监管无处不在 年末变卖资产粉饰业绩故技难施

（原标题：严监管下 变卖资产故技难施）

监管之眼，无处不在。

昔日屡屡在年末上演的通过出售资产等方式粉饰业绩之“老戏码”，如今已成为交易所的重点监管对象，尤其是针对*ST公司、去年和今年前三季度连续亏损公司、依靠非经营性损益实现盈利公司等三类上市公司。

交易中动辄十几倍、二十几倍甚至三十几倍不等的高溢价，以及对手方的资金来源，是交易所聚焦的焦点所在。

记者发现，在上市公司高溢价出售的资产中，一些是公司所依仗的盈利能力较强的资产，一些是未经专业资产评估的资产，交易价格合理性无法判断。而在交易对手方的资金来源方面，一些通过信托、基金等方式募集的资金最终来源则披露模糊，其合规性无从查证。

在业界看来，一些背景模糊的接盘资金，其貌似薄弱的实力背后或是有上市公司相关股东的私下协议与之暗通款曲，个中腾挪之术颇需警醒。

高溢价之疑

临近年末，上市公司出售资产以提升业绩的做法，早已为市场所司空见惯，但今年有愈演愈烈之势，故引发监管的高度关注。

据上证报记者不完全统计，今年第四季度沪深两市发布资产出售公告的公司家数，较去年同期大幅增加，其中ST公司和2015年、2016年前三季度均亏损公司，以及依靠政府补贴实现净利润为正的公司占比过半。

在一些高溢价转让资产的案例中，有上市公司甚至不惜将盈利能力较强的资产出售。以沪市某公司为例，其2015年、2016年前三季度归属于上市公司股东的净利润分别亏损4.56亿元、7.47亿元，如果第四季度继续亏损，公司则将被ST，盈利压力较大。在此情况下，其欲将旗下盈利能力较强的一全资子公司的70%股权出售给非关联方华信资本。如果交易在2016年年内完成，公司合并报表中股权转让收益约为12亿元至13亿元，净利润为正的目标指日可待。

数据显示，标的资产2015年、2016年1-8月净利润分别为4027万元、2209万元。标的资产70%股权作价13.98亿元，相较截至2016年8月31日6953万元的净资产，增值率超过27倍。如此高的溢价率自然引发交易所的问询。

更让人疑惑的是，与多数出售资产估值经过专业机构评估不同，此次交易价格并未经过专业机构评估，而是交易双方经过多轮沟通而确定的，个中合理性无从判断。

然而，此次资产出售进展并不顺利。按照双方签署的《股权转让协议》，华信资本应在股权转让协议生效之日（2016年11月14日）起三日内向该上市公司预付30%股权转让款。

虽然该公司在回复上交所问询时表示，华信资本资金充足，完全具备履约能力，不存在无法按期支付股权款的情形，但截至2016年12月24日，其仍未按照约定收到华信资本应支付的相关款项。公司表示，与华信资本正在就有关事项进行沟通之中且尚未取得实质性进展。从目前情况来看，该项交易存在较大不确定性。

无独有偶。在2015年、2016年前三季度均依靠补贴实现净利润为正的深市一家中小板公司，其拟以1.9亿元出售给瑞玉基金的全资子公司全部股权，采用收益法评估，相对于2016年9月30日的-540.76万元净资产账面值，增值率高达36.14倍。

对于评估大幅增值的原因，公司称缘于交易标的具有较强的盈利能力及未来发展前景。数据显示，2016年前9个月，该子公司实现净利润（含其控制的子公司）0.46亿元。

有市场人士表示，上市公司将旗下盈利能力较强的资产出售，从短期来看能大幅改善公司业绩，帮助公司暂渡难关，但从长期来看，公司的盈利点在减少，并不利于长期发展。

资金来源之疑

从交易对手方资金来源的情况看，既有GP/LP募集资金，也有八成来自信托的筹资安排，其最终资金来源披露多不够充分，合规性无法判断。同时，资产接手方大费周折购买资产的必要性，以及背后有无隐瞒的兜底协议都值得关注。

