（原标题：有分歧！姜超称现金为王 任泽平称现金为王是个坑）
网易财经4月27日讯 日前，海通证券首席经济学家姜超和方正证券首席经济学家任泽平在投资者今年是否应该秉持“现金为王”理念的问题上产生了分歧。
姜超表示，由于美国加息、国内金融去杠杆、央行政策收紧等因素，美林投资时钟已经静止不动。从今年4月份开始就变成纯粹的现金为王——股市、债市、商品都在下跌，而现金一类资产收益率是最好的。姜超表示，短期在国内现金就是最好的投资标的。很多对“现金为王”的理解存在误区，以为拿现金不赚钱，但其实“现金”指的是货币类资产。他还以余额宝为例解释成，余额宝的收益率目前已经到4%左右了，比去年的2.5%已经高很多。
任泽平则表示，他很奇怪为什么很多人讲“现金为王”，因为研究宏观的人要知道一个常识，“现金”只有在危机时期拿一拿，平时的大类资产配置中一定是不能拿现金的。逻辑很简单，第一是货币超发。他还以房价举例称，“过去一两年北京的房价翻了一倍，随便一套房子涨五百一千万，手里的钞票就贬值了。什么叫现金为王？有多少人一辈子能够挣一千万呢？什么叫现金为王？我说，现金为王是个坑，这个坑而且很大。”
实际上，本次对于“现金是否为王”的争论已经不是姜超和任泽平两位经济学家观点出现分歧了。就在不久前，两人对于“新周期”是否启动这一问题也持有不同的观点。
任泽平表示，中国经济步入增速换挡期“经济L型”的一横，正站在“新周期”的起点上。主要理由有三个：第一个，新周期需求的复苏是超预期的；第二个，是供给的出清；第三个，新政治周期的开始。
而姜超则发布了一份名为《是新周期启动，还是繁荣顶点？》的研报。在这份研报中，姜超提出，从生产来看，出现明显分化的现象，尤其是从微观的产品产量增速表现来看，完全看不出3月份工业增速的跳升。此外，对于需求回升的说法，姜超也提出了质疑，他表示，在把价格上涨因素剔掉以后，1季度中国的内需已经开始下滑，只有出口还在改善。
姜超最后总结称，对于中国经济而言，任何靠货币超发和地产泡沫换来的回升都注定是短暂的，而应该利用经济难得的企稳时期，加大改革力度，释放金融风险，才有可能迎来真正有希望的未来。
个人简介
姜超，海通证券首席经济学家。清华大学经济学博士，2013年加入海通证券研究所。2006年新财富债券研究第一名（团队成员），2008、2011年固定收益研究第三名，2009、2010、2013年该领域第二名，2012年第四名，2014年第一名。2011年宏观经济第二名，2012年第五名，2013、2014年第一名，2016年新财富最佳分析师宏观经济组第一名。
任泽平，方正证券首席经济学家。曾担任国务院发展研究中心宏观经济研究部研究室副主任、国泰君安证券首席宏观分析师、科技部国家高新区升级评审专家、中国投入产出学会副秘书长、中国人民大学经济研究所兼职研究员等。2011、2012年国务院发展研究中心量化绩效考核排名第4、6位。2015年新财富最佳分析师宏观经济组第一名，2016年新财富最佳分析师宏观经济组第三名。
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目前对资产配置争议比较大，因为很多人说今年的机会应该在于股市，因为大家觉得房子涨得太多，债市利率比较低也没有机会。我们认同，今年上半年，股市确实会有机会，但到底有没有风险。我们的特点是除了揭示机会，也经常提示风险，比如2015年6月我们说这一轮市场属于大水牛，当央行收紧就开始有一些变化，但这次股市是有盈利支持的行情，判断的关键在于到底经济是继续往上走，还是说也有回落的风险。
在我们看来，这一轮经济增长是地产回升的滞后的结果，但是目前对地产有没有下滑争议比较大。我们监测的数据显示，今年3月以后的地产销量已经明显下滑，但是官方数据显示3月全国地产销量依然还不错。
目前大家有一个重要的争议，认为中国的三四线有点像十年以前的一二线，只要他们不停增加收入，可以在这里买房、买家电，中国的经济可以靠房地产再来一遍。但是我们发现，目前三四线的销量好转的背后是政府掏钱在三四线买房子，因为目前央行每年直接1万亿psl给到了国开行，国开行在各地贷款加大棚户区改造的力度，而且主要是货币化安置，直接给大家发现金，相当于央行直接给大家发钱在三四线买房。过去的一二线繁荣是央行对每一个产业直接提供货币，产业好带动收入上升，带动地产消费向好，现在三四线是央行直接把钱给到地产，如果没有其他产业的支撑，三四线地产回升的持续性就会打一个问号，所以说地产的繁荣到目前为止分歧比较大。我们比较担心的是如果地产销售不能持续，那经济还是有下行的风险。
