（原标题：穿透历史迷雾看“价值投资”）
价值投资理念在股市中扎根并非一蹴而就，以价值投资理论的鼻祖格雷厄姆为例，因为其母亲在美股大崩盘中损失惨重，他才从一个大学老师转型为股票投资者，希望以此来解决家里的经济困难。但自格雷厄姆提出价值投资理论且设立基金实践，也仅维持了10年左右时间，至1950年代基金便解散了。究其原因，价值投资理念必须有合适的外部环境，脱离外部环境谈价值投资理念只能是空谈。
巴菲特和彼得·林奇都是格雷厄姆价值投资理念的信奉者，两人的经历同样证明了这一观点。两人在1972年之前都没有成功的投资案例可循，两人的价值投资实践案例都是自20世纪80年代开始发酵。略有不同的是，彼得·林奇在20世纪90年代末美股估值高点见好就收，而巴菲特却一直实践至今。
那么巴菲特又是如何形容价值投资理念的外部环境的呢？在最新的2017年致哈撒韦公司股东的信中，巴菲特再度阐述了他的观点：“美国经济成就已经为股东们带来了惊人的利润，在20世纪，道指从66点涨至11497点，其中大部分得益于稳定增长的股息分红，截至2016年底，该指数又增长了72%至19763点。”
巴菲特一语中的，是估值和股息率成就了道指牛市，而道指从1000点至现在的2万点之上，主要发生在20世纪80年代之后，也就是美股蓝筹指数估值能够长期控制在20倍PE之下，股息率能够长期超越银行储蓄和债券收益率，这就是价值投资理论能够实践的外部环境。
20世纪80年代之前的美股市场，除了1930年代至1940年代美股大崩盘之后的短暂周期，包括蓝筹股在内的股市整体估值始终居高不下，1972年“漂亮50”蓝筹股估值甚至攀高至80倍PE，在此环境下，价值投资理念只能是书斋中的理论。可见任何市场都是从幼稚期逐步过渡到成熟期的，这个过程可能有长短，但谁也不可能跨越这一过程，这就是历史数据告诉我们的价值投资理念的演绎过程。
今天A股市场同样处于价值投资理念逐步生根的过程，A股蓝筹指数估值已经能够长期稳定在20倍PE之下，而且股息率也在逐步提高。我们将A股蓝筹股与美股蓝筹股做一下比较：近三年来，微软、苹果、通用电气、可口可乐、埃克森美孚等一线蓝筹股业绩累计滑坡幅度在10%至50%之间，但市值却翻了一番，不少蓝筹股估值已经超过了30倍PE。与之相比较，A股一线蓝筹股业绩多数保持稳定且增长，更重要的是股息率也在逐步提高。比较数据，两者之间孰优孰劣一目了然。
价值投资理念一旦扎根市场，市场风险的判断也更为清晰。以蓝筹股为例，蓝筹指数20倍估值就是长期风险控制线，像微软这样持续派息和回购股票的蓝筹股估值可能超过30倍PE，但高杠杆行业蓝筹股还有可能低于10倍PE。有了估值风险这杆秤，股市慢牛可期。
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本文来源：上海证券报·中国证券网
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