在深市一家主板*ST公司挂牌转让旗下两项资产各75%股权的交易中，欧富源科技以10.30亿元拍得，较两者挂牌价格合计7828.40万元增加了十余倍，同时需代两家标的公司偿付债务13.42亿元，两项合计约23.72亿元。

成立于2016年5月3日的欧富源科技，注册资本仅100万元，其参与本次竞拍的4亿元保证金来源于向其实际控制人张光志借款4.5亿元，借款利率为银行利率。

该*ST公司在2016年11月16日回复交易所问询函时表示，欧富源科技拟与大业信托设立大业信托·深圳欧富源信托贷款单一资金信托，信托资金用于向欧富源科技发放信托贷款受让上述股权，剩余资金用于分期偿还标的公司欠付债务。该信托计划共两期，第一期规模约20亿元，第二期规模约5亿元；第一期成立时间为2016年11月24日，第二期成立时间待定。

对于上述信托资金来源，大业信托回复称出资方以自有资金出资。而公司在回复交易所问询函时也只披露了大业信托注册资本和股东持股情况，相关财务指标并未公布，也未披露大业信托是否有足够自有资金完成上述首期20亿元的信托计划。

不过，截至2016年11月29日，欧富源科技已支付10.3亿元全部股权转让款和第一期债务偿还资金9.22亿元，但公司也未进一步披露上述信托计划首期情况和具体的出资方。

值得注意的是，关于欧富源科技实际控制人张光志的背景，只有“最近三年从事自由职业，在环保建材、建筑工程行业拥有多年从业经验，除了欧富源科技外，无控制其他企业情况，也无关联企业”这样的简单描述。

至于此次欧富源科技收购该*ST公司上述旗下资产股权的目的，公司也未有披露。

同样，兴城基金拟受让沪市另一家上市公司所持矿业资产80%股权（公开挂牌出售）的交易价格为9.5亿元（该部分股权评估值为7.56亿元），其收购资金通过向合伙人募集而来，首期出资额为10亿元，其中兴川产业引导基金出资2亿元，农银汇理出资8亿元，而农银汇理出资系募集资金，占首期出资额的比例高达80%。

对于农银汇理出资系募集资金的具体资金来源，公司并未公布。

再如前述深市中小板公司的交易对手方瑞玉基金，亦是专为本次股权收购设立的。资料显示，该基金规模约为6.4亿港元，国元资产管理（亚洲）作为普通合伙人（GP）出资10万港元，其余出资向第三方募集，作为有限合伙人（LP）。但截至2016年12月22日，该基金LP的最终出资额尚未最后确定，尚无法判断LP出资方及其资金来源。

对于上市公司出售资产的交易对手方屡屡出现信托、私募之类资金的现象，一位私募人士向记者分析指出，不排除有受让方私下与上市公司相关股东签署兜底协议的可能，即受让方通过募集资金接手上市公司资产，并向上市公司相关股东收取一定的费用，数年后再将该资产重新转售给上市公司相关股东。这种模式对于上市公司相关股东来说，在短期内扮靓上市公司业绩的同时，又可以减轻自己接手上市公司资产的资金压力。

事实上，类似情形在A股上市公司中并非无迹可寻。

同样是深市一家主板*ST公司，其在2012年三季报中报亏损389.56万元，当年10月份即发布公告称，公司将相关房地产资产以7700万元价格转让给第三方。公司当时表示，该第三方的股东与公司及公司控股股东在产权、业务、资产、债权债务、人员等方面不存在关联关系。交易完成后，公司当年的净利润因此为正。

记者查询工商资料发现，2014年9月1日，该第三方的股东发生了变更（持有公司出资额50%），而变更一方的股东之一正是上市公司当年的控股股东。这也意味着，原本第三方在接受上市公司上述资产后，在2年后又将部分股权重新出售给上市公司的关联方。

监管力度日甚一日，拨开上市公司年末出售资产扮靓业绩之运作的迷雾，见到的将是更为洁净的资本市场的蓝天。