回到资产配置的模型，这块我们也听到很多争议。做资产配置我们习惯看投资时钟，有人批评投资时钟不准，转得飞快。因为过去一年中国经济发生了非常大的变化，我记得在去年年初大家讨论的核心是通缩、衰退，但是去年下半年经济一下过热了，商品价格暴涨，股票也在涨。其实，过去一年中国的投资时钟在飞快转，一下子从衰退到了过热。从去年12月到今年3月又发生了变化，股市、债市都没涨，但是现金收益一骑绝尘。我看到最新情况是中国最大基金公司规模已经突破了一万亿，余额宝其实就是货币基金，货币基金收益率在去年12月以后大幅度上升。在今年3月以前商品还在涨，现金和商品一起涨，是经济在滞涨期的标志，隐含的微观逻辑是今年以来的经济其实没有去年4季度那么好，比如地产和汽车销量增速都开始回落了。通常在经济到滞胀时期以后，经济已经开始回落，经济回落意味着通胀压力的缓解，经济可能会重新回到衰退期，这时候央行紧缩预期会改善，意味着新一轮货币宽松正在酝酿。所以按照过去大类资产配置的经验，大家会从股市转移到债市，股市里面会从周期转向成长转向消费，只是配置方向的变化。
但这次又和以往不一样，今年我们发现美林投资时钟居然停下来不动了，本来应该是经济回落、货币宽松预期开始出现，结果我们发现由于美国加息、由于国内的金融去杠杆，央行政策还在收紧。从今年4月份开始就变成纯粹的现金为王，股市、债市、商品都在下跌，而现金一类资产收益率是最好，短期在国内，我认为现金就是最好的投资标的。而且很多人对现金为王的理解存在误区，以为拿现金不赚钱，其实我们说的现金指的是货币类资产，你看一下余额宝的收益率已经到4%左右了，比去年的2.5%已经高了太多了。
我也很奇怪，为什么很多人讲现金为王，因为研究宏观的人要知道一个常识，现金只有在危机时期拿一拿，平时的大类资产配置中一定是不能拿现金的，逻辑很简单，第一是货币超发。举个例子，过去一两年北京的房价翻了一倍，随便一套房子涨五百一千万，手里的钞票就贬值了，什么叫现金为王，有多少人一辈子能够挣一千万呢，什么叫现金为王，我说现金为王是个坑，这个坑而且很大。
还有一个坑就是卖房炒股，2014、2015年很多人喊，结果会发现，卖房炒股也是个坑，所以我觉得很多流行的观点，根本没有做过历史数据的追踪，缺乏逻辑，缺乏数据的佐证，我们对这个观点都是不赞同的，坦率地讲，我们觉得比如说今年，股市的收益率肯定超过现金，局部地区的房地产市场也有长期的投资价值，因为我们对中国经济乐观，而且包括企业，现在工程机械企业的定单百分之几十的增长，它的生产，企业的盈利也在恢复，怎么叫现金为王呢。
中国经济步入增速换挡期“经济L型”的一横，正站在“新周期”的起点上。
新周期新在哪？一是供给出清。经过长达6年的去产能、通缩和资产负债表调整，钢铁、煤炭、水泥、玻璃、化工、机械等传统行业大量中小企业退出，龙头企业压缩产能，行业集中度大幅提升，叠加供给侧改革去产能加码扩围，传统行业竞争格局优化，步入剩者为王、强者恒强的时代，我们在2014年预测的“新5%比旧8%好”开始得到验证。大量无效僵尸产能虽然在册，但已经很难复产，导致行业利润集中度大幅高于产能集中度，甚至有些行业进入寡头垄断的竞争格局，行业龙头企业通过机器换人、提高环保标准、银行限贷等建立进入壁垒。龙头企业利润率、资产负债表修复和产能利用率远好于行业平均水平，开始收割胜利的果实，但是由于刚刚经历过去产能的漫长冬天，企业对于大规模扩张新产能仍然十分谨慎，仅限于过去被推迟的设备更新升级，产能扩张周期尚处于将来未来的阶段。
二是需求复苏。出口贸易自2016年下半年以来逐步复苏，主要驱动力来自美欧经济加速外需改善以及2015年8月-2016年底人民币对美元贬值14%，在补库存、周期加速器、特朗普财政扩张预期等推动下，美国PMI、CPI、PCE、薪资等主要经济指标自2016年下半年以来开始加速，经济露出从复苏走向过热的初步迹象，美联储加息预期频率提升。受益于出口复苏和设备更新，2016年下半年以来国内制造业投资回升，制造业投资占全社会固投的31%（基建占25%，房地产占23%）。由于一二三四线城市房地产去库存比较充分，长达两年多的房地产市场繁荣使得开发商现金流十分充裕，在补库存需求带动下，房地产投资将超预期回升，预计2017年房地产投资增速4%-5%、上半年6%以上。2016年下半年地方政府换届接近完成，新的一轮基建锦标赛正在上演。受PPI大幅回升和2014-2015年降息降准带动，实际贷款利率（金融机构贷款加权利率-PPI）大幅下降，由于负债成本较低和以土地、商品、原材料等代表资产价格上涨，企业融资需求开始恢复。
