从步长制药破发 谈“骑大象”奔跑的王道

（原标题：从步长制药破发 谈“骑大象”奔跑的王道）

次新股步长制药本周二（12月5日）破发，当天蒸发市值709亿元。上市一年的新股破发，意味着什么？市场中有人说“市场风格会转换到超跌的中小创股票”、或是“结构性下跌风险却会演变成全面性崩塌风险”。作为价值投资的倡导者，对于这些观点，笔者有些话不吐不快。

上述判断还保留着A股投资者的惯性思维，是画地为牢。投资者需要调整投资策略，才能在未来的市场有所斩获。事实证明，小票的流动性已经出现了问题，鲜有大资金关照。抓大弃小，寻找安全岛，才能跟上时代步伐，才能体验“骑大象”背奔跑的乐趣。

炒次新观点为何根深蒂固

笔者一直提倡“远离市场、靠近公司”。不过为了让投资者看清市场中小票的生存状态，还是要暂时回归一下市场。

12月5日，大盘在上证50强势护盘下虽然守住3300点，但很多个股陷入恐慌性杀跌，尤其是次新股和高送转概念股遭到清仓式甩卖。之后两天的市场可想而知，沪指都是收于3300下方。再看步长制药，12月5日该股盘中以51.35元/股创下上市以来最低交易价格，相较于55.88元/股的发行价折价近8.11%。12月6日，该股再创新低51.30元。步长制药上市时可谓风光无限，顶着“最贵新股”的光环，可没想到上市一年后就跌破了发行价，成为自去年实行IPO新规以来首只破发的个股。

步长制药是跌破发行价的代表，而回看近一年上市的次新股，自打开涨停后跌幅超过50%的不计其数，追涨的投资者惨遭套牢。当然，还是有不少依然乐此不疲的在炒作次新股，虽然有不菲收益，但笔者看来这是“刀尖嗜血”的游戏，因为这种玩法不看公司基本面，全凭盘口、资金、技术，收益无法持续。

为何炒次新股的观念一直根深蒂固呢？

首先，次新股确实产生过不少大牛股。A股目前的IPO核准制就决定了炒新有盈利模式。而次新股在大盘没行情时，更容易使人耳目一新，迎合了国内投资者喜新厌旧的投机本性。尤其是对于处于新兴行业、生产独特产品、具有震撼题材或基本面特别优秀的次新股，投资者尤为钟爱，比如华大基因就是典型。

如今年7月份上市的华大基因，从开板后8月11日的跌停价95.76元一路上涨到11月14日的最高价261.99元。从开板日计算，涨幅超过160%。不过，随着华大基因的业务模式遭到质疑，以及偏高的估值，公司股价已跌至200元一线，但回看股价依然有翻倍的涨幅。

其次，次新股股价波动大，盘子小，没有套牢盘，炒作起来利润快而高，这也是深受高风险投资者喜爱的重要原因。

次新股下跌背后的逻辑

那么近期次新股大跌的原因，笔者认为有以下几个：

一是前期许多次新股表现强势，估值偏高，不少获利盘近期高位出逃，引发杀跌。

二是好多上市一年的次新股迎来解禁高峰，面临巨大解禁抛压。上海银行、华安证券就是典型代表。

第三个原因是最重要的，就是业绩变脸。统计显示，2016年三季度以来上市的495只新股中，首份三季报中出现营业利润同比下滑的企业137家，占比高达28%。与之相对的是，所有次新股中仅有53家三季报营业利润同比增长超过100%。这样就导致了市场对次新股估值的困惑。因此出现整体暴跌的走势也就不奇怪了。

拿破发的步长制药来说，2015年公司通过企业合并带来的投资收益助力公司在上市前一年创造出业绩顶峰，当年实现净利润35.37亿元，同比增长1.67倍，但上市后公司却持续出现增收不增利的尴尬状况。这和企业过于追求规模扩张，导致收购药企的成本上升，研发投入不足有很大关系。而步长制药绝非个案，而是上市企业的通病。

最后，次新股本周暴跌也和监管有关。12月1日证监会例行举行的新闻发布会上，再次剑指高送转，对于“高送转”等概念，应理性分析，警惕“高送转”游戏陷阱。证监会将加强对“高送转”上市公司的现场检查。

