巴曙松:险资境外配置要有效控制风险

（原标题：巴曙松:险资境外配置要有效控制风险）

中国银行业协会首席经济学家 香港交易所首席中国经济学家 巴曙松

保险资产规模快速增长

近年来，按照资产规模计算，保险资产规模仅次于银行和信托。从保费规模上来看，中国保费规模世界排名第三位，仅次于美国、日本。从具体的资产规模来看， 2016年底，我国保险业资产总量15.12万亿元，较年初增长22.31%。从2004年至2015年的11年间，保险业总资产和保险资金运用余额分别从1.2万亿元、1.1万亿元增加至12.36万亿元、11.18万亿元，年复合增长率分别约为23.6%、23.5%。

截至2016年11月底，保险资产配置中，固定收益类资产占比为51.35%（其中各类债券43045.28亿元，占比32.81%；银行存款23522.39亿元，占比17.93%）；权益类资产18852.32亿元，占比为14.37%；其他投资45769.17亿元，占比为34.89%。可见，目前保险资金配置资产仍以固定收益类为主，但比例有所下降（2015年11底债券配置占比34.82%，银行存款占比23.3%）；权益类资产占比稳中有升，较2015年11月提高了0.3个百分点；其他投资占比较2015年11月底的27.81%有较大幅度的提升。

投资收益方面，保监会的数据统计报告显示，2011-2015年，中国保险资金投资收益率分别为3.49%、3.39%、5.04%、6.3%和7.56%。2004-2014年，保险资金累计实现投资收益总额21425亿元，平均投资收益率为5.32%，平均每年贡献近2000亿元的收益。2015年保险资金运用收益共计7803.63亿元，资金运用平均收益率为7.56%，创近四年新高。

保险资金有境外资产配置的现实需要

在低利率的环境下，保险机构普遍面临投资收益减少、资金成本上升的两难困境。

2014年以来，中国国债利率进入快速下行通道，国债收益率持续下行加大了险资配置压力。在低利率环境中，保险公司此前持续大量配置的高收益固收类资产缺乏，保险资产管理机构难以找到相对高收益的低风险资产进行配置，保险公司资产配置压力巨大。另一方面，保险公司负债成本呈现持续上升趋势。

目前业界普遍认为，在面临低利率环境时，投资主体的应对措施可以归纳为五类，分别是：1）增加境外资产配置，进行全球化资产配置；2）在做好风险管控的前提下，提升风险偏好，提高风险容忍度；3）增加受利率影响相对间接的权益类资产投资；4）拉长资产久期；5）提升另类资产比例。

目前中国内地市场流动性充裕，资产价格偏高，相对缺乏高收益的长期优质资产。另外，中国的征信体系尚未完全建立，刚性兑付随时可能被打破，违约现象也将时有发生。这多方面的因素使得境内资产组合已不能完全满足保险资产多元化配置需求，而国际市场容量更大，资产类别更加多元，资产价格相对中国内地市场更为理性，国际资产配置给保险机构提供了更多的选择。例如，境外市场可以提供中国内地资本市场稀缺的、超长久期的国债品种，如20年、30年、50年的长久期国债及通胀保值债券。

从现实需求出发，配置境外资产，有利于帮助保险资金拓展投资渠道，将有效分散资产配置风险，通过多样化的资产配置提高保险资金的投资回报。此外，保险资管机构加大对境外优质资产的投资，对于规避汇率波动风险以及区域性风险也具有重要作用。

险资境外配置仍有较大发展空间

截至2014年12月，保险资金境外投资余额239.55亿美元，占保险业总资产1.44%。截至2015年12月，保险资金境外投资余额362.27亿美元，占总资产比例1.9%。截至2016年7月末，共有53家保险机构获准投资境外市场，投资总额为445.79亿美元，占比为2.14%，与2015年底相比，境外投资总额增幅为23%，是2012年底97亿美元的近5倍。

2012年10月，中国保监会印发《保险资金境外投资管理暂行办法实施细则》，明确保险资管行业境外投资约不超过上年末总资产的15%，投资新兴市场余额不超过上年末总资产的10%。截至目前，中国保险资金的境外投资占比在2%左右，这也远低于日本、英国等市场中保险资金的境外配置比例。可见，中国保险资金境外资产配置仍有较大发展空间。

当前中国保险资金境外资产配置主要有以下几个特点。

投资领域相对集中：主要投资于银行存款、不动产、股票、债券、基金、股权等。

投资方式相对单一：保险资金境外投资的方式主要有直接股权投资、间接股权投资和购入不动产等。

投资区域分布集中度高：目前保险资金境外投资的市场主要包括香港市场（股权投资为主）和欧美、澳大利亚等发达国家市场（不动产及保险企业股权投资）。

资产配置比例集中于权益类资产，另类资产占比上升：以股票投资、股权投资和不动产投资为主。股票是占比最大的一类资产，但从最近趋势来看，股权、不动产投资快速增加，两者相加占比已逐渐超过股票成为第一大类资产。

中国保险资管行业境外资产配置将有较大的发展，可能出现如下趋势。

第一，香港市场仍将是保险资金配置海外权益类资产的首选。与中国内地资本市场相比，香港作为国际金融中心，在多个层面拥有众多优势：市场更加成熟；投资者结构更加多元，适合长期配置；市场容量更大，资产类别更加多元，资产价格相对更为理性，为机构提供了更多选择；直接融资比例更高，机构投资者对市场影响力更强；资本跨境流动更加自由，有利于保险资金投资收益率的稳定。从估值比较、市场波动性、AH折价率、股息率、全球配置等角度来看，港股对保险资金的吸引力相对明显。自2016年初开始，市场已经看到大量保险资金通过沪港通投资港股。2016年9月保监会正式发布《关于保险资金参与沪港通试点的监管口径》，港股对保险资金的吸引力持续提升。

第二，境外另类资产配置仍将持续受到青睐。利率下行周期中，提升权益配置是保险资产配置的自然需求。2008年金融危机之后英国和日本均经历了债券利率持续下行，两国的保险公司均通过提高权益类资产配置比例缓解低利率对投资端收益的冲击。而在低利率环境下，另类资产相较于其他大类资产配置价值较高，预计未来增长潜力较大。海外不动产在保险资金境外资产配置中的比重仍有较大上升空间。日本寿险和财险的不动产投资占比分别为1.7%和3.4%，英国保险业的不动产投资占比长期高于5%。目前，中国保险资金不动产资产的配置比例仅占1%左右，距现行监管规定的30%上限仍有较大空间。

从监管角度出发，偿二代框架鼓励保险资产的多元化配置策略，鼓励保险资金投资于另类资产。偿二代框架下，不动产投资的风险因子有所降低，资本消耗大幅低于股票和基金。

第三，风险管理能力将成为保险资金在境外资产配置的重要制约。保险资产管理机构的“保险”特征，决定了其与一般资产管理机构有所区别。基于保险资金的负债特性，“资产负债匹配”和“风险管理”是两个非常重要的基本考量。回顾过去一年，国际金融市场“黑天鹅事件”事件频发，多个资产类别的价格均出现不同程度的大幅波动。预计2017年仍将是大幅波动和不确定的一年。如何在进行境外资产配置的同时有效控制好风险，是当前很多市场主体在复杂多变的海外市场进行资产配置时重点关注的。随着更多的保险资金进入到国际市场进行资产配置，市场对风险对冲工具和风险管理工具的关注和需求增加，如何积极主动管理风险，使存在的风险可测、可识、可控，将成为保险资金在境外资产配置的重要制约。同时，也可以预见市场主体对于境外市场各类风险对冲工具的需求将显著增加。