刘研的新赌局

（原标题：刘研的新赌局）

“完成了这笔交易，刘研终于有钱回购我的股票了。”曾参与天星资本定增的股东王伟说。

这笔交易于20天前公布。上市公司中科新材（002290）宣布其子公司深圳市中科创资本投资有限公司将设立产业投资基金，以20亿元受让天星资本40%股权。

两年前，王伟参加了炙手可热的天星资本定增项目。但由于政策原因，天星挂牌新三板失败，按照协议，实际控制人刘研和王骏需要以15%的年化利率回购王伟的份额。

刘研是中国最早意识到“中国纳斯达克”历史性机会的人之一。对新三板充满极度热情的人并不少，但像刘研这样，倾其全力豪赌新三板的却并不多见。

在创办天星前，刘研一直在北京公安系统工作。一个曾经的警察，和中国资本市场中最具想象力的新三板市场，就此发生化学反应。

于是，成立于2012年的天星资本，成为这个5万亿市值市场中最有代表性的投资机构。

这是历史的巧合，还是历史的必然？

一、二十亿的赌局

一则公告，天星资本被重回回大众视野：A股上市公司中科新材宣布，将设立产业投资基金，20亿元受让天星资本40%股权，出让方是刘研。

对于刘研，这笔交易至关重要，因为钱很重要。

在天星的上一轮融资中，外部投资者以301.30亿元的投前估值投资了13亿元，王伟参与的产品是投资人之一。

13亿元投资款，很快被天星投出，一部分投向新三板市场，一部分用于增资华海保险；彼时，投资人和天星都寄望天星很快挂牌新三板，当时的投资协议明确，如果不能挂牌将触发回购。

但在PE新政的影响下，天星于2016年5月撤回挂牌申请，天星试图以1送4股替换回购承诺，在这个方案下，投前估值将由 301.30亿元降至 49.82 亿元。

一部分投资者接受了这一动议，但仍然有相当一部分投资者要求赎回。由于资金不足，回购几次延期，至今尚未彻底完成。

困境的背后是，新三板市场的低迷。不仅天星资本，绝大多数重仓新三板的投资机构日子都不好过。

“态度很好，也不赖账，就是没钱。” 王伟无奈地向读懂新三板研究员表示。

为了安抚投资者，刘研将手中的股票，几乎按照净资产的价格，质押给投资者。国家企业信用信息公示系统显示，天星资本的股权质押信息有26条，刘研已经质押了超过4亿股天星资本的股票，质押权人多为参加上一轮定增的投资者：天佑二期（深圳）股权投资企业（有限合伙）、深圳久久益天星投资基金企业（有限合伙）、东海瑞京资产管理（上海）有限公司等定增的主力赫然在列。

但质押无法解决所有问题，刘研决定再“赌”一把：对，以20亿元的价格向上市公司中科新材转让40%天星资本股权；卖出这部分股权后，刘研仍然保持对天星资本的控股权。

“赌”一把，对于天星创始人刘研来说，再熟悉不过。脱下警服，创办天星，下注新三板，就是他人生中最大的“赌博”。

在风起云涌的中国金融市场，每隔一段时间就会出现类似的“豪赌者”，不管是在证券市场，还是信托、P2P，等等。

但在最称为是中国纳斯达克的新三板市场，刘研是第一个如此下注的“赌徒”，也注定将载入新三板史。

刘研鲜有谈及他的警察职业生涯的细节。但2015年新三板爆发后，意气风发的他曾接受过《创业家》杂志的采访。

刘研，70年代末生，山东人，河南长大，父母都是农民。他自小的教育是要做“国家栋梁”。他大学就读于中国政法大学法律专业，毕业后在部队受训半年，后进入公安系统工作了十年半。在北京市公安局天安门分局，他从基层民警干起，中间轮换过多个岗位，辞职前的职位是大队长。

“不出来的话，应该快提副局长了，在我的同龄人里面，升得算最快的。”刘研说，在公安局，他管过的工作之一是大型活动，包括奥运会及60周年大庆与天安门相关的庆典活动，很多方案都是由其制定和指挥协调的。这些活动需要对接上万名警察，以及很多武警和安保力量，加起来二三十万人。“这都是我来做的，我也是指挥过千军万马的。”

“想做这样的系统，你得有特别强大的组织协调能力，搞金融的人恰恰不具备这点，他们也没有这方面的冲动，觉得赚钱挺好的了”，刘研说。

没有人能跨过自己的河流。第一次的选择，就设定了人生。之后每一次选择往往只是在强化原来的习惯。

十年的公安系统生涯的基因，烙刻在刘研身上，这被顺理成章的带进了天星，灌输到每一个天星员工身上。

“你愿不愿意当大佬？你愿不愿意叱咤风云？你愿不愿意身价百亿？”这是刘研复试应聘者时的问题。这些复试者大多是清华、北大以及一些国外高校的毕业生。他要他们用坚定的眼光告诉他“我愿意！”

再之后，他会问：“你有没有信心能做大？”如果对方再坚定地告诉他“能！”，他则会回复“好，你的理想我一定让你实现！”然后将他变成天星团队的一员。

在各种新三板的微信群里，天星资本的投资经理总是一眼就被认出来，他们太特别。专业的正装半身职业照，微信的姓名都采用天星资本+真实姓名，签名大多都是“新三板投资领域领军机构”….

