中国地产降温，提防美国加息——实体经济观察2016年第39期
9月经济再现“投资反弹、工业回落”。盈利回升令制造业投资反弹，前期销量高增令地产投资反弹，基建投资未见起色。而房地产从销售到投资的传导时滞拉长和去产能提速，令工业增速小幅回落。
前三季度经济整体保持平稳，为风险释放提供了条件。未来风险将来自内外两个方面。一方面，10月中旬地产销量增速大幅滑坡，意味着楼市调控影响显现，终端需求或拐头向下。另一方面，虽然总统大选前美联储不会加息，但12月加息概率仍高，将令短期流动性面临考验。
需求：下游地产回落，乘用车、家电、批零回升，纺织服装弱改善，文化娱乐转差。中游钢铁、化工尚可，水泥、机械改善。上游煤炭改善，有色仍弱，交运弱改善。
价格：9月百城房价同比、环比涨幅均扩大，上周国内生产资料价格普遍上涨。
库存：下游地产、乘用车改善，家电、纺织服装尚可。中游钢铁、化工去库存，水泥补库存。上游煤炭、有色去库存。
下游行业：
地产：10月中旬地产销量增速大跌，上周土地成交仍较低迷。9月百城房价同比涨16.6%，环比涨2.8%，房价加速上涨催生涨价预期，刺激地产需求，9月全国地产销量同比暴增至34%、创5个月新高，商品房待售面积同比增速则再创新低至4.7%，而10月以来十大城市商品房存销比也持续处于历年同期低位。但10月中旬40城地产销量同比增速大跌至10%，26城地产销量同比增速大跌至10.2%，意味着十一前后出台的楼市调控政策效果正逐步显现，而未来地产销量或面临进一步下滑。前期地产销量高增带动9月地产投资增速反弹，但当前土地购置仍较低迷，上周百城土地成交面积低位反弹，但同比依然负增，指向未来地产投资回升空间或较有限。
乘用车：9月汽车产量增速新高，10月乘用车批发起步较强。9月汽车产量同比增速创新高至31.5%，中汽协、乘联会口径下厂家销量增速均再创新高，而统计局限额以上零售汽车类增速则高位走平为13.5%。9月汽车经销商库存系数降至1.13，创8个月新低、历年同期新低。终端需求火爆令经销商库存大幅去化，并带动汽车厂家销量和产量增速进一步走高。而9月汽车成交价格继续下降，优惠力度继续增大，也进一步刺激了需求。10月前两周乘联会狭义乘用车批发销量同比增速19%、50%，前两周累计增速仍高达36%，印证经销商信心创新高。但考虑到9月汽车零售增速由升转平，汽车购置税优惠政策面临退出，都意味着未来汽车销量高增或难持续，长期仍面临下滑风险。
家电：9月家电零售增速回升，空调厂家内外销增速均创新高。9月限额以上家电音像零售同比增速8.6%，百家零售家电类同比增速12.1%，均较8月上升，反映前期地产销量高增对家电等地产后周期消费品的提振。9月空调厂家销量增速继续走高至30.1%。其中内销出货延续了8月的大好形势，实现36.8%的大幅增长，而去年同期库存高企、持续压货令出货屡创新低，使得基数偏低，也是9月内销高增的原因之一。低基数效应消退令出口增速略下滑，但仍高达16%。9月产业在线空调厂家存销比0.65，季节性回升，仍处历年同期偏低水平。
纺织服装：9月纺织服装零售增速反弹，内需改善外需走弱。上周柯桥纺织价格指数总类降、原料类升，328棉花价格指数继续上升。9月限额以上、百家服装类零售同比增速分别为6.7%、2.4%，均反弹，指向纺织服装内需短期改善。但考虑到去年9月基数较低，内需实际改善程度或较为有限。而9月纺织服装各子行业出口则是全线负增长。因而行业内需仅弱改善，外需转差，需求整体仍不温不火。
商贸零售：9月各口径下零售增速均回升，消费短期改善。9月社消零售同比增速微升至10.7%，限额以上零售同比增速升至9.0%，剔除石油、建材、汽车后增速8.1%，百家零售同比增速转正至1.3%。各口径下零售增速均回升，消费短期改善。从限额以上零售看，必需品消费涨多跌少，可选消费品中，汽车、石油、家电表现强劲，而建材、家具虽小幅回落但仍处高位。从百家零售看，服装、家电、食品、金银珠宝均较8月改善。
文体娱乐：上周电影票房、观影人次环比腰斩、同比负增长。上周上周全国电影票房收入5.96亿元，同比降幅扩大至-25.7%，环比-51.8%；全国观影人次1922万人次，同比增速转负至-18.9%，环比-52.1%。票房、观影人次较前一周环比大幅下滑，跌幅均超过50%。十一黄金周后全国电影票房季节性下滑。但同比跌幅也扩大至20%左右，主因仍是优质影视作品匮乏。《湄公河行动》获2.67亿票房，一枝独秀，而排名第二的《从你的全世界走过》仅获1.11亿票房。
