人民币升值引企业结汇 远期外汇套期保值策略应变

（原标题：人民币升值引企业紧急结汇避险 远期外汇套期保值策略应变）

导读

“其实，境内企业紧急结汇避险潮涌，也是近期人民币汇率飙涨的重要幕后推手之一。”多位外汇交易员认为。它甚至引发了境内在岸市场的空头踩踏现象——随着企业结汇避险买盘旺盛令人民币汇率涨幅加快，导致其他尚未结汇的企业遭遇更大汇兑损失。

截至8月11日19时，境内在岸市场人民币兑美元汇率徘徊在6.6635，逐渐远离8月10日创下的年内高点6.6449，但在中东国家参与基建项目承包建设的一家工程建筑公司财务总监赵凯（化名）依然觉得难以承受。

“原先我们预计人民币兑美元汇率年内不大会突破6.7。” 赵凯告诉记者。最近两天公司高层多次叮嘱他必须尽快将50%美元头寸结汇成人民币，避免更大汇兑损失。

在多位银行国际业务部人士看来，遭遇类似汇兑损失风险的境内企业并不少。

“上半年外汇占款同比减少约2000亿元背后，是不少企业结汇意愿有所降低——更愿持有美元头寸规避人民币汇率贬值风险。”一家国有银行国际业务部主管向记者分析说。近期以来人民币汇率一度突破6.65，导致这些企业汇兑损失接近3%-4%。考虑到多数外贸与对外工程项目承包企业利润率不到10%，这等于是一笔不菲的利润损失。

记者了解到，这也触发过去两天境内在岸市场上演了结汇大战，导致境内人民币汇率涨幅远远超过离岸市场。截至8月11日19时，境内在岸市场人民币兑美元（CNY）较离岸市场人民币兑美元汇率（CNH）高出了逾120个基点。

“境内企业紧急结汇避险，某种程度主导了近期人民币汇率涨幅。”多位外汇交易员告诉记者。甚至不少企业发现原先的远期外汇套期保值方案“失效”，也加入紧急结汇避险大军，进一步拉高了境内人民币汇率涨幅。

“现在只能希望这轮结汇避险潮早点停歇，或许有助于缓解汇兑亏损压力。”赵凯向记者透露。

难以承受的汇兑损失

整个上半年，赵凯所在的国有工程建筑公司通过境外分支机构持有数千万美元头寸，主要原因是企业担心人民币贬值令相关部门加强外汇监管，让企业换汇流程拉长，难以按时支付境外建筑工程款。

“不少境内企业也有类似的想法。”一家股份制银行国际业务部主管向记者透露，尤其是今年以来相关部门采取多项措施警示房地产、酒店、体育产业、文娱产业对外投资的非理性现象，令不少企业预感换汇对外投资收购的操作难度增加，有意先通过境外壳公司借助跨境贸易项预留一笔美元头寸，用于支付海外投资收购资金。

上述股份制银行国际业务部主管估算，这些企业持有的美元头寸所对应的人民币汇率，大概在6.74-6.84之间。

但令他们没想到的是，近期人民币汇率一路从6.72涨至6.65，彻底打乱了他们的算盘。

“此前在人民币兑美元汇率突破6.75时，企业咨询是否有必要结汇避险，但随着美国就业数据强劲令美联储年底加息几率上升，加之美元指数从年内低点92.51反弹，他们又选择观望。”这位股份制银行国际业务部主管直言。如今人民币汇率大涨令这些企业汇兑损失已经超过3%-4%，足以吞噬不少对外贸易或基建项目的大部分利润额，迫使他们不得不采取紧急结汇减少汇兑损失。

“这也激发企业结汇避险持续潮涌。”多位银行国际业务部人士向记者透露，过去三天他们的工作主要有两项，一是尽早协助企业办妥结汇手续，二是叮嘱外汇交易部门尽早将企业客户的美元头寸进行风险对冲。最初，外汇交易员打算将这部分美元头寸拿到离岸市场做风险对冲，但对冲基金的人民币空头回补潮令离岸市场人民币流动性骤然紧张，只能将美元头寸转移到境内市场做风险对冲，直接触发境内人民币汇率涨幅远远大于境外离岸市场。

