新三板"乾坤倒转" 协议转让成交额占比升至近6成

（原标题：协议转让成交额占比由2015年的约四成升至2017年初的近六成 新三板交易格局“乾坤倒转”）

协议转让与做市转让这两种新三板交易模式谁更高级？谁更受企业青睐？一组“逆转”的统计数据默默告诉市场，简单粗糙的协议转让愈发受企业及投资者欢迎——协议转让成交额占新三板总成交额比例已从2015年的约四成飙升至2017年初的近六成。一些公司做市交易时交投寡淡，转为协议转让后却量价齐升，颇有枯木逢春之感，如此吊诡现象有何玄机？

乾坤倒转

新三板做市制度被誉为中国资本市场一大创新，各方都指望引入该制度来活跃新三板市场，来更好发现公司价值。但这本“好经”的吸引力越来越弱了。

从成交金额来看，2016年以来做市转让方式占新三板总成交金额的比重每况愈下。据东财Choice数据统计，自2014年8月做市转让开启以来，2016年首次出现做市成交额占比低于协议成交额的现象，并且延续至今。

具体来看，2014年8月至年末，做市成交额与协议成交占总成交额的比重分别为35.8%和64.2%。2015年，随着新三板热度增加，做市转让日益活跃。全年做市交易额占比由上年的35.8%增至58.2%，协议交易额则降至41.8%。然而，这一情况在2016年出现转折。数据显示，2016年全年新三板成交额约1912.14亿元，其中做市成交额约为896.88亿元，协议成交额约为1015.26亿元，两者占比分别变成46.9%和53.1%。若考虑2017年截至目前的数据，做市成交额占比则进一步缩减至41.5%。

而从股转系统官方统计数据来看，新增做市转让公司幅度已明显小于协议转让公司增幅。相较2015年末，2016年末做市转让家数增速在50%左右，协议转让家数增幅则超过100%。

而从2016年二季度开始，每月新增做市家数明显下滑。2016年3月较2月新增的做市转让公司数量为82家，但4月较3月新增家数减少为62家，而此后该数字大体上一直在逐月减少，甚至在2017年首次出现负增长。

与此同时，自2016年以来，不少企业选择将交易方式从做市转让改为协议转让。经记者统计，截至目前已有约138家新三板企业发布将做市转让变更为协议转让的公告。在去年下半年开始，此类公告集中出现并逐渐呈上升趋势。正基于此，有券商分析师预测，2017年全年做市转协议股票数量或将突破500家。

简单灵活

“在一个投资者稀缺的市场上，能否灵活交易就显得更加重要。”某券商做市部负责人认为，协议交易不仅仅能放量，而且是买卖双方“简单粗暴”的直接对手交易，价差一拉开，财富的效应就会很明显，这对于缺少赚钱效应的新三板玩家来说，是极具吸引力的。而如果做市交易的话，报价太高的筹码做市商肯定不敢吃，相反一旦出现价格高的买家，做市商会优先用库存股交易，某种程度上抑制了部分玩家的参与情绪。

自去年12月12日将股票转让方式变更为协议转让后，信中利接连8次上榜新三板每周成交金额前十，在此期间更是创造了430元/股的成交价格。而更惹眼的是，一位名为“程习勤”的自然人通过频繁买卖信中利股票赚取差价，近四个交易日内获利或超过千万元。

据东财Choice数据显示，2月17日至2月22日期间，“信达证券北京古城路证券营业部”买卖信中利股票累计达80余次，在不考虑交易税费的前提下，这80余次交易已经获利1100万元。股转系统公开交易信息平台显示，这四个交易日内通过“信达证券北京古城路证券营业部”买入或卖出的账户名称均为“程习勤”。

需要指出的是，上述交易平台并未全部录入80余次交易的详细情况。不过，“程习勤”通过信达证券北京古城路证券营业部买卖信中利的手笔可见一斑。事实上，早在2016年12月27日，信中利由做市转为协议交易后不久，程习勤就曾“一气吃下”公司第六大股东王强的1300万股，成交均价仅3.01元/股。

财富效应如此明显，除信中利外，若干家新三板公司在转回协议转让后，成交量、成交价格均出现不同程度的提升。如去年11月22日完成转让方式变更的德泓国际，在协议转让交易首日，其当天涨幅达37.45%，当日成交额6804万元。去年11月至今，公司股票价格波动较大，最高达12.8元/股，最低至1元/股，而且成交额颇大，累计有4次入榜每周成交额前十名单中。相比之下，处于做市交易时期的德泓国际股价表现平淡，每日成交额不足万元。

此外，如北方园林、春晖智控、艾融软件等，其股价近期累计涨幅也接近100%。另一方面，从成交金额来看，华图教育自去年4月完成变更之后，截至最新交易日其累计成交额已突破18亿元（以做市转协议日为基准日），而科顺防水、金宏气体、金力永磁等做市转协议的公司在该方面亦有不俗表现。

困局待解

在市场资深人士看来，优质公司抛弃做市制度、重回协议转让的现象背后，体现的是在市场功能不健全、交易环境低迷的情况下，挂牌公司及投资者主动寻求利益最大化的体现。

“做市公司数量增长停滞、二级市场交易低迷等是表面原因。而深层次原因其实更复杂，比如挂牌公司认为协议价格更好操控，当下IPO审核对股权结构复杂的排斥，做市制度不利于股权集中度高的公司进行大额股份转让，投资者通过协议转让更有机会赚取差价等等。当前市场呼吁的大宗交易制度，或许可以部分解决大额股份转让的问题，但并不能缓解做市制度的困局。”有券商人士如此表示。

投资者数量不足或许是导致做市制度困境的原因之一。有新三板券商分析师指出，国外做市商可以通过买卖双方持续的交易行为来赚取佣金，而新三板由于投资者数量较少，做市商佣金收入并不足以支撑起业务发展，转而期望通过参与交易的方式来获取回报，而这在一定程度上导致投资者不满，间接降低了交易意愿。

不过，退回协议转让并非良方。事实上，大量协议转让股票均处于“隐身”状态，投资者提交的每日买卖意愿信息无人问津。另一方面，协议转让下的“拉手交易”一直饱受争议，而严重偏离市场行情的交易价格始终为股转系统监管。2月6日，由于多次点击成交其他投资者低价卖出申报，投资者“姜素华”被股转系统采取限制证券交易的自律监管措施。“做市转让会出现乌龙指，协议转让其实更容易出现投资者填报错误的情况，被人 捡漏 。所以协议转让的股票，出现股价严重偏离行情的情况非常普遍，而且对于公司来说这个很难控制。”有做市商人士向记者表示。

在阳光金服董事长石义强看来，做市制度更规范，依然是新三板的核心交易制度。“我们通过做市转让引入8家做市商，等同于引入了8家券商作为平台发展的伙伴，对公司未来的业务发展可以形成支撑。”石义强认为，随着流动性困局的改善，做市商制度活力和优势就会慢慢释放出来。

确实，股转公司不仅注意到协议转让与做市转让交易金额的微妙变化，而且还多次表态将通过一系列改革来提升新三板市场流动性。上证报昨日曾报道指出，目前新三板市场包括深化市场分层、改革交易制度、引入多元化机构投资者、完善投资者适当性管理制度等在内的一系列政策措施都在研究与规划当中，相关部门将以解决流动性问题为核心，以市场分层为抓手，推动一系列制度改革落地。