真融宝董事长吴雅楠：央行短期内不会有加息政策

（原标题：真融宝董事长吴雅楠：中国央行短期内不会有加息政策）

真融宝董事长吴雅楠

8月4日，网易财经专访了真融宝创始人兼董事长吴雅楠。对于央行的货币政策走向，吴雅楠在专访中表示，虽然央行的官方态度是稳健中性，但其实是根据市场和宏观经济审慎调节的一个过程。吴雅楠认为，上半年央行通过几次“缩短放长”的操作在逐步地引导资金利率中枢上移，把一定的过剩流动性回笼到央行体系里，引导资金真正流入。“缩短放长的一个基本目的就是挤泡沫。将短端资金利率上移以后，造成你的融资成本上升了。”

此外，吴雅楠表示，现在全球央行都在做的一件事就是缩表。下半年首先央行还是会动态地调整稳健的货币政策，在不会传导到实体经济融资端的前提下将一些短端资金的泡沫挤掉，以使社会的融资成本不会上升。

对于中国央行是否会启动加息，吴雅楠认为，目前中国经济总体还处于一个弱复苏的状态，利率本身是比较敏感的。从宏观经济本身来说，除了经济还处于缓慢复苏当中，CPI还处于比较低的水平，因此短期内未来半年甚至一年中不至于有加息政策。

网易财经：我们先聊一聊货币政策。我们都知道2017年之后央行对货币政策的一个定调就是“稳健和中性”，但是其实它的内涵可能也是有些变化的，想问问您对货币政策下半年的走向有什么看法？

吴雅楠：就像你刚才讲的央行的官方态度是“稳健、中性”，但是我觉得它是一个动态调节的。像小川同志和央行的其他领导都说过，它是根据市场、根据经济宏观审慎调整的一个政策。所以它不会是刚性，一成不变的。

但是相对来说，我觉得今年相对前两年来说，肯定资金应该来说是偏紧的。但是总体来说是持续稳健的中性政策。因为从整个大环境来说，经济现在转型当中需要去杠杆，去库存，去泡沫，这些其实都是在一定程度上来收缩资金。包括前两年M2高度的超发，相对来说高速度超发，也是代表资金的流动性已经产生了一定宽松的环境。所以我觉得最近几次央行的操作来说，它希望能够把短期流动性收一收。所谓缩短放长嘛，缩短放长今年的几次操作其实也是说，短期流动性其实发现是相对过剩的，或者说资金没有倒向实体经济的最需要的地方。从短期收缩流动性看，因为它毕竟是一个资金链，看它的传导，从短期流动性收缩传导到实体经济是会造成什么样的在实体经济上资金运营成本的上升，所以我觉得它一直在动态调节。

我觉得上半年我们看到有几次，特别是最近这一次，六月底，我们看整体的货币利率非常的高。像余额宝已经到5%了，理财的收益产品也到5%了。其实都比年初的时候相对低的短期的资金利率中枢在上移。所以我觉得整体来说，其实央行在逐步地去引导资金利率中枢上移，在不影响整体货币稳健的政策环境下，从相对角度来说，相对去年和前年，还是希望短期的利率中枢上移的。这样的话，能够把一定过剩流动性去收拢回笼到央行体系里。这样的话，他能够去引导资金真正流入。

如果他资金链条过长，然后资金又没有流入实体经济，他希望这样挤一些泡沫，把一些短期收益收一下。这样的话，使得一些资金不必过度的留在金融系统里，而没有流入实体经济里。这样把泡沫给挤一下。这是总结上半年央行的一个操作，缩短放长的一个基本的目的就是挤泡沫。然后同时变相地把短端资金利率上移以后，那么造成你的融资成本上升了。这样对去杠杆也是正向的，大家不愿意放杠杆了。原来你靠质押放杠杆可以融更多的资。但是如果短端利率上升，融资成本上升，那么在你放杠杆的成本上升，这样可以抑制加杠杆的效应。所以通过这种缩短放长，一方面在挤短期资金泡泡，同时抑制杠杆，能够倒逼整个金融系统去杠杆。如果觉得放杠杆成本太高，他就开始要缩杠杆了。所以这个是他两个最主要的目的。配合整个的宏观环境，我刚才讲去库存、去产能、去泡沫、去杠杆，整个的这样一个四去的配合。但是他也是希望这样的一个货币政策是一个相对稳健，宏观审慎地去引导，最终不要影响实体经济，融资成本上升也不要影响实体经济，它毕竟还在转型发展当中。它还需要有一个触底。L型的经济，它要触底，然后重新找到一个复苏的点。