高送转一直是次新股炒作的重要题材，但是监管的加强和理性的引导使高送转的预期降低。最明显的标志，三只推出高送转预案的股票：凯普生物、梅泰诺、荣晟环保在4日全部跌停。华立股份因为停牌而暂时躲过下跌。而在三只跌停的高送转股中，荣晟环保是12月1日晚上公布高送转预案的，预案为10送转21股派3元；但随后又于12月3日晚修改了高送转预案，更改为10送4股派6元。而4日停牌的华立股份也在当晚修改了高送转预案，将原来的10转10股修改为10转4股。笔者认为，上市公司这样做，完全是为了迎合证监会的监管要求。

没有了业绩的支撑，又没有了高送转预期，加之新股不断上市，稀缺性被摊薄，而次新股市盈率少则炒高到50倍、60倍，炒到80倍、甚至百倍以上，完全脱离了公司业绩的支撑，次新股自然上涨乏力。

而从次新股的投资者结构看，基本上以游资和散户为主。这些资金都属于典型的投机，看见风向不对，争相逃命，这就难免出现崩塌式暴跌。

蓝筹股步入价值再发现通道

观察盘面可以看出，次新股的行情走势和上证50正好相反，这也表明主流资金都在大蓝筹白马上。因为与次新股相比，大蓝筹白马股业绩更确定，市盈率更低，安全性更高，且符合政策导向。

很多投资者期盼风格能转换到这些超跌的中小票上，但笔者认为这只是一种奢望，因为事实证明小票的流动性已经出现了问题，鲜有大资金关照。

网上有一种说法，笔者比较认可。“现在讨论的，不是风格转换，而是流动性折价的问题，这在A股历史上没有过，但普遍存在于国外权益市场。”

曾经的A股市场中，小票容易形成流动性溢价。而现在游资和庄家被死死压着、散户套牢，小票流动性风险凸显。一旦企业业绩不及预期，低流动性就会带来囚徒效应，股价立马被斩杀。当这种现象普遍存在时，市场对小票的风险偏好降低，风险溢价提高，要求小票在估值上给予更多的折扣，形成流动性折价。某种意义上来说，A股在与国际接轨，也就是“强者恒强，弱者更弱”。

而本轮白马蓝筹股一路走来，已经有了惊人涨幅，近期的调整市场也再次出现了不同的声音，有“蓝筹行情到此结束”、以及“结构性下跌带来整个市场的下跌”一说。而笔者并不认同这个观点，认为白马蓝筹在此处稍作休整，后续还有继续发力向上的动能，投资者正好可以调整自己的持仓结构跟上主流趋势。

因为今年“大会”的胜利召开，监管层已发出“全力确保资本市场平稳运行”要求，“稳中求进”是主基调，蓝筹担纲的行情在市场中起到了定海神针的稳定作用。我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，从资本角度看应该关注其中具有长期发展趋势的领域，目前A股站在新的历史起点上，由“漂亮50”所引领的蓝筹行情，正持续深入，这是一轮时间跨度大、覆盖面广的系统性上涨，而交易策略，就是要继续坚持龙头股策略，充分享受蓝筹股的估值溢价行情。

当下A股市场的投资文化正在经历历史性变迁，真正具备企业家精神的上市公司在受到来自市场的奖励，应该享有企业家溢价，而且将持续引领市场，而投机倒把、鼠目寸光的公司，理应经受泡沫破灭、流动性枯竭的惩罚，而跟这些公司一丘之貉的机构或投资者也将随之梦碎，比如乐视网。

本轮慢牛上涨的主线是价值投资，就是蓝筹股的价值再发现，是上市公司实实在在的业绩来支撑。而这些公司是未来国运昌盛的代表。而不少投资者想转换风格，苦于套牢太深舍不得割肉，越累越被动，但投资者要想改变被动局面就应该看清大势，及时调整投资策略，重个股，轻指数，抓大弃小，寻找安全岛。这样才能跟上时代的步伐，也才能体验到骑在“大象”背上奔跑的乐趣。投资应该化繁为简，在大多数人犯错误的时候，你要做正确的事，那就是坚持走价值投资之路，这才是正道。

（作者陈继豪系高溪资产合伙人）