中证报：莫为下跌遮望眼 看长做短正当时

（原标题：莫为下跌遮望眼 看长做短正当时）

年内最大跌幅

中国证券报：近期行情分化加剧，11月23日两市大跌，沪综指更创出年内最大单日跌幅，什么因素导致此轮下跌？

李国旺：流动性中性偏紧情况下，导致了对股市资金面流动性的抑制，货币供给与股票供给的紧平衡出现更紧平衡；互联网现金贷业务管理趋严，对持牌的银行、非银行金融机构起强心针作用，近日金融股的表现即是政策的效果反应，但金融股在去杠杆下，强心针只能起一时作用；业绩因供给侧改革而出现分化，能够表现为人民美好生活和民族复兴需要的行业或个股，即使受市场冲击而回调，仍然会很快回归原来的轨道，但是受供给侧改革影响的过剩产能行业，其行情可能只表现为去产能而不大可能出现可持续性。

自2017年5月24日以来，股指在震荡中上扬，半年来的涨幅，市场情绪需要一定幅度回吐巩固；根据最新统计，市值在50亿元以下公司达1200多家，但这些公司PE在70倍以上、市值1000亿元以上公司不到90家，其PE只有13倍左右。随着供给侧改革深化，行业集中度越来越高，利润将向行业龙头，特别是向能够合乎人民美好生活和民族复兴要求的龙头公司集中，因此，会出现有些公司股价上升，但业绩上升更快的情况。近日跌幅大，是对半年来行情的一次修正，这种修正是政策、供求、业绩、情绪和估值同时作用的结果，也为龙头股行情的继续发展提供了空间。

魏颖捷：本周股债双杀的导火索是资管新政力度的超预期。打破刚兑和资管产品净值化对应着表外影子银行的缩表，其中对于A股杠杆主要来源的结构化产品进行了严格限制，未来A股的杠杆率将进一步下降。结合债市的反应，市场形成了如下循环：资管新政强化金融去杠杆、影子银行缩表预期—市场风险偏好下降—债券等表外资金重点配置的资产价格下跌—国债和国开债收益率上行—A股的估值中枢承压，尤其是白马股大幅上涨后，一旦估值中枢的压力阶段性大于盈利增速，股价会承压。本周下跌过程中白马股的成交量快速放大，避险情绪使得部分抱团资金先行撤出。长远看，资管新政对于A股而言是利好，杠杆率的进一步规范可以缓解过度波动带来的极端行情，同时刚兑打破后大量资金面临投向的重新选择，溢出效应或惠及A股。但短期市场会担忧未来的细则是否会像新政一样力度超出预期，在巨大不确定性面前，选择兑现观望的情绪会上升，而白马股作为年内机构投资者获利最为丰厚和流动性最好的品种，被减持就不难理解。

周旭：本轮指数的调整主要是宏观与微观流动性环境边际恶化共振造成的，四季度以来，债市悲观情绪蔓延下十年期国债利率不断走高，多次触及4%的关口。资管新规落地之后，市场的情绪并未因为不确定性落地而有所缓和，国债期货市场依然是弱势震荡，央行公开市场操作略显力不从心。十年期国债利率是市场无风险利率基础，分子端利率上行势必会压制市场估值的进一步提升。其次，市场结构性分化加剧了股市微观层面上的矛盾，存量资金博弈下上证50指数逼空式上行，承接资金难以为继下高位筹码出现松动，而市场的抱团行为又进一步加大了指数下行的风险，市场风险偏好降至了冰点。

区别对待大小票

中国证券报：目前沪综指和创业板分别下破60日均线和半年线，这是否意味着低吸机会已经出现？

李国旺：机会是跌出来的。特别是市场情绪出现悲观时，就会出现价值压缩，如果投资者持有长线资金，不妨对跌过头的公司股票进行财务投资；对能够提供中高端消费、创新引领、绿色低碳、共享经济、现代供应链的上市公司，能够在科技强国、质量强国、航天强国、网络强国、交通强国、数字中国、智慧社会提供有力支撑的上市公司，投资者不妨多研究、关注、观察，寻找行情下跌时提供的机会。