所以我觉得下半年，回到你最开始提的问题，应该还是秉持这样的态度，稳健的一个货币政策。他会动态地去实时去调整他的货币政策。所以反观来看的话，和全球的整体的其他的央行的货币政策对比的话，像美国已经是比较明确的加息的节奏，只是说它今年加几次的问题。现在已经加了两次了，可能下半年还会再加。我觉得至少加一次吧。这样的话，它是一个加息的环境。

然后欧洲也会有类似的，最近它是维持利率。大家都在讨论中国是不是在被动加息，我刚刚讲短端利率在上升，是不是在被动加息。我觉得从表象上好像是，央行在主动操作这个。但我觉得它更多不是从利率角度来影响货币政策，而是从资金的流向来引导它的货币政策。所以我觉得最主要，央行下半年和其他央行共同做的事情其实都缩表。这个是说无论你加息还是维持不变，这个我觉得是各国央行都在共同操作的一件事，叫做央行的缩表。之前美联储在逆QE，在QE原来是不断去放资产，现在他开始买资产。原来是靠买更多的MBS、房屋抵押贷款，等于在他表上不断的增加表类的资产。现在他在缩表，在把这些资产重新的释放出去，卖出去。

中国央行也是这样，其实也在做缩表的动作。所以我觉得这个是中美或者全球央行在一个后QE时代，QE已经结束了，金融危机QE的大环境、大政策这样一个宽松的环境之后，大家会明确地感觉到从今年开始，各国央行都在缩表。也就是说金融危机的QE时代已经正式结束了。已经开始一个新的缩表周期了。只是说从利率政策来说，各个央行还表现不一。因为各国的宏观经济环境还是有差异。所以我觉得下半年，第一个央行还是会动态的去不断调整他的稳健的货币政策。稳健并不是说一成不变，对吧？这是我想表达的。而是说它是动态的去调节，从一定程度上来说，还是希望能够继续去泡沫。把一些短端资金的泡沫挤掉。当然前提是它不会传导到实体经济的融资端。因为我们看到其实在今年当中已经造成从短端向长端的传导。就是短端的利率在上升以后，后来我们发现由于去杠杆的压力，所以很多的银行理财、资管产品也都在卖，包括银行的委外也在卖一些债券。因为它原来是加杠杆，后来去杠杆就卖债券，造成长端的利率也上升了，十年国期曾经到了4.6%，当然现在降下来了。所以我觉得其实这个效果，传导机制已经看出来了。我觉得央行会实时去调整这个，以至于不会使得社会的融资的成本上升。但是我觉得缩表还会继续，这个是各国央行都在做的。

网易财经：您刚才也谈到很多全球经济，包括美国经济这样一些话题，我们知道其实6月15号已经是美联储第二次缩表了，但是其实我们可以看到美国的经济各项经济指标并没有达到一个非常乐观的局面，您觉得为什么美联储在这个时期会有一个缩表的计划？

吴雅楠：美联储其实对两个比较敏感，一个就是对经济复苏这样一个代表，经济复苏可能一个指标是看就业指标。另外一个看通胀的压力。从去年开始到今年，为什么大家对美联储的加息比较一致的预期，也在于说大家是从实际数据当中看到美国的经济是在复苏当中。当然复苏的好坏，大家可能观点不一。