“其实，境内企业紧急结汇避险潮涌，也是近期人民币汇率飙涨的重要幕后推手之一。”多位外汇交易员认为。它甚至引发了境内在岸市场的空头踩踏现象——随着企业结汇避险买盘旺盛令人民币汇率涨幅加快，导致其他尚未结汇的企业遭遇更大汇兑损失。

在赵凯看来，企业紧急结汇避险潮涌背后，或许是越来越多企业针对未来人民币持续反弹未雨绸缪——此前，很多企业曾相信美联储鹰派加息缩表进程，可能会引发中美利差缩小与人民币贬值预期升温，但事实是7月以来，受国内去杠杆政策持续推进影响，中国10年期国债收益率从3.59%涨至3.66%，反之美联储鸽派加息声音渐起令10年期美债收益率从2.39%降至2.24%，中美利差反而扩大至142个基点，无形间支撑人民币汇率在下半年持续升值上涨。

“这导致越来越多企业不再观望，迅速将美元头寸转换成人民币从而减少汇兑损失。”赵凯直言。

远期外汇套期保值策略调整

值得注意的是，上半年中国远期结售汇差额由逆差转为顺差，也没能让企业成功抵御这轮人民币汇率飚涨所衍生的汇兑亏损。

究其原因，鉴于上半年美联储持续释放鹰派加息缩表的声音，不少企业将远期外汇套期保值方案的止损点设定在6.7上方。

“现在，很多企业纷纷亡羊补牢。”多家银行金融市场部人士告诉记者，随着过去两天人民币汇率涨至6.65，不少企业紧急要求银行迅速调整远期外汇套期保值方案的止损执行价格，比如人民币远期掉期期权的止损点调高至6.5附近，或者大幅增加看涨人民币的外汇期权额度，削减押注美元上涨的期权头寸等。

记者了解到，这主要是受到国际投行纷纷调高人民币汇率估值的影响。

近日，摩根士丹利外汇策略团队调整人民币汇率预期，将三季度人民币汇率预期从6.86大幅上调至6.63，年末预期从6.90上调至6.60。

“这意味着原先的外汇期权套期保值方案需要推倒重来。”多位银行金融市场部人士直言。一方面银行在原先远期外汇套期保值方案的基础上，追加年底到期、执行价在6.5的人民币兑换美元掉期交易或远期期货头寸，企业需要额外支付20%交易保证金，无形间增加了企业资金成本；另一方面当前银行主要提供欧式期权产品组合（即在固定的时间，企业决定是否执行期权协议），未必能满足企业相对灵活的外汇套期保值操作需求。

“近期，金融市场部都在加快不同期限、不同执行价、不同架构的美式期权（若人民币汇率超过期权产品规定的执行价，企业可以随时随地执行期权锁定汇兑成本）产品创设研究。”上述国际业务部主管向记者透露。

所幸的是，随着企业结汇避险需求日益旺盛，银行不再担心外汇期权风险对冲的操作难题。

以往，银行主要采取三种方式对冲外汇期权头寸风险，一是银行通过内部交易池寻找合适的反向操作期权头寸进行风险对冲；二是将这些人民币/外币期权转化成相应的即期交易品种，拿到银行间外汇市场寻找对手盘开展风险对冲，并由上海清算所清算；三是通过境外分支机构在国际期权交易场外市场寻找对冲盘。

此前在人民币汇率下跌期间，境内企业远期外汇期权套保方向集中在买涨美元，导致银行难以在境内找到足够的交易对手盘，只能通过境外以更高折扣价格寻找对冲盘，无形间带来一定的投资风险。

“如今随着人民币汇率持续上涨，银行完全可以在境内对冲掉绝大多数外汇期权头寸，有助于境内资本跨境流动进一步回稳，令人民币汇率逐步迈入企稳反弹的轨迹。”多位外汇交易员透露。这意味着企业未来的远期外汇套期保值策略，将从规避人民币汇率贬值，转向在人民币双向波动过程尽可能锁定更低的汇兑成本。