人民币贬值大宗商品"买买买" 究竟是底还是顶

（原标题：大宗商品激辩：底还是顶）

近期，涌入香港抢购黄金的中国内地客催旺了香港银行业的保管箱需求；海淘族在网上和国内专柜下的订单，一夜之间变“贵”了。这些现象在被人津津乐道的背后，直指人民币贬值对大宗商品带来的影响。

国内商品投资者“买买买”

今年“十一”黄金周过后，人民币兑美元汇率再次明显贬值，国内大宗商品期货价 格普涨。截至10月25日，人民币兑美元中间价报6.7744，连续第三天刷新六年新低，隔夜离岸人民币兑美元一度刷新纪录低点至6.7886元。大宗商 品投资者“买买买”情绪被点燃，10月25日，文华商品指数突破140点大关，盘中一度达到141.23点，较2015年11月24日的近10年低点106.06点上涨33.16%。

众所周知，在全球期货交易中，大宗商品多数以美元为计价货币，美元走势与大宗商品价格存在负相关关系：当美元贬值时，大宗商品普遍保持强势；反之，大宗商品将出现回落。

通常情况下，美元汇率走高会促使以美元计价的商品期货价格下跌，原因是持有其他货币的投资者买入这些商品期货的成本将会增加。而国庆节后，在美 元指数走高的情况下，大宗商品理应偏弱，但实际上美元兑人民币汇率的持续走高，成为近期国内大宗商品持续上行的另一个逻辑依据。

我国作为大宗商品主要进口国之一，在对原油、大豆、铁矿、 钢材 及有色金属等原材料的进口需求方面首屈一指。因此人民币汇率的贬值将增加商品进口成本，抬高国内商品价格，尤其是一些短期内签订进口合同的商品，进口成本增加的现象尤为明显。

因此，在国庆长假过后，人民币持续贬值期间，我国大宗商品市场在煤炭期货的带领下，各板块商品几乎全线上涨。10月25日，人民币兑美元中间价报连续第三天刷新六年新低，国内大宗商品市场应声上涨，除农产品（000061，股吧）板块表现偏弱之外，工业品几乎全线收红，多个品种报收涨停。具体品种来看，当天， 焦炭 、焦煤、动力煤、铁矿石、热卷板、铝、锌、铅、锡、 塑料 、 PVC 、PP、 甲醇 、 白糖 、棕榈油、 菜油 、 豆油 等期货主力合约均创下了今年以来反弹新高。 沪金 期货主力1612合约当天涨幅为0.7%，10月10日以来涨幅近3%。

“一般而言，如果美元指数大涨，国际上以美元计价的大宗商品价格会面临较大的下行压力，国内相关商品期货也会同步回调。不过这次是例外，主要是在人民币兑美元加快贬值的同时，人民币兑非美元货币保持强势和升值。”国泰君安期货金融衍生品研究所副所长、首席分析师陶金峰表示，在优质“资产荒”的大背景下，在房地产调控收紧的环境下，市场部分资金流入到股市、商品期货市场和债市当中，造就了今年债券市场牛市和大宗商品牛市。

贬值“红利”在下降

相关分析人士认为，近期人民币持续贬值的原因来源于内外两方面。从国内来看，9月出口数据和贸易顺差规模不及预期，最近出台的房地产调控等政策 令投资者对接下来中期经济预期偏弱。这也是人民币对美元走贬的原因。国庆节前，人民币在CFETS下对一篮子货币升值0.6%，但对美元却贬值0.57%。从外部环境来看，由于市场普遍预期美联储将在12月加息，概率也在最近一段时间持续在高位徘徊，该加息预期升温在一定程度上推动了美元汇率走强，欧洲央行行长德拉基的鸽派言论也加剧了美元上涨动力，10月以来，美元指数涨幅超过3%。“从宏观政策层面来看，此次的人民币在岸、离岸汇率的双双走高或为年底美国加息带来的汇率风险提前释放压力。”

虽然人民币贬值预期依然存在，但部分分析师认为，或许已经接近底部。今年迄今，在岸人民币贬值幅度已经达到4.2%，同期离岸人民币贬值逾 3%。随着离岸人民币跌破6.7880的低点，已经穿过了6.70的“铁底”、接近6.80的“婴儿底”，距离被市场称为“尿布底”的7.00也不远了。 “大宗商品价格能否持续上涨，要看人民币贬值的持续性。”

格林大华期货研究所所长李永民认为，从长期来看，人民币汇率变化应不会非常剧烈，对于大宗商品整体影响将低于预期。而且新一轮房地产调控将增加经济再度下行压力，对大宗商品走势并不构成利好。

近期国内商品期货的大涨，伴随着美元指数的大涨和人民币兑美元贬值加快。但实际上，人民币贬值并不是本轮大宗商品牛市的唯一基础。陶金峰日前撰 文称，国内相对宽松的货币环境、供给侧结构性改革推进落实、美联储加息预期推迟、部分商品供需关系偏紧、资产荒下资金的追捧和推动，成为今年以来特别是近 期国内商品期货不断走高的主要推动力。

海通证券（600837，股吧）期货研究主管高上对中国证券报记者表示，人民币贬值，以美元计价的大宗商品定价权在外盘，随着美元升值承担较大压力，人民币贬值对价格上涨形成触发；但今年以黑色系为代表的国内大宗商品价格上涨因素中，供给侧改革政策发力，去产能效果逐渐显现带来的影响还是基础条件。

不可否认的是，国内大宗商品的总体趋势，最终还是回归国内供需、资金以及市场预期基本面的情况。

商品走势格局走向分化

人民币跌跌不休，对大宗商品价格带来的影响并不完全一致。

首当其冲的是黄金，近期大量中国内地客纷纷涌进香港抢购黄金，掀起了一股“黄金热”，还导致香港银行保管箱供不应求，带旺香港银行业的保管箱需求。

分析人士认为，基于人民币继续有序贬值预期，黄金仍然具有购买价值。根据瑞士联邦海关总署（Swiss Federal Customs Administration）网站的数据，9月中国从瑞士的黄金进口量是35.5吨，较8月的19.9吨有极大的增长。瑞士是世界主要的贵金属交易中 心，也是多个大型炼金厂的所在地。

对其他商品来说，人民币贬值抬升了国内商品进口成本，降低了出口成本，后期若人民币继续贬值，或令国际铁矿、钢铁及有色金属等工业品价格承压，而原油及粮食类进口的价格弹性相对较小。

对于国内商品走势，结合基本面来看，海通证券期货研究主管高上表示，最近黑色系为主的大宗商品价格，现货带着期货跑，供需缺口比较大，供给侧改革效果明显，考虑到话语权在国内，在人民币贬值背景下，趋势行情还在延续。长期来看，2017年大宗商品价格分化则可能是主要的格局特征，2016年表现比较强势的品种，谨防回落风险。一些弱势品种还存在补涨机会。

姜兴春认为，从四季度前半段时间，大宗商品市场有一个较好表现，但是接下来三到四个月大类资产会有一个分化走势，很多借着供给侧改革导致价格上涨的品种，由于基本面不好的原因可能会出现倒V型反转的走势。国内的 玉米 以及玉米淀粉，以及部分化工产品，则是很好逢高做空的品种。