但是至少有两个还是比较确定的，就是就业水平是不断的上升。那表明它经济复苏的动力是已经起来了。再一个是通胀的隐忧其实一直是美联储所关注的，所以其实它的通胀虽然现在还没有显露出来，但是通胀的趋势在形成。所以我觉得这个就是美联储需要平衡他什么时候开始缩表，什么开始加息，来平衡或者对冲未来可能潜在的通胀压力。

我刚才讲，其实在QE时代当中释放出来的资金最终会反映在通胀的水平上。因为经济的复苏肯定不会是一下子很快的。如果出现一个经济复苏不够强，但通胀起来的话，这也是美联储不希望看到的。所以我觉得他的加息也是来对冲通胀的潜在的压力。再一个就是，我觉得相对来说，可能也是全球的资金流向。过去QE时代，大家的风险偏好都上升了，所以流向了新兴市场和其他的市场。

但是现在在缩表时代，大家风险偏好不一样，所以美联储的加息也被动的可能使得全球的风险偏好会有一个改变。这个当然不是美联储想主动引导的。但是美联储整个的政策行为会导致全球的风险偏好发生一个变化。

网易财经：其实在美联储加息之后，各国的央行其实并没有对他做出一个立刻的反应，您觉得有哪些原因？

吴雅楠：我觉得前提还是，因为海外市场一般都是看预期，我觉得还是因为大家从去年开始已经预期美联储会加息的一个确定性是比较强的。只是说大家的分歧是在于加息的节奏，是不是快速的加息，三次还是四次。我觉得从美国终于开始加息之后，我觉得各国央行或者其他的市场参加者其实觉得这个还是和预期一致的。

所以我觉得他更多是看美联储每次会议的minutes，就是每个投票委员FOMC，美联储投票委员的发言，他的会议纪要流露出来每个人所表达的对下一步美国经济的一个看法以及通胀的关注度是怎样，来判断下一次美国是不是加息能够继续跟上。所以大家更关注的可能不是美联储加息决定本身，因为这个已经一致预期了，都知道了。下一步美国加息的节奏可能更关注会议纪要的内容。

最近这一次美联储没有立刻的加息，其实也是想再看一看经济的反应。因为现在毕竟加了将近1个点了，0.25现在到1.25。其实我觉得他慢慢的会平衡他加息或者缩表对美国经济的影响。因为他还在关注房地产市场，如果资本成本上升以后，是不是对房地产市场有多大负面的影响？这对他经济复苏的节奏还是会有一定的影响的。

网易财经：您觉得中国央行会在什么时候有加息的动作，包括他应该怎么去平衡人民币内在的贬值的压力和外在要求它升值的压力？

吴雅楠：我们很难去预测中国央行的操作，但是我觉得可能有几个指标，刚才你也提到人民币的问题。第一个，就是中国的利率决定本国经济现在到底复苏的稳定性有多强。虽然各方面，最近经济数据都不错，包括二季度到达6.9，大家这个趋势看出来了，的确是在复苏。但是我觉得复苏的稳定性有多强，这个可能是大家更关注的。

也就是说，我们整个现在宏观的货币政策是不是有助于国内经济的复苏，现在我自己感觉还是处于一个弱复苏的状态，这是我自己的一个定义。我不是说二季度的经济数据不好，其实二季度的经济数据应该说还是超预期，还是非常好的。但从一个趋势来说，还属于一个弱复苏的状态，还没到一个强复苏。如果在一个弱复苏状态的话，我觉得利率本身还是比较敏感的。它对宏观经济还是会有一定影响的。

我刚才讲，其实现在融资成本已经被抬升上来了，所以我是觉得在短期来说，就是排除人民币的因素，我们单独从宏观经济本身来说，我觉得短期在未来半年甚至一年当中，我觉得中国还不至于有一个加息政策。一个是我觉得经济还处于一个缓慢复苏当中。加息和不加息另外一个是看通胀，通胀本身并没有完全起来。除去食品以外，CPI还是比较低的。

