转债发行即将重启 供给冲击引发担忧

（原标题：转债：新一轮扩容大幕开启）

“空窗”大半年后，转债发行迎来“破冰”。光大银行和骆驼股份日前正式拿到转债发行批文，预示着转债市场新一轮的扩容即将拉开帷幕。机构分析称，考虑到目前转债估值相对较低，即便有大盘转债上市，短期供给增加对市场冲击也会有限，且供给增加有助于提升市场流动性，丰富投资品种，吸引更多资金，总体有利于转债市场的发展。

　　转债发行即将重启

3月10日，光大银行和骆驼股份双双发布关于可转债发行申请获得核准的公告。公告指出，9日，中国证监会核准光大银行公开发行300亿元可转换公司债券，同日核准骆驼股份公开发行7.17亿元的可转换公司债券。

“这是2016年下半年以来证监会首次下发转债发行批文，也是再融资新规发布后的首批，预示着转债市场新一轮扩容有望开启。”市场人士点评称。

自从2016年7月洪涛转债发行后，最近大半年时间里，已过会转债均迟迟未获监管层核准。事实上，自2016年初起，转债发行进度就明显放缓。据海通证券统计，历史上转债发行平均耗时8.6个月，但目前存量转债平均发行耗时长达12.8个月，主因是2015年中股市大跌影响发行进度。截至今年3月初，新券从股东大会到过会的平均时间大于200天，而历史均值为161天；从股东大会到证监会受理平均大于90天，而存量转债均值为32天。此外，历史上，从过会到获得批文平均只需44天，但除刚拿到批文的光大银行和骆驼股份外，目前已过会转债均未见批文下发，其中宁波银行转债早在2016年5月过会，至今未见收到批文的公告，此外，国泰君安、塑模科技、久其软件、永东股份先后在2016年12月-2017年1月过会，仍未见拿到批文。

在业内人士看来，转债发行放缓与前期再融资监管有关。海通证券分析师指出，2016年二季度以来发审会通过首发项目数量逐季增加，尤其是四季度通过了96家。但再融资审核进度有所放缓：2015年可转债过会12家，而2016年仅6家，另外2016年增发过会数量同比下滑20%。

今年2月再融资新规的发布，则为转债发行重启铺平了道路。2月17日，证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》进行修订，同时发布了《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》。新规对于非公开发行的相关政策明显收紧，如要求“上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月”，但同时指出，“对于发行可转债、优先股和创业板小额快速融资的，不受此期限限制。”

机构认为，政策层面上，可转债融资已经得到监管部门的积极支持，未来审批速度有望加快，新一轮转债扩容大幕已经开启。

　　供给冲击引发担忧

光大银行、骆驼股份转债批文的下发，令投资者对供给增加导致转债估值承压的担忧有所升温。分析人士指出，一方面，光大银行、骆驼股份转债3月启动发行的概率较高，且两只转债计划发行规模分别为300亿元、7.17亿元，拟发行规模已接近当前转债市场存量规模（约341.5亿元）；另一方面，许多搁置已久的转债项目即将陆续释放，后续转债供给料加速，进而进一步施压存量个券估值。

从市场表现看，随着新券发行即将启动的消息公布，转债市场出现了部分券种的抛售，部分个券估值明显压缩，如3月10日和13日，前期估值相对较高的15国贸EB接连下跌0.53%、0.79%，九州转债两日接连下跌1.31%、0.58%。

一些市场人士担忧，转债供给的增加，对二级市场估值将造成冲击。其一，光大银行、骆驼股份转债3月启动发行的概率很高。机构分析称，赶在3月31日年报披露前发行，既能避免利润分配因素推迟发行时间，同时也能压低转股价格，有利于促转股。从时间上看也是足够安排的，而且资金解冻的时间可以赶在季末之前。其二，除光大银行和骆驼股份外，目前还有5只转债过会公司未获得批文，另外有2个已核准的可交换债项目，更多转债发行正在路上。

据华创证券数据，截至目前，待发行的可转债共有21只，总规模在1150亿元左右，待发行的公募EB5只，总规模135亿元。海通证券进一步指出，在定增新规和资本压力下，不排除还有金融转债预案的可能。目前有3只银行转债和4只非银转债等待发行，共计985亿元。首先，部分银行及券商等有补充资本的需求。其次，相对于定增，可转债的优势在于对投资人数量无限制，投资热情更高，渐进摊薄业绩，且规定的转股价相对于定增发行价更高，无间隔期18个月限制。

