左晓蕾:弥补交易制度缺失把金融新业态纳入监管

（原标题：弥补交易制度缺失，把金融新业态纳入监管）

《证券法》修改需规范高溢价并购行为和并购重组中的资本运作游戏，明确重组兼并中的“估值”标准和运作监管机制，避免纯粹的壳资源交易和其他对上市公司经营不利的虚假资本运作，杜绝借重组兼并之名掏空上市公司的违法违规之举。

针对长期困扰我国资本市场的交易行为中的违规违法行为，《证券法》修改理应有更严格的约束，对二级市场一些制度的缺失要有必要的增添，以规范交易行为，更好地保护投资者权益。因此，笔者特别关注那些针对二级市场的相关条款的修改，在此提出一些看法。

先要辨别清楚，证券市场“创新”与实体经济中的创新不是同一个概念，通过法律条款规范金融创新非常重要。因此，《证券法》修改有必要规范对二级市场衍生产品和衍生工具的创新，对金融创新给予必要的界定。第一、确定以是否推动资本市场的理性和“三公”秩序的发展为目标的金融创新活动的标准，避免创造大量不以对冲风险为主而以投机套利为主的衍生工具，避免大规模投机和高风险交易活动误导和扭曲信息及秩序，累积市场系统性风险；第二、停止大规模投机项目的高频交易；第三、限制机构自营杠杆交易与资本金的比例，设置整体市场杠杆交易规模，避免大规模借钱炒股票的杠杆资金杠杆风险的非理性金融活动。

多年来，二级市场的收购兼并概念炒风盛行，存在虚假包装借壳上市和虚假资产置换的情况。2015年春，作为简政放权的一项重要举措，监管层宣布“重组兼并”不需审批后，有10%的上市公司停牌并对外宣布有重大重组项目，这是很不正常的。金融是高风险领域，审慎监管是监管原则，简政放权要配套和完善相应的事中事后监管的机制。《证券法》修改需规范高溢价并购行为和并购重组中的资本运作游戏，明确重组兼并中的“估值”标准和运作监管机制，避免纯粹的壳资源交易和其他对上市公司经营不利的虚假资本运作，杜绝借重组兼并之名掏空上市公司的违法违规之举。

集团诉讼是发挥和强化投资者成为市场监督力量的一种模式，也是投资者保护自身权益的集体行动。为此，有必考虑添加集团诉讼机制和建立辩方举证制度的条款，推动集团诉讼制度和辩方举证制度进一步完善，以强化全民守法的自律意识。沪深股市散户众多，集合行动应是他们对称信息保护权益的有效方式。集团诉讼制度使个人投资者会特别关注发行人的动态，能捕捉发行人的不法行为，客观上会大幅减少盲目从众现象，有利于转变“炒新股”和其他一些投机性扭曲行为。完善我国资本市场的集团诉讼制度，培育专门承担集团诉讼的法律事务所，应是重要标志。辩方举证制度除了解决发行人与投资者之间天然的信息不对称的弊端，也有利于提升发行人自律守法的意识。辩方举证要求遭遇造假欺诈诉讼的发行人必须为自己找到无犯罪证据，如不能自我举证，则罪名成立。这一制度无疑会对发行人行为产生强约束，如果犯罪成本超过非法所得，发行人的守法自律性也会被动提高。

规范互联网金融，把金融新业态纳入法律法治范畴，也应是本次修法的重要部分。金融行业是一个高风险行业，仅有事中事后监管是不够的。互联网金融叠加了互联网风险和金融风险，事前监管的缺失已暴露了很大风险。秉承审慎监管的理念，《证券法》修改有必要增加对金融行业包括互联网金融监管事前监管的条款设置必要的准入门槛。一些互联网金融活动属于非股权融资或交易范畴，相关法律条款的制定需与《银行法》修改及相关规则制定结合起来。

依法治市必须严格执法。严格执法是达到依法治市目标的关键。退市制度之所以没能得到严格执行，就因为资本市场的ST、*ST安排，重新上市的宽松条件，允许借壳上市、资产置换，地方政府补贴可作为非经营性收益计算等“规则”。欺诈上市的刑事问罪条款也没有得到严格执行。十八届四中全会指出，法律的生命力在于实施，法律的权威也在于实施。与内幕交易和欺诈等证券市场犯罪相关刑法条款是存在的，严格执行才有震慑作用，才能维护法律的权威，维护“三公”秩序保护所有市场参与主体的正当权益。建议《证券法》修改增添加大监管部门相应的执法权限的条款，赋予监管机构更大的执法权，推动依法治市的实质性进展。

至于那些主张建立参与主体之间或监管部门与参与主体之间的和解机制的建议，笔者认为要慎重对待。建立和解机制不能照搬西方游戏规则，不能仅在罚款后达成妥协，必须有配套的刑法制裁。比如，若法律认定操纵价格违法，罚款只是针对违法机构发出警告，对相应责任人不能罚款了之，那样还有什么公平正义可言。所以，在相关法律和惩罚机制尚未完善之前，和解机制还请缓行。

十八届四中全会指出，“推动全社会树立法治意识”，“加强公民道德建设，增强法治的道德底蕴，强化规则意识，倡导契约精神，弘扬公序良俗。”全民守法自律，是强化证券市场依法治市生态环境的重要保证。上市公司的肆意圈钱行为，实质上是契约精神的缺失，法治意识的缺失。证券市场每项金融活动都是信用活动，都存在双边契约关系，想遏制住没有底线的道德风险泛滥，先得提升发行人自律守法的作用。对投资机构和个人投资者挑战法规的擦边球投机套利行为，如交易活动中内幕交易、老鼠仓、价格操纵、跨市场套利等，《证券法》修改有必要增添加强证券市场参与主体的遵纪守法意识教育和相关违法违规行为的惩罚条款，同时大幅提高惩罚性的罚款水平，最好不设上限而视情节而定，并且与刑法问罪条款配套，以提高证券市场对法律的敬畏之心。