加强监管协同 强化货币政策预期效应

（原标题：加强监管协同 强化货币政策预期效应）

如何解决利率决策的非市场性、利率价格多元并存、货币供应量增长但实体企业融资成本持续高企等问题，促使资金更为低廉、合理地配置到实体经济领域，各主管部门加强监管协同，有效降低对资金面的临时性扰动，强化货币政策预期效应。

闫彦明 郑宇驰 李 江

在我国经济近40年高速增长过程中，有中国特色的货币政策起到了保驾护航的作用。但随着经济金融开放程度日益提高、利率市场化持续推进、经济产业结构深入转型，我国央行货币政策面临商业银行的传导路径阻碍、货币供应量波动性过大等一系列新挑战。如何解决利率决策的非市场性、利率价格多元并存、货币供应量增长但实体企业融资成本持续高企等问题，促使资金更为低廉、合理地配置到实体经济领域，亟待通过顶层设计加以推进。

强化货币政策传导机制的重要前提，在于统一市场体系的形成，因此当前债券与信贷市场分割、多利率并行的情况成为降低政策有效性的主要障碍。进一步看，从短期利率向中长期利率传导的核心中介聚焦在债券收益率曲线，主要是国债收益率曲线，但由于现阶段债券市场流动性等制约因素，货币政策传导路径仍以银行信贷为主。因此，大力发展债券市场，完善国债收益率曲线，将有助于疏导短端利率和中长端利率传导中的断层，提高我国货币政策传导效率。具体可考虑，进一步加大央行公开市场操作力度，通过国债买卖来优化价格形成机制，由于债券利率的天然优势，这将有助于从整体上降低全市场利率中枢水平，从根本上缓解融资贵的问题。通过丰富国债发行期限、完善国债二级做市制度等手段提升国债二级市场流动性；或考虑发展以3个月SHIBOR和7天回购为基础的利率期货产品，为市场提供多元化的利率风险对冲工具，通过这些必要手段进一步强化债券（尤其是国债）的金融功能。

今年以来，面对高杠杆和资产价格泡沫带来的金融风险隐患，央行维持稳健中性的货币政策，“稳健”可理解为在金融风险可控的前提下，保持货币供应量的适度增长，支持经济持续平稳的健康发展，但“中性”又意味着要坚持经济金融去杠杆和市场出清的思路。目前来看，影响我国货币政策的因素既包括不断变化的宏观及国际经济形势，又包括强监管和防风险的政策环境，货币政策肩负促进“稳增长”的经济发展任务要求的同时，也承担“去杠杆”“抑泡沫”“防风险”的重任，总体还要坚持“稳中求进”的基调。就上半年我国经济保持平稳较快增长，经济稳定性压力不大的实情而言，眼下正值降低经济金融风险的政策窗口，进一步明确“去杠杆”的主体基调，实现市场化的优胜劣汰，增强政策操作的一致性，当能使操作逻辑更为明朗。

当前发达经济体的货币政策，主要分为美国、日本为代表的以公开市场操作为主，以加拿大和欧洲央行为代表的以利率走廊为主的货币政策操作模式。部分国家对利率走廊模式也处于探索完善过程中，我国在运用该机制过程中也存在一些亟待完善之处。比如优化利率走廊机制，强化货币政策工具新旧转换过程中创新工具的透明度，向市场提供更为稳定的预期，明确利率走廊的适用范围以及利率走廊的上下限，强化SLF（常备借贷便利）的上限功能，并适度顾及非银机构的融资成本。

在综合使用短期流动性调节等创新工具方面，重点聚焦短期市场流动性管理，中长期则让市场在流动性和定价中发挥决定性作用。优化MLF（中期借贷便利）操作效率，一方面适度提升MLF相对于逆回购的使用比例，通过向市场提供稳定的中长期限基础货币供给预期，合理引导中长期利率水平，避免逆回购操作规模大起大落对短期资金面造成的冲击；另一方面逐步将MLF操作期限缩减至1年以下，进一步加强央行与财政部之间的政策协调，加大短期国债发行频率，恢复央行买卖国债的公开市场操作，建立以国债收益率曲线为基准的货币政策框架。

为强化产业导向，进一步优化社会融资机制，当前尤须加大对非金融类企业债务融资工具的产业引导，如根据国家发展改革委等部委的规定，企业债等产品实行项目绑定机制，并具有“择优汰劣”的产业导向功能，这对规避同业空转、房地产炒作乱象及降低金融风险都有显著作用，因而对同类融资产品也可考虑引入产业引导机制。以表外理财为例，现阶段理财余额增速是重要调控目标之一，但理财资金由于资金投向的监管模糊和无需计提准备金等方面具备的优势，容易成为资金嵌套的途径。因此，针对同业资金嵌套、通道业务野蛮发展等问题应采取更为严格的募集资金管理要求和信息披露要求，或是考虑计提同业负债准备金，切实落实金融服务实体的要求。同时，加强大额存单、委外等同业业务资金管理并提高信息披露的透明度，包括规范同业理财募集资金投向、提升基础资产构成透明度等。这需要针对同业资金嵌套、通道业务野蛮发展等问题提出更严格的募集资金管理要求和信息披露要求，或可考虑计提同业负债准备金。

绿色债务工具具备与项目收益挂钩、资金“专款专用”等特点，是绿色金融的重要组成部分，是金融助力实体经济发展的重要落实点之一，也是促进我国生态环境建设的必要手段。进一步促进绿色金融债、企业债等融资工具的发展，将大大有助于在我国建设生态文明的同时合理引导社会资金流向。对不同产业类别、信用等级的企业，在债务融资过程中，应当更为合理地评级、定价，以充分反映风险溢价因素，使市场机制发挥“优胜劣汰”和定价的根本性作用。

为加强对货币政策的预期管理力度，还应加强监管协同，建立常态化沟通机制。事实证明，在金融去杠杆进程中，各主管部门加强监管协同，就能有效降低对资金面的临时性扰动，强化货币政策的预期效应。

(作者系经济研究工作者）