申万宏源：躁动之后终将平静

特朗普当选后的美版“四万亿”猜测使市场主线阶段性从分母切换到分子。看分母，市场本就在冬季躁动的时间窗口，只是前期在我们看来，阻碍市场大幅上行的因素不可忽略。特朗普当选之后，基于英国脱欧之后的乐观金融市场实验结果，叠加A股投资者对于中美G2格局的认可，以及美国政治体制对于总统个人意愿制衡的信心，A股市场当跌不跌其实并未出乎我们的意料。这种乐观的逻辑主线是特朗普会启动财政刺激基建，甚至猜测美国版“四万亿”，所以沿着财政扩张，经济复苏和一带一路的主线展开行情（这也是为何申万宏源策略之前坚持推荐建筑PPP的原因）。同时从12月和1月限售股解禁的结构来看，新兴成长压力较大，而价值蓝筹的确也是阻力最小的方向。　　但分子问题的改善持续性存疑，美版“四万亿”的兑现尚需观察。关于美国版“四万亿”计划的实施可能性，目前还存在较多质疑，矛盾集中在新一届政府对于赤字的容忍程度。根据无党派机构美国税收政策中心的估算，特朗普激进的新税收政策从2016年到2026年会将联邦收入减少9.5万亿美元，并将国家债务水平到2026年总共边际提升11.2万亿美元，国债占GDP比例2026年预计增加39%。共和党近年来在债务比例上作风较保守，后续建议关注特朗普和党内反对声音的调和进展。另外，特朗普上台之后是否能够摆脱重重阻力实现竞选纲领，仍有待观察，毕竟其一上台就保留了耶伦、竞选网站删除了对伊斯兰文明的过激言论，甚至奥巴马医疗法案都可能部分保留，唯一坚持的就是确认中国为汇率操纵国。这体现了体系对个人的约束作用，也体现了商人的本质，所以美版“四万亿”仍有疑问。当然，从这个主题角度，除了关注一带一路相关概念股，还建议关注轨交等中国有一定技术输出竞争力的制造业。

经济呈现价涨量滞，企业利润的改善可能只是昙花一现。反观国内，地产一轮宽松，房价大涨，但是经济增长方面的效果是三季度GDP守住了6.7%，同时CPI和PPI快速回升，约束还是很明显，难言潜在增长率就在6.7%附近。后续如果制造业投资如果未能跟上，当时间窗口转移到2017年1季度的时候，地产投资的下降和出口的不确定性（特朗普当选之后我们大概率要面临的问题）将使经济增长的预期重新转向负面。从企业利润的角度看，本轮企业业绩改善核心是PPI相关的大宗价格回升，而国内大宗商品的火爆最终轮动到了农产品期货，并引火烧身，遭到了巨大的抛压，这场大宗商品的冬季躁动不确定性大幅提升；到年末中央经济工作会议的时候，决策者如何总结和思考2016年商品价格变化背后折射出的问题，并在2017年做出怎样的改变值得关注。

在分母问题上，CPI和PPI水平按照既定路线前进，简单地线性外推预测，CPI到2017年1月将达到2.5%以上，甚至可能挑战3%，进一步约束了货币政策宽松空间。而美联储议息会议仍需关注，全球金融资产这样的表现并不像消化了加息预期。股市流动性方面，市场的边际活跃交易者为保险和私募，最新的情况是，入选华润信托中国对冲基金指数的162只开放式证券投资私募产品，10月末平均股票仓位比9月末上升8.05%，达到65.93%；持仓超过八成的产品占比为49.65%；有88.11%的私募将股票仓位维持在四成以上。而IPO变为每周一批，同时每批家数不断上升；而一些快速上涨行业的龙头公司在机构专用席位上出现了只有非市场力量才拥有的抛盘，反映了管理层的态度，相信每个决策者都明白，暴涨之后必有暴跌，稳定仍然高于一切，我们维持2016年3月（《心平气和》）以来给出的A股震荡区间（2800-3200），同时维持2016年末到2017年初，A股出清，同时熊市在2017年6月前结束的判断。

结构上，如果将A股分为市场化和非市场化两部分，市场化的部分已经走在出清的路上。我们暂时维持对医药、PPP、涨价周期的推荐。但是我们相信中国经济转型是大趋势，未来一个季度，限售股密集解禁的压力有所释放之后，新兴成长板块将有望迎来“轻装上阵”的行情。如果美股引领的价值风格在A股市场出现了价值股涨，成战股跌的极端演义，将是左侧配置新兴成长的绝佳机会。

民粹主义再下一城！以年为单位的超长周期对于金融资本肯定不是好事情。大周期角度，特朗普上任可以认为是民粹主义的又一次胜利，民粹主义逐渐占据上风首先要清算了就是贫富差距持续拉大的问题，而金融相对实业的持续超额回报势必成为清算的一部分。所以长周期，民粹主义的抬头对于金融资本肯定不是好事情。印度通过调整大额钞票打击腐败和地下经济，也是这种趋势的一个缩影。我们预计，金融虚拟世界的大狂欢将可能在2年内结束。