再融资新规净化市场生态 利好A股健康运行

中证网讯（记者 刘国锋 徐昭） 中国证监会近日完善上市公司非公开发行股票规则，通过修订《上市公司非公开发行股票实施细则》、发布《发行监管问答―关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》等措施规范上市公司再融资，对上市公司非公开发行规模、三类再融资的时间间隔等作出明确限定，重拳化解上市公司再融资制度自2006年实施以来暴露的问题。

此次再融资制度的完善引发市场高度关注和热议，中国证券报记者调查采访发现，资本市场各方专业人士对再融资制度的完善评价颇高，认为再融资新规的推出将扭转融资结构的失衡，并与IPO的推进相互配套，有利于资本市场积极服务供给侧结构性改革，支持更多优质企业、创新企业、国家政策扶持企业发行上市；限制非公开发行规模等措施将有力纠正部分上市公司的过度再融资倾向，防止成为部分公司的圈钱工具；能够打破非公开发行领域存在的较大套利空间，解开长期扰动市场的“定增―高送转―减持”链条；通过深入落实再融资新规，将真正引导社会资金“脱虚向实”流向实体经济，构建资本市场服务实体经济的长效机制。同时，此次再融资制度的完善对二级市场构成中长期利好。

划红线 力促融资结构平衡

本次再融资制度的完善，为上市公司非公开发行股票、配股、增发等行为划定了多条“红线”。不但重新明确了定价基准日，还明确了定增规模和时间间隔，并让金融资产充裕的上市公司难以再融资。

修订后的《实施细则》取消了将董事会决议公告日、股东大会决议公告日作为上市公司非公开发行股票定价基准日的规定，明确定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日；上市公司申请非公开发行股票的，拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20%；上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月。前次募集资金包括首发、增发、配股、非公开发行股票。但对于发行可转债、优先股和创业板小额快速融资的，不受此期限限制。此外，上市公司申请再融资时，除金融类企业外，原则上最近一期末不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。

机构人士表示，证监会重新明确定价基准日，意味着此前三年期的定向增发模式不再可行，纯粹博取资本利得的三年期项目将降低对投资者的吸引力，三年期项目将更多的适用于战略投资者的引入。

华泰证券首席策略分析师戴康表示，市价发行让发行难度加大，20%股本限制让发行规模受限，18个月间隔期让发行频率放缓，将鼓励优质公司内生性增长，限制制度套利型外延扩张，改善A股供求关系。

业内专家表示，对于融资频率、融资规模的限制，一定时期内会影响部分上市公司融资决策，长期来看，有利于鼓励、支持优质公司选择差异化融资方式，也有利于鼓励其他公司通过改善自身基本面情况获得融资通道。

中信证券资本市场部杜克表示，本次再融资制度对定价机制、融资间隔和融资规模的调整将有利于国内投行提高自身核心价值发现和发行销售能力。上市公司会更倾向于选择研究、销售等综合实力雄厚的综合性券商合作，优胜劣汰机制将有利于投行间形成在价值发现、价值创造和销售能力间的良性竞争格局，届时综合性大券商和单一依靠项目承揽的中小投行的差距将进一步拉大，促进证券行业本身的良性循环。

有利于构建价值驱动定价体系

“再融资新规对我国资本市场的健康发展是长期利好，有利于投资者权益的保护，帮助A股构建价值驱动的定价体系。” 兴业证券首席策略分析师王德伦认为，新规修复了过去再融资监管中的漏洞，防止其成为部分上市公司圈钱的工具，也抑制了一级市场的价差套利和二级市场对壳资源等投机炒作。从股市流动性的角度，再融资放缓后，股市的流动性压力及定增解禁的扰动均将有所缓解。王德伦强调，再融资新规将帮助市场去“伪”存“真”，优化资源配置。内生增长稳定、现金流充裕的绩优真成长将受益，成为资金集中关注和配置的方向。

杜克表示，此前定价机制存在较大的套利空间，投资者往往偏重发行价格相比市价的折扣，忽略公司成长性和内在投资价值。过分关注价差会造成资金以短期逐利为目标，不利于资源有效配置和长期资本的形成。限售期满后，套利资金集中减持，对市场形成较大冲击，也不利于保护中小投资者合法权益。此次再融资制度调整后，现金流良好、有扎实内生性增长的优质上市公司的稀缺性与投资价值在中期角度进一步凸显，也将同步拥有更为便捷的融资渠道。

一位券商资管人士指出，本次再融资新规出台正当其时，符合当前资本市场发展的大趋势。过往再融资市场上出现的过度融资和短期套利行为，使得部分企业上市后不安于主业发展，而倾心于利用资本运作进行所谓“市值管理”，沉迷于各类资本套利，更有甚者滥用资本市场融资优势，进入赚取息差的类金融领域，不仅严重扰乱了金融市场环境，更使得上市公司作为我国经济转型主导力量的作用得不到有效发挥，反而抑制了企业创新、创业和创造的基本动力。新规推出后，依赖过度融资和短期套利的盈利模式将失去生存基础，而优质、务实和坚持实业经营的上市公司将更容易获得资本市场支持。

对二级市场构成长远利好

多位机构人士表示，再融资新规将对二级市场构成中长期利好。

据介绍，2016年A股再融资的总规模超过1万亿元，远远超过IPO融资规模，定向增发一直是再融资的主流品种。海量定向增发不仅从市场拿走了大量资金，而且股份解禁后对市场也形成了较大的冲击。限制定向增发规模，抑制上市公司过度融资，不仅有利于二级市场资金流出，而且可以把部分专门从事定增认购的资金挤入二级市场，还可以减少未来限售股解禁压力。

此外，规范上市公司再融资行为，理顺定向增发的定价机制，减少套利空间，有利于减少利用定向增发制造概念题材，投机炒作，出利好减持跑路，损害中小投资者合法权益等现象，长远利好二级市场。

业内专家表示，本次定价基准日的政策调整，将打破简单的“价差”投资逻辑基础，使投资者回归到基本面分析、价值投资的理念上来，有利于让优质公司得到市场的关注和认可，扭转以往炒小、炒新、炒差的投机风气。从目前已经实施的创业板定向增发按照发行期首日定价的实践看，市场反应平稳，相关公司融资进展顺利，为全面实施发行期首日定价奠定了良好基础。同时，对国有企业而言，除非公开发行，可选择公开增发、可转债、优先股等其他多种融资手段，预计本次再融资新规不会对国企改革造成不利影响。

中信证券资本市场部陈石磊表示，再融资新规中长期有利于抑制上市公司过度融资，将利好二级市场。如不考虑证监会已受理因素，目前已出预案中，192家上市公司融资金额3489亿元的非公开发行预案在融资期限上不符合要求、240家上市公司融资金额7230亿元预案不符合股本不高于20%股本比例要求。由此可见，新政对于中长期约束上市公司融资冲动影响将较为明显，将有效缓解二级市场扩容压力。