魏颖捷：沪综指和创业板的分化并未结束，目前市场风险偏好下移和无风险利率居高不下冲击最大的属创业板，由于创业板相对于主板的估值溢价仍高，而估值中枢均值回归的压力仍未释放完毕。从近两年监管层面对于跨界并购、借壳等外延式增长收紧的导向看，创业板为代表的小盘股盈利增速和增长质量并不足以消化目前的估值。相比之下，受益于供给侧和行业集中度提升的蓝筹股的内生性增长和（98.75-0.35%）ROE改善仍在趋势中。因此，针对沪综指中的传统行业龙头，沿用基本面判断有低吸机会，而创业板不排除有技术反弹，但趋势性机会有限。

周旭：从基本面上来讲，目前资金面对股债市场的扰动并未消退。近期出台的资管新规在具体细节方面超出市场预期，资金池和杠杆限制等监管政策会影响市场增量资金，从严监管将提高信用风险，行业短期阵痛不可避免，市场风险偏好的下移是短期不可忽视的风险点。债市尚未企稳下，市场对流动性的担忧难以有效缓解。而从股市交易层面上看，近期在价值投资理念的强化下，白马股逼空式上涨产生的虹吸效应使得个股“失血”严重，市场赚钱效应收缩下市场风险偏好已经降至冰点，风险偏好的修复需要一定时日。此外，交易拥挤引发的微观风险因素尚未完全释放，再叠加机构年底交易性行为的扰动，本轮反弹风向标上证50指数是需要时日阶段性调整的，因此短期来看指数尚且需要有个震荡筑底进一步消化利空因素的过程，建议投资者轻仓观望为宜。

资源品反弹可期

中国证券报：近期调整中，表现相对抗跌的基本都是煤炭、有色等资源股，此前资源股已持续回调2个多月，您如何看待后续资源股表现？

李国旺：在去产能、去库存、去杠杆等供给侧改革过程中，有些行业的上市公司得到了政策红利，煤炭有色等资源类行业，刚好是政策红利的享受者。经济新常态是调结构、稳增长的经济，着眼于经济结构的对称态及在对称态基础上的可持续发展，GDP增长成为再生型增长方式、生产力发展模式的组成部分、能够促进发展的可持续的增长速度越高越好，能够促进发展的可持续的高速增长是经济新常态追求目标。

这种行情能否持续？这要看资源类股票行情是否与其它行业的行情级差处于合理区间，如果处于合理的比价区间，行情会持续，一旦过度上升，也会出现投资者情绪变化，资金会向估值更低的行业流动。

魏颖捷：资源板块是上半年的明星品种，驱动逻辑是供给侧调整带来的产品价格涨价，三季度进入调整的逻辑是大宗商品的价格出现调整，如螺纹钢、煤炭、稀土等。如果说资源品种上半场的贡献是产品涨价下的盈利修复，那么在供给侧改革和环保的大趋势下，资源板块的下半场很可能是靠估值中枢的提升和毛利率的趋势性修复所驱动的。基本面上，市场对于资源品普遍悲观，担忧重点是经济结构调整下基建和投资增速的趋势性回落，股价反映完大宗涨价后即陷入震荡。但从全球需求相对稳定，叠加产能红线很难会因为价格上涨而大幅放松，因此供需仍维持在一个相对平衡的区间。叠加前几年大宗价格暴跌的市场出清效应，资源类的行业集中度进一步向龙头倾斜，上市公司作为行业内规模效应显著的代表，会受益于集中度提升带来的估值中枢提升。在大宗商品价格再次出现暴跌概率有限的前提下，目前大宗价格仍使相关上市公司盈利处于“sweetpoint”。同时，正是因为市场对于需求端的悲观，使得潜在的产能和产量压力处于低位。预计资源股的反弹行情仍会持续。

周旭：目前对周期股的投资需要把握两个方面，一方面，现在市场对明年的经济走势还存在分歧，经济下行引发需求不及预期目前仍然是周期股投资的主要矛盾；但另一方面，从上市公司披露三季报来看，本轮周期性企业盈利改善修复资产负债表后并未开展新一轮的产能扩张，供给侧改革抑制产能的释放确保了明年周期股盈利依然有支撑，周期股经过前期调整后，目前估值方面体现出明显的优势。因此两相共振下，周期股趋势性的机会需要等到明年春季开工旺季的经济数据验证，短期来看只是交易性机会。但对于下游需求确定性较强的小金属品种，如锂、钴等，可逢低积极关注。