场交易主体结构与多空博弈格局出现变化，人民币汇率正呈现易涨难跌格局，甚至多个交易日人民币汇率涨幅已经超过美元跌幅。

21世纪经济报道记者了解到，由于人民币涨幅过快过猛，如今越来越多金融机构与企业开始担心相关部门有可能采取汇市调控措施遏制人民币过快上涨。

“尽管市场普遍认为人民币此轮快速上涨主要是受到美元指数下跌影响，但本周以来美元触底反弹，加之新兴市场资金流出加剧都无法遏制人民币上涨，这意味着人民币存在着新的单边快速上涨动能。”多伦多道明银行外汇策略师Ned Rumpeltin向记者分析说，“这势必激发热钱重新大举涌入中国市场。”

人民币持续上涨的“新动能”

在多位外汇交易员看来，人民币即期汇率之所以能在新兴市场资本流出加剧与美元指数触底反弹的双重压力下持续上涨，与当前人民币外汇市场交易主体结构与多空博弈格局出现微妙变化有着密切关系。

以境内在岸市场为例，人民币即期汇率的交易主体是央行、银行等金融机构与企业。以往在人民币贬值期间，企业基于避险需要频频购汇压低人民币汇率，银行与央行则起到稳定人民币汇率的作用。随着去年5月人民币中间价形成机制引入逆周期因子，以及中国宏观经济数据好转令人民币汇率彻底摆脱单边下跌预期，企业纷纷选择止损结汇，令境内在岸市场人民币多头云集而空头“失语”，形成当前人民币汇率易涨难跌的格局。

“这种市场结构也导致在岸市场人民币成交量难以持续放大，某种程度放大了人民币单边大幅升值幅度。”布朗兄弟哈里曼（BBH）全球外汇策略主管Marc Chandler向记者分析。这种现象也出现在境外离岸市场——以往国际对冲基金一直扮演着人民币空头角色，随着人民币汇率大幅上涨导致他们纷纷离场，令离岸人民币趋于易涨难跌。

他坦言，本周以来人民币汇率能成功抵御中美利差持续收窄的负面冲击，也是得益于此。具体而言，2月2日当天美国10年期国债一度触及过去3年以来最高值2.85%，当天中国10年期国债收益率则徘徊在3.92%附近，令两者利差从去年底的147个基点，收窄至107个基点。

然而，国际投机资本却不敢以此沽空人民币套利。究其原因，是当天早盘企业结汇潮与人民币买盘增加，令人民币兑美元即期汇率一度涨破6.27、6.28两个整数关口。

“这也激发人民币买涨热情持续升温。”Marc Chandler进一步指出。7日美国10年期国债收益率回落至2.77%附近，令中美利差回升至113个基点，吸引不少企业加大结汇力度，助推人民币汇率顺势突破6.26整数关口，一度逼进6.25整数关口，创下2015年8月汇改以来的最高值。

一位外资银行金融市场部人士向记者透露，越来越多金融机构已经意识到这种市场结构有可能触发人民币持续快速上涨，从而将双向波动趋势演变成“单边升值”，建议相关部门适度增加国际大型资产管理机构与外汇经纪商进入境内人民币市场参与交易，通过增加不同类型交易对手与人民币汇率交易策略，尽可能改变当前人民币汇率易涨难跌的局面。

在他看来，随着人民币汇率不断逼近6.20，企业结汇与人民币买涨热情还将持续升温，令人民币涨幅大于美元跌幅。

“尽管过去8个月人民币持续大涨令部分外汇头寸选择结汇，但由于不少企业投资海外房地产与金融理财产品以及用于海外投资并购，导致逾千亿美元外汇头寸至今尚未结汇。”上述香港银行外汇交易员估算，“如今随着不少金融理财产品陆续到期，加之海外投资项目开始创造现金流，这些企业在不敢加大远期购汇套保力度的情况下，只能选择尽早结汇规避美元贬值风险，成为驱动人民币汇率持续快速上涨的另一个新动能。”

一家国有银行金融市场部人士对记者表示，当前企业对人民币远期套保操作正变得越来越谨慎，其中一个重要原因是央行一再强调人民币趋于双向波动，但最近一段时间人民币呈现单边快速升值趋势，且多个交易日人民币涨幅甚至超过美元跌幅，令他们担心相关部门可能会采取措施调控人民币涨幅，不敢在远期市场增加套保头寸避免额外损失。

推动外汇均衡管理

记者多方了解到，这种担心也在不少金融机构内部悄然流传。

一家大型外资银行甚至列举了相关部门可能采取的三项汇市调控措施，一是适度加快资本项的开放进程，包括增加QDII、QDII2、债券通南向投资的额度，通过容许更多境内资金流向海外开展投资，从而缓解人民币短期快速上涨压力；二是择时引入反向逆周期因子，即当人民币涨幅过快时通过这个反向逆周期因子适度调低人民币中间价，从而遏制人民币涨幅过快；三是直接进入外汇市场买入美元压低人民币汇率。

“但是，只有外汇市场出现两大现象，才会触发相关部门采取上述措施。”汇丰银行高级外汇策略师王菊向记者指出，“一是人民币出现非理性升值预期，比如当美元指数反弹导致其他非美货币大幅贬值，唯独人民币持续保持快速上涨；二是中国资本跨境流动呈现一边倒现象，包括人民币快速升值令大量热钱涌入。”

在王菊看来，当前外汇市场尚未出现上述两大现象——以人民币兑美元汇率波动为例，当前人民币涨幅与美元跌幅大致相当，尽管个别交易日人民币涨幅超过美元跌幅，但央行等相关部门会容忍这种状况短暂出现，以此促进人民币汇率进一步实现清洁浮动，降低企业或金融机构非理性结售汇对人民币交易定价的冲击。

“当前不少金融机构也在密切关注外汇储备与结售汇顺差数据是否出现异常增加，以此判断资本跨境流动是否呈现一边倒迹象。”她直言。根据当前中国宏观经济持续好转、美元短期难改下跌颓势、中国资本跨境流动趋于均衡等因素而言，年底前人民币均衡汇率波动区间中枢将在6.2附近。

值得注意的是，央行副行长潘功胜近日撰文表示，进一步推动外汇均衡管理，服务全面开放新格局。中国的宏观审慎政策已回归中性原则，未来跨境资本流动管理上，也将强调中性原则——既支持合法合规资金流出，也支持合法合规资金流入。

在上述香港银行外汇交易员看来，潘功胜此番表态预示着央行不允许资本跨境流动出现一边倒现象，尤其是大量热钱趁着当前人民币单边升值期间大进，在人民币趋于双向波动时大出。

“这也令不少金融机构对中国相关部门进一步放宽QDII、QDII2、债券通南向投资等额度抱有很高的期望值。”他直言。由于这些对外投资渠道采取额度审批制，其对人民币汇率与资本跨境流动均衡平稳的影响相对可控。