短期可能食品价格会有所波动，但总体来说CPI是比较低的。现在有两个因素大家讨论的比较多，就是是不是要加息。第一个就是说，PPI原材料价格，其实PPI，因为我们一直在做供给侧改革，所以供给侧改革导致了从去年到现在的原材料价格的上升，原材料价格上升的很厉害，现货价格。导致PPI一直处于一个比较强劲的状态。有可能PPI会传导到通胀这端。因为材料成本上升，会传导实体经济的通胀状态。另外一个就是说，是不是出现一个被动加息，就是人民币汇率的趋势。由于美国在加息，如果再加上其他国家再一加息，那是不是资金的流向会产生很大的趋势性的改变。就是人民币的贬值的这样一个压力会导致是不是需要被动加息。

但是我觉得从这个判断说，从最近一些宏观政策来看的话，第一个就是国家对人民币流出海外还是比较敏感的。包括最近这些大的产业投向明确地在收紧。所以它已经是非常明确的、敏感的人民币的流向了，不能过快。至少往外流向的得是有利于经济转型的，投一些对未来新兴战略产业是有帮助的，而不是直接投向海外的房地产这些内容。这不是他想主导的。所以对人民币流向是比较敏感的。

第二个就是说，你可以看最近半年来央行在离岸市场的操作。其实你看人民币今年以来，大家虽然在年初的时候对人民币很担忧，大家都预期到美国加息，那是不是指人民币更加要贬值，去年都这么贬值，预期又更加加强了。但反而今年人民币的空头被打得很厉害，离岸市场人民币的拆借利率抬的很高。

这样在离岸市场当中，他要借钱去做空人民币的成本非常高，拆借率高。再一个就是说，国家外汇管理局在人民币的汇率市场当中也动态去操作，主动去打击空头，降低贬值预期。所以从现在来看，人民币反而是在一个强劲的升值的复苏的状态当中。至少从汇率上面。所以从这方面它的加息压力不强。美国加了这几次息了以后，人民币反而在一个复苏当中。

所以我觉得人民币的汇率的影响，我觉得从短期来看，不会造成被动加息。所以从这几点来看，一个通胀压力不是太大，虽然PPI有一定的压力，但从CPI压力来说不是太大。然后人民币的汇率本身还是比较稳定，而且是一个稳定相对变强的一个状态当中，也造成他加息压力不大。再就是我觉得还是看经济本身处于一个弱复苏状态，我觉得短期不需要加息。

更多我觉得，央行是希望用在公开市场做回笼资金和放资金这种动态的操作，或者更多价格的手段来影响短端资金的利率，达到一个他希望资金利率达到一个相对中性的水平。所以我觉得他不需要通过加息这个利率决定货币政策。

网易财经：那我们来谈一谈今年A股被纳入MSCI这个事情，您作为这个金融行业的从业者，你觉得它会对中国的股市产生什么影响呢？

吴雅楠：我觉得还是非常正面的。第一个从本质来说，我觉得A股已经是全球第二大的资本的市场了。而且从交易额来说，2015年曾经超过了纳斯达克，现在是紧排在美国纽交所之后，在2015年股市最高峰的时候，最近当然掉下来一些。但是即使这样，还是在全球应该是处于第二大的资本市场。我觉得这样的一个股市，如果排除在全球指数之外，也不正常。

所以从本质来说，我觉得它应该是迟早的事情。而且我们也讨论了这么久了。第二个就是从全球的资金配置来说，他有这个需求。除了我们自己在主动推动这个事情之外，海外其实有一些机构在主动推动MSCI早日纳入A股。像海外最大的BlackRock黑岩，黑岩基金最近发了很多的ETF，其实他已经在筹备很多ETF，希望能够把中国这个市场纳入他们的ETF当中。机构这边也有配置的需求。这是从机构配置资金来说，海外机构配置资金也有这个需求。所以我觉得这个趋势很难去改变。而且最先把中国纳入指数是富时指数，MSCI指数影响力更大一点。当然从时间点来说，今年6月份加入进来毕竟稍微晚一点，但还是一个正向的。