“刘研是公安局出身的，疯狂投项目的时候，这种整齐划一的打法还挺有效率的。这还是来自于他在公安局出身的痕迹。出来创业有个人英雄主义的情节。” 一名天星的前员工这样评价。

二、豪赌新三板

如果顺利将上市公司的20亿元拿到手，刘研将有机会重振江湖。

但这并不容易。刘研加入了新赌局。最核心的条款是：2017、2018、2019 年三年累计净利润超过30亿元，非经常业务收入、会计变更、政府补贴都不含在内。

这是一个艰难的任务。

要知道，2016年底，天星股东权益21.5亿元。净利润2.7亿元，绝大部分来源于投资收益和公允价值变动。

但在过去几年，刘研和天星一直在重复同样的高难度动作；以致于很多人认为，天星坚持到现在，近乎是一种奇迹。

从2014年至今，刘研和天星直坚信未来三年，新三板市场会出现一次巨大的系统性的机会；现在，中科新材希望加入这一队伍。

但你必须承认，这是一件他们可能永远都没法掌控的东西。

“这个市场里，绝大部分人都是在赌政策。”一位市场人士评价说。

对刘研来说，至少在当下，这是一笔再划算不过的买卖。交易完成后，刘研控制天星资本超过53.93%的股权，没有大权旁落的风险。即便赌输了，20亿双手奉还，这也已经是三年后的事情了。

而促成这笔交易的，是上一笔融资。对，就是王伟参与的，13亿元的融资。两年时间过去，一些参与天星定增的产品即将到期，只有钱才能解决问题。

2015年8月，天星向13名股东定增13亿元，投前估值是301.3亿元。 而在2015年10月，天星资本合计实缴在管规模是20亿元。

刘研在融资中承诺：2015 年度净利润不低于3亿元;2016年度不低于人民币30亿元。并且保证在2016年6月前挂牌。

这次融资，天星仅稀释4.16%的股权。有迹象表明，天星可能有意压缩募资额，为下一次融资做准备。刘研曾经表示，将在10月份第二轮融资。

“很多人说天星是一个微型资本，今年三个亿，明年三十个亿，后年上百个亿，说我们放卫星。”刘研觉得很委屈，“实际上我们已经非常保守了，2019年我们整个浮盈很可能在四五千亿。”

刘研欣赏的历史人物是刘邦。他小时候的梦想是在乱世成为枭雄，盛世治国安邦。等待了三年，终于迎来了新三板在2015年的大爆发。大争之世，群雄逐鹿，没有任何退却的理由。

指挥过千军万马，特别强大的组织协调能力，刘研认为这是他的优势。

当这个优势放到金融行业，被改造成了“投资系统”，这个被称为天星的打法。

“不是一个个项目去谈，而是建渠道；渠道多了之后，把它连成平台；平台多了之后，再把它建成一个系统，我们不在乎一城一池的得失，有了系统帮你支撑，它就是几何级的发展了。”几乎每隔一段时间，刘研就会觉得之前的策略都太保守，天星2015年的计划投资数量也从100家、400家调整到现在的700家。

“在融资的时候，市场已经疯狂，很多事情，现在看和当时看完全不一样。那个时候，有人提着现金拿到公司，要天星帮他投出去，这肯定没法拒绝的。2015年4月初，联讯证券和天星资本联合发起了一个产品，2亿元规模的产品只用了18秒认购完成。”天星前员工认为，这是整个市场的疯狂，不能归结于天星一家。

三、挂牌失败

2015年9月，天星资本正式在股转系统申请挂牌。此时，股灾刚刚过去，新三板指数也大幅回调。没有人注意到这场股灾对新三板的影响，认为它充其量只是“下一个纳斯达克”崛起过程中的小插曲。

事实证明，所有人都错了。

所有人都低估了股灾对于新三板历史进程的影响：以股灾为分界点，监管风向从鼓励金融创新全面转向防范金融风险。作为新兴市场的新三板，首当其冲。

股灾至今两年，防控风险成为监管的主基调，新三板几乎没有任何有实质性的政策推进。

新三板几乎成了一个“内湖”，一个资金正在逐渐干涸的内湖。

但全市场没有太多人意识到“风险”。

天星创始人王骏曾经的办公室

根据天星离职员工的回忆，2015年全年天星没有任何的主动放慢投资速度。要趁着难得的回调机会，抓紧投资布局。

2015年5月，蔡志明加入了天星后，疯投的情况才开始好转。2015年上半年，整个打法是刘研制定的。蔡博士来后，打法就梳理得很清楚了。“之前项目都没有投委会的，有项目在微信上汇报下就决定投了，蔡博士后就形成了投委会制度。所以后面投的项目还是不错的。“

蔡志明

蔡志明在天星内部比较受到认可，“蔡志明博士在券商做到了研究所所长，懂宏观经济，对二级市场也有一些判断，能力比较全面。”

很快，蔡志明就从天星资本主管合伙人、首席风控官变成了执行总裁、创始合伙人。在此之前，创始合伙人只属于刘研和王骏。天星内部的员工一般尊重的称呼他为“蔡博士”，而刘研则一般叫他蔡博或老蔡。

指挥过千军万马的刘研，与蔡志明这位前中原证券研究所所长风格，大不一样。

“他这个人比较有战略眼光，眼光独到，讲话很有煽动性，演讲能力好。他讲出一个观点，如果不仔细思考，你会觉得很有道理。他能看到宏观层面的机会，敢于下注。但是他是看不到这么多企业的微观的毛病，刘研就是一个理想主义者，就像共产党的毛主席，他能做梦。”

刘研就是天星，天星就是刘研。

如果天星成功了，一定是因为刘研。如果失败了，答案也是刘研。

上市公司中科新材决定加入“赌局”。