李宇嘉:既然出了地王 地方政府务必要善用出让金

（原标题：李宇嘉:既然出了“地王”地方政府务必要善用巨额出让金）

李宇嘉

日前，知名地王“制造者”——闽系房企融信，竞得上海一块宅地，并以总价110.1亿元、楼面均价10万元、溢价率139%刷新全国住宅地块最高总价和单价纪录，成为名副其实