而且短期来说，我觉得可能资金流向还不会很快反应出来。因为是第一次，他有一个渐进的节奏，权重会缓慢增加。所以初期可能带入大概几百亿，大概不到1000亿的资金进来，所以我觉得影响相对有限。而且机构有一个缓慢配置的过程。但是既然打开了这个闸口，我觉得只要中国股票市场相对更加市场化一点，未来配置的空间会越来越大。

因为全球资金其实现在比较担心他的配置过度集中。你们看美国的股指不断创新高，道指又创了新高，然后纳斯达克也是。其实大家也在担心，美联储也是在加息节奏当中，资本市场在一个加息环境当中，股票市场不应该是一个长牛的状态。它还是会受到这些加息的负面影响。那么接下来资金怎么去配，其实全球资金也都在思考。

所以如果从估值，从整个的相对价值来说，我觉得美股还是一个相对比较便宜的资本市场，所以还是值得去配置的。所以从全球配置来说，他有这个需求。从这方面，还是非常正面的。但我觉得现在中国市场得解决几个问题。第一个就是，大家关心的额度的问题，毕竟要配海外资金的话，有一个额度的问题，叫QFII，他会Q你额度上的配置的。

另外就是海外资本市场也担心配了以后，如果想出去，他毕竟是一个动态的。我现在可能想配A股上去，因为便宜。但是阶段性的也许他觉得已经达到他的收益目标了，他要退出去，资金能不能抽得出去。我觉得还是解决一个资金流动性的问题。这可能是需要去面对的，这是国家可能需要去解决的。第二就是说，还是解决一些海外机构所关心的，比如你长期停牌，现在当然有所改善。但还是不太满足海外机构对资本市场的一个预期。

第三个就是，相对来说，资本市场可能受一些政策痕迹的影响还是比较重的。从他的配置也会担心一些政策会影响到整个资本市场的定价。所以怎么样股票市场有效定价，机制还得形成。所以我觉得这三个问题是未来MSCI也好或者全球资本加大配置的时候，我们自己需要解决的三个问题。倒过来说，我觉得从正面意义来说，会加快中国股票市场的改革。

因为毕竟已经把门打开了，你关不上，这个时候你就必须得按照全球资本市场的定价体系、规则去适应。所以我觉得这个反而会加快我们国内的股票市场的改革，各方面制度的改革。第二个，我觉得会影响到国内投资者结构的变化。这个其实通过今年以来监管层主动的引导，我觉得已经发生了改变。第一个就是散户会逐步的减少。个人客户在全球资本当中，我们觉得中国市场是倒挂的，就是个人客户、散户占比过高。

当然中国和海外不可能完全一样，包括亚洲市场，个人客户可能还是一个很主导的力量，你不可能让他不参与。但是我觉得权重会逐步降低，机构的资金会越来越高，无论是国内机构还是海外机构。那就导致市场的定价可能是机构的话语权更加重，这样股票市场的玩法或者波动性就和以前不一样了。所以这个会产生投资者结构的一个变化。

第二个就是，由于监管层对最近的一些违规的游资的整顿，过去靠一些消息，靠一些内幕，或者操纵股价这种行为，这种游资行为，会主动打击。这样的话，会使得这种不规范的原来的股价定价的这种行为会减少。所以我觉得从这个程度来说，中国股市可能更适合或偏向于价值型的这种长期的投资理念。那才值得机构去配置，因为海外机构主要是配置型的。

如果它是一个波动性这么大的市场，定价又不是太清晰的话，他的配置欲望就会降低。这样会使得我们国内投资市场慢慢趋向一个配置型的股票市场，而不是过度波动的市场。当然我觉得这是一个长期的变化。但我自己觉得解读MSCI的意义是在于从外边一个催化的力量可以加快中国资本市场一个改革，再加上监管层主动引导，使中国资本市场的投资者结构发生变化。我觉得这个意义更大，比多少海外资金流入进来的意义更大。因为这个毕竟是动态，他看好中国市场，他可能流入更多，不看好可能就抽走。但是我觉得最根本的意义还是使得中国市场的投资者结构发生变化，让定价体系更加国际化、市场化。这个我觉得正面意义很好。