三是新政治周期开启。2016年下半年地方换届基本完成，2017年10月19大将开启新篇章。
政策基调正从稳增长转向促改革和防风险。中美同时步入新一轮加息周期，但背景和目的不同，美联储加息旨在逆周期调控，中国结构性加息旨在去杠杆、防风险、稳汇率，防止以钱炒钱，鼓励资金脱虚向实。上调公开市场政策利率将会直接抬升短期资金，进而对长端债券收益率带来压力。但由于中国利率市场存在的分割和利率传导机制不畅，对于存贷款利率的广谱利率直接影响有限。当前企业融资结构以贷款为主，因而政策利率上调对经济周期复苏短期影响有限。新货币政策框架下的加息周期已经启动，紧货币宽信用。
4月17日，统计局公布1季度经济增速达到6.9%，创下过去1年半的反弹新高，而且已经连续两个季度回升，到期经济是在启动新一轮周期，还是处于繁荣的顶点？
过去一年中国经济企稳回升，从表面看是地产和基建两大需求的回升，但其背后各对应着10万亿的新增融资，我们统计16年中国银行业也一共增加了30万亿的资产，扣除部分在海外和央行账户上的准备金资产，国内部分净增加了25万亿的信贷资产。
问题是这25万亿的信贷资产是如何投放出去的？
大家所熟悉的是传统的商业银行，左手吸收存款，右手发放贷款，按照这样的模式，银行所创造的信贷资产永远都不可能超过其存款的规模。
但是16年银行体系增加的存款只有15万亿，其实只能够支撑发放至多15万亿的信贷，那多出来的10万亿，实际上是通过影子银行创造出来的，大家通过各种创新的金融工具吸收货币然后发放信贷。
也就是说，在过去的几年，中国的银行业已经发生了翻天覆地的变化，传统的商业银行业务在萎缩，而影子银行在迅速壮大。
与传统的商业银行相比，影子银行有着诸多优势，比如其吸收货币不需要缴纳准备金，因而可以无限地创造货币，同时将资产转移到表外，可以逃避对银行资本充足率和资本占用的监管。
其结果是中小银行在过去几年出现了超常规的发展，许多银行每年的资产增长都在50%甚至以上，整体银行体系在16年资产增长了16%。
问题是央行每年会制定一个M2目标，比如说16年的M2增速目标是13%，其考虑的是7%的GDP增速目标和3%的通胀目标需要，还略有结余。但是16年的银行资产负债增速高达16%，远超了10%的经济通胀合计目标，这多余的部分其实就是过去两年地产泡沫的根源，因为影子银行的发展失控，导致货币严重超发了。
其实对于中国经济而言，按照去年74万亿的GDP规模，每年实现7%的GDP增长和3%的物价增长，再给定3%的空间，每年10万亿的货币其实就绰绰有余了。其实在10年以前的2007年，当时我们每年的新增货币就和新增GDP相差不大。但是在过去的10年间，我们每年的新增GDP变化不大，保持在5到6万亿人民币，但是新增的货币从07年的7万亿上升到去年的30万亿，而为了创造这些货币，我们的银行业已经面目全非。
但是影子银行的特点是极不稳定，一旦有风吹草动，就容易发生踩踏。
所以在今年央行开始实施MPA监管，其核心含义就是把银行从失控的发展中拉回来，将银行的资产增长和其资本充足率以及央行的M2目标挂钩，如果银行想要实现50%的资产增长，就必须拥有50%的资本充足率。如果资本充足率只有13%，那么就只能按照13%的增速扩张。这意味着MPA考核如果严格实施，影子银行的高速扩张时代就结束了。
而银监会在过去两周下发了7个文件，其核心也是指向各种影子银行，包括银行理财、同业业务等等，如果这些监管政策得到严格实施，其实都意味着信用从扩张向收缩的转化，而地产泡沫将会面临严峻考验。
而对于中国经济而言，任何靠货币超发和地产泡沫换来的回升都注定是短暂的，而应该利用经济难得的企稳时期，加大改革力度，释放金融风险，才有可能迎来真正有希望的未来。
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