中游行业：
钢铁：9月粗钢产量增速走高，上周钢价回升，高炉开工微降。9月钢价先降后升，钢企盈利整体下滑。但地产投资改善预期令全国高炉开工率稳定在80%左右，粗钢产量同比增速升至3.9%，创14年7月以来新高。上周钢价螺纹小升、热板大升，但因冶金焦价格涨幅较大，吨钢毛利螺纹降、热板升。上周钢材社会库存由回补转去化。10月以来，全国高炉开工率持续回落，上周微降至78.9%，同比降幅也较9月扩大，意味着10月粗钢产量同比增速或小幅回落。
水泥：上周全国高标水泥价格大涨，库容比继续小幅回升。上周全国高标水泥价格大幅上涨，环比涨幅5.5%，而全国水泥企业库容比则小幅上升至66.9%，仍低于去年同期。分区域看，除东北地区保持平稳以外，华北、华东、中南、西南和西北地区水泥和熟料价格全线上调。价格超预期大涨主要是受成本端推动：一是煤炭价格持续上调，二是受治理超载影响所有原材料进厂成本均上调，三是市场对未来熟料供应短缺的预期推涨价格。
化工：上周化纤原料价格平中有升，PTA产业链负荷率下滑。9月乙烯产量跌幅扩大至-14.4%、化纤产量增速转负至-7.7%，指向化工子行业生产放缓。上周化纤原料价格平中有升，其中涤纶POY、聚乙烯价格上涨，尿素、钾肥、纯碱、PVC、橡胶平。上周油价小幅上涨，带动PTA产业链产品价格全线反弹。但下游需求仅弱改善，虽令涤纶POY库存略降，但未带动其上游的聚酯、PTA库存去化。而上周PTA产业链负荷率全线回落，或反映厂商限产保价。
机械：9月挖掘机销量同比增速骤升，环比处同期较高水平。9月挖掘机销量当月同比增速71.4%，创10年3月以来新高，累计增速小幅上升至12.8%；销量环比增速24.9%，也处历年同期较高水平，印证9月地产投资增速回升。销量增速超预期、与重卡销量增速走势背离，主要缘于：其一，新标准实施令经销商补库存，带动厂家销量；其二，大型、小型挖掘机销量大幅激增，但与地产、基建相关的中型挖掘机销量增幅仍较有限。
电力：9月发电量增速回落，10月上中旬发电耗煤增速略上升。9月发电量同比增速回落至6.8%，印证工业增加值增速回落。但9月发电量增速与发电耗煤增速走势背离，或缘于基数效应扰动。10月中旬发电耗煤同比增速12.0%，较上旬13.4%小幅回落，而上中旬增速12.7%，略高于9月增速。考虑到去年9、10月基数持续大幅下滑，10月发电量增速或稳中趋降，工业增速或小幅回落。
上游行业和交运：
煤炭：上周煤炭价格全线上涨，港口煤炭库存由回补转为去化。上周动力煤、焦煤、无烟煤、秦皇岛港煤全线上涨，港口库存由回补转去化。从需求端看，上周钢价回升，带动焦煤价格继续上涨；10月中旬电力耗煤环比增速由负转正，加之港口煤炭库存回落，均带动动力煤价格上涨。从供给端看，行业去产能继续提速，指向供给仍将继续收缩，供需两端均对短期煤价形成支撑。
有色：上周LME铜价震荡、铝价上涨，LME铜、铝库存均降。上周美元指数继续走高，令LME现货铜价小幅震荡、期货铜价小幅回落。而LME铝库存持续去化、迭创09年以来新低，令上周LME现货、期货铝价均继续上涨。
大宗商品：上周国际油价上涨，CRB指数下滑，美元指数走高。上周9月FOMC纪要显示加息已快到来，目前市场预计12月加息概率高达70%。加息预期令上周美元指数继续走高，而CRB指数则下滑。上周IEA报告指出，9月OPEC产量再创新高。但受此前OPEC国家达成共识同意下调产出影响，上周油价继续上涨。
交通运输：9月铁路货运量增速继续回升，上周BDI、CCFI回落。9月全国铁路货运量同比增速继续回升至4.6%，但累计同比增速-6.3%，依然为负。9月铁路货运量增速回升，主要缘于去年同期基数偏低，以及大宗商品供需格局改善。上周航空客运周转量同比增速17.9%，继续小幅回落，指向航空客运需求整体小幅下滑，其中国际线增速下滑明显。上周美元指数走高，令BDI指数小幅回落。上周CCFI指数小幅回落。
来源：微信公众号“姜超宏观债券研究”
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本文来源：网易财经
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