　　扩容长期利好市场

尽管市场对转债供给冲击有所担忧，但有不少机构认为，考虑到当前转债估值处于相对低位，短期供给的增加对估值的冲击也将有限。从长期来看，供给的扩大有助于提升市场流动性，从而有望吸引其他投资者进入市场，利好转债市场的长远发展。

兴业证券表示，在光大银行和骆驼股份拿到转债核准文件后，还需要关注三点：一是两只转债何时发行，特别是光大转债何时发行，以及届时市场的反应；二是后续审批和核准的节奏如何，是不是会明显加快；三是企业发行意愿是否会明显增强。待这些信息逐步落地后，对转债供给的变化才能有较清楚的判断。

“回顾历史上转债发行提速时期，老券走势震荡，市场溢价率趋于压缩，小盘转债受冲击的可能性更大。但整体而言，考虑到当前市场溢价率已经接近历史均值，且平均价格低于历史均值，预计整体冲击有限。”海通证券指出。

申万宏源证券补充称，当前现存转债规模小、流动性差是限制转债发展的主因，也是转债弹性不及正股、持续底部震荡的重要原因，由于当前转债市场估值较低，转债加权指数当前值为115.9元附近，加权隐含波动率为26%，转债继续下行空间十分有限，即使大盘转债上市，对估值的冲击也有限，但是带来的二级债基配置需求，也将带动资金流入其他转债，对整个转债市场形成长期利好。

综合机构观点来看，在再融资新规利好转债发行的背景下，新一轮转债扩容大幕即将开启，短期内大盘转债的发行，对二级市场转债的估值或有所冲击，但由于目前转债的估值并不高，整体接近历史均值水平，短期供给增加对市场冲击有限。以长远眼光看，当前转债市场规模小、成交低迷，供给的扩大将有助于提升市场流动性，有助于转债市场的长远发展。

　　债市策略汇

可转债

招商证券：三因素或致债市调整

短期来看，债市的调整压力来自三方面：第一是MPA考核带来的机构整体“缩表”需求，第二是实体经济融资缺口仍然较高而形成的资产配置挤出效应，第三是微观上机构主动加速去杠杆。再加上美联储3月议息会议带来的外部冲击风险，仍然维持对债市谨慎的观点，建议关注市场过度调整的风险。

兴业证券：下旬或现交易性机会

鉴于基本面较稳定、再通胀预期可能阶段性地缓和，短期内央行持续收紧基础货币的可能性不大，预计回购利率会保持相对稳定，但海外美联储加息、国内宏观审慎政策（MPA）和其他因素推高的流动性溢价还需要时间消化。3月下旬之后，这些不确定性会有所消除。而市场在下跌之后，安全边际总是在不断提升的，负债稳定和交易能力比较强的投资者可以在3月下旬开始关注交易性机会。

可转债

天风证券：趋势性行情难现

供给未来会加速，对于目前转债市场的压力在近期会持续。从股市来看，阶段性上涨行情可能正接近尾声。因此，转债较难看到趋势性行情，结构性行情仍然存在。转债估值如果受供给冲击继续压缩，可能会提供一些个券参与机会。

中信证券：部分个券性价比提升

目前转债估值更多是结构化问题而非整体过高，不少个券估值压缩空间有限，经过反复调整的个券性价比将会进一步抬升。推荐投资者关注新券发行，也建议不要忽视存量个券的价值，推荐从正股业绩与估值安全垫两方面选择标的。

信用产品

长江证券：供需两弱格局未破

上周出现多起债券继续暂停上市、可能被实施退市、业绩预亏等公告，不可轻视3、4月份的信用风险。信用债发行规模仍没有明显恢复迹象，信用债供需两弱格局并未打破，市场谨慎观望情绪较浓。短期配置仍然建议以中短久期为主，品种方面可以考虑同业存单、产业过剩行业龙头、基建类主流城投。

国泰君安：信用风险边际上升

在周期回暖的背景下，强周期性行业的信用基本面相对稳定，信用风险多集中在尾部；而非周期性行业难以受益于周期改善，虽然基本面绝对水平好于强周期，但其内部现金流并无很好的增长点，且自身轻资产、民营占比较多的特点使得其容易受到融资收缩的影响，整体信用风险反而可能会边际上升。