国泰君安策略团队 李少君 牟一凌
导读
17日,中国联通(香港)混改公告称,混改占比由34.9%修正为35.19%;20日,中国证监会同意联通事项作为个案处理,适用修改前非公开发行规则,混改再度破局。
史无前例的央企混改破局。17日,中国联通(香港)公告混改方案不变,修正战略投资者持股比例至35.19%(原为34.9%):中国联通计划发行股份募集780亿元人民币,用于4G及5G和创新业务建设。战略投资者将认购90亿股中国联通A股股份,此外还将向联通集团公司购入19.0亿股联通A股公司股票,二者共占扩大后已发行股本35.19%。更为重要的是,此前市场担忧此次联通混改与2月17日再融资制度修订方案冲突,可能陷入搁置,但是8月20日证监会公告可以看出,混合所有制改革势在必行,与此前深改组会议,发改委和国资委领导表态一脉相承,混合所有制改革力度和战略意义将超过市场预期。
此前较低的混改预期将加速修正。我们在8月14日报告《躁动行情里,主题突进时》里指出此前混改低溢价有两个原因: 1)第一,各地国企改革落地,山东模式、重庆模式、上海模式、广东模式等,当下国企改革问题不在于标的不足,而在于改革对象过多,但有标志性改革屈指可数;2)第二,也是最为核心的,由于此前政策层面缺乏强有力的宽容导向,以至于市场对大多数国企改革的预期给予的天花板较低,共识认为国企改革仅表现为修修补补或非核心资产,难以深入公司治理,如同云南白药的国资非绝对控股的混改模式难以广泛复制,因此不愿意给国改溢价。
重视联通混改超预期带来的边际变化:1)从股权结构来看,联通模式较白药模式更为开放,相对国航模式更为直接。此前白药模式是从集团层面转让股权,而国航则是以二级子公司为混改载体。此次联通混改对价上直接为央企一级上市公司股权,且在央企层面,更具有示范意义。我们认为联通模式将成为混改标杆,但这只是开始,精彩进行中;2)从联通混改的参与方来看,大多数为当下代表我国新兴科技发展的前沿公司,联通模式或可成为这些在海外上市优质标的缩影,传统电信的成长性将打开;3)8月20日,证监会为联通混改非公开发行适用规则放行,显示监管层为混改突破既有规则的决心,不确定性降低,国企混改主题弹性将加速释放。
自上而下推动形成合力。7月16日,国务院办公厅印发《中央企业公司改制实施方案》。8月5日国资委表态“全面发力、重点突破国企改革各项举措,在十九大前取得明显进展”。8月18日,发改委称抓紧推进混改第三批试点,并遴选部分地方国企,据财联社中粮资本中金珠宝在列。自上而下推动形成合力,实质进展加速,在横、纵上均有望出现百花齐放。
我们建议沿三条主线布局联通混改投资机会:1)21日起中国联通及本次混改相关方复牌,推荐:苏宁云商、中国人寿,受益:中国联通、用友网络;2)联通募投方向,推荐:中兴通讯、亨通光电、东山精密;3)国改深化,从行业逻辑层面实现突破的领域,电力重组推荐:华能国际;央企混改推荐:中国铁建;受益:铁龙物流、泰山石油、文山电力、中国核建、北化股份、中船科技;地方混改,推荐:百联股份。