程实：央行表态有利于“债券通”顺利推出

「债券通」管理暂行办法正式发布

程实，博士（工银国际研究部主管）

涂振声，特许财务分析师 (工银国际研究部副主管）

李月，分析师

曲鸿，分析师

人民银行近日正式发布《内地与香港债券市场互联互通合作管理暂行办法》。当中，原来在《征求意见稿》中，“北向通”没有投资额度限制的表述在《暂行办法》中被删去。我们认为这是出于弹性管理的需求，和对将来“南向通”推出的考虑。不过，从投资人的业务范围和使用资金的限制来看，“北向通”的安排都是较为宽松的，相信有助鼓励各种投资到境内债券市场的产品推出。同时，在答记者问的新闻稿中，人民银行也明确了境外投资者在名义持有人和多级托管制度下的实际权益和法律权利，这将有助消除市场忧虑，并有利「债券通」顺利推出。

明确投资人和业务范围。经过意见征求阶段后，人民银行日前正式发布了《内地与香港债券市场互联互通合作管理暂行办法》（中国人民银行令〔2017〕第1号），并于昨日就相关问题回答了记者提问。其中，明确了 “北向通” 境外投资者包括: 中央银行或货币当局、主权财富基金、国际金融组织；合格境外机构投资者（QFII）、人民币合格境外机构投资者（RQFII）；境外依法注册成立的商业银行、保险公司、证券公司、基金管理公司及其他资产管理机构等各类金融机构，上述金融机构依法合规面向客户发行的投资产品，以及养老基金、慈善基金、捐赠基金等人民银行认可的中长期机构投资者。可使资金的来源包括自行积累、筹集以及在离岸市场自行兑换的人民币资金。相信在较宽松的安排下，有助鼓励各种投资到境内债券市场的产品出现。但投资笵围初期仅限于在银行间市场的现券交易。

没有投资额度的表述被删除。不过，市场较为关注的是，与《征求意见稿》比较，删去了“北向通”没有投资额度限制的表述，但也没有提及任何的额度限制。人民银行在答记者问的新闻稿中没有进一步解释，但我们估计当中有两个考虑: 第一，这可能是出于风险管理。如明确没有额度限制，可能会触发跨境资金大规模流动，引起市场波动。把这表述除去，可以让监管层更大的弹性去管理资金流入的速度和规模。第二，可能是出于对未来推出“南向通”的考虑。在公平的原则下，“北向通”和“南向通”的投资额度应该是对等的，正如“沪股通”和“港股通”初期的总额度分别是3,000亿元和2,500亿元人民币，这两个额度在去年也一并取消了。如“北向通”明确没有投资额度限制，市场会预期将来的“南向通”也获类似的对待，但这或会加大资金流出的压力，不利市场稳定。因此，我们认为把没有投资额度限制的表述被删除，也是为了将来“南向通”顺利推出的考虑。

明确境外投资人权利。在早前《征求意见稿》发布后，市场对名义持有人的制度有点担忧，我们在之前的报告中已说明了采取名义持有人制度、多级托管的优点。人民银行在昨天的新闻稿中进一步明确了在「债券通」名义持有人制度下，境外投资人的权利。当中明确了“北向通”下的债券实际权益拥有人可通过名义持有人，即香港金融管理局的CMU行使对债券发行人的权利。CMU作为境外投资者的名义持有人，可以行使相关债权人权利、提起诉讼。如果境外投资者可以提供证明其作为债券实际权益拥有人、有直接利害关系的相关证据，则可依法以自己的名义在内地法院提起法律诉讼。如何证明境外投资者是债券实际权益拥有人，则根据香港特区的法律和规则安排。我们认为人民银行的表态进一步明确了境外投资者在名义持有人和多级托管制度下的实际权益和法律权利，有助消除市场忧虑。