网易财经：作为我们普通的投资者或者是A股的一些散户，你觉得这个事情会对我们投资者的财富管理上有什么影响，包括您也是作为财富管理行业的一个从业者，对投资者在海外或者在中国的资产配置有什么建议？

吴雅楠：第一个，就是我一直所倡导的，机构化的趋势是不会改变的，中国会越来越是机构化的方向。也就是说个人客户慢慢应该是相信一些专业的投资者或者机构来帮他们去投资。当然我相信这也是一个过程。我的确承认现在有一些机构并不专业，或者说的确机构也受市场大环境的影响，变得很短视。这个也是没有办法的。但是我觉得这个趋势是大家应该更多去相信专业的机构。

因为我刚才讲，过去还是有很多信息不对称，我听一些消息，去跟一下庄家，也许就可以赚一把快钱。现在这个市场赚快钱的这种机会可能会越来越少，因为我刚才讲一些游资或者听内幕消息、操纵股价、庄家这种行为，慢慢会逐步减少。所以第一个就是，不能像过去一样听消息，我们过去已经有很大的教训了，散户往往成为机构的接盘侠。机构对倒之后再一个击鼓传花，最后一棒交给散户，可能是过去散户被割韭菜的一个痛苦的经历。

以后的话，我觉得更是这样。个人客户还是要摒弃听消息或者过去炒作股票的行为。所以更多看股市长期的一个投资价值。所以我觉得这个也是如果股市能够更多偏向价值投资、长期投资的话，我觉得相对来说，大家也愿意，有信心把钱放得更久一点。这个是个过程。第二个，我们还是倡议倡导大家不要把鸡蛋放在一个篮子里。

个人客户可能资金量不大，过去可能希望赚快钱或者有很高的收益，希望能够给自己的资产增值。但是我觉得大家以后还是应该更多的看重资本配置。如果这个市场定价是更加市场化，而且机构在里边的权重越来越大的话，那资产配置的功能和效用应该会越来越体现出来。这样的话，你鸡蛋不要放在一个篮子里，还是有一个更专业的，不同类别的资产去配置。

因为毕竟现在投资工具还是越来越多的，股市是其中一个。然后现在上了期货市场，也是一个很好的市场。我们现在看见新的期货品种不断推出来。今年原油期货也要推出来。然后期权市场、衍生品市场，商品期权也推出来了，白糖、豆粕。也就是说，其实我们未来市场当中的投向是越来越丰富了，很多也是超出了我们个人投资能力的。

这样的话，如果能够有一个机构投资者或者专业的投资者帮你做好资产配置的话，不同市场当中都有不同的机会，那我觉得还是会使得大家的资金能够……我们一直强调用一个科学化的投资方式叫风险调整后的最佳收益，就是我们还是希望大家能够不要只看收益，今年我赚了多少，翻了多少，而是我承担多大的风险，我在承担同样的风险下，我能不能获得更高的收益。这是更健康的科学的投资理念。

这样的话，通过资产配置使大家能够提高性价比，就是风险调整后最佳收益。这也是为什么我觉得如果有资金实力或者有渠道的可以国内配置一部分，海外配置一部分，能够慢慢的达到一个全球配置的效果。因为今年的确美股、港股都是非常亮眼的，相对A股来说。肯定很多高净值客户已经有机会享受这样一个红利。当然大众的确缺乏空间。

虽然我们有QD基金，但很多人不知道怎么去选。所以我还是希望能够培养一些机构力量帮助大家做好多元化资产配置，不要只盯住A股本身。这个是我觉得长期会使大家的投资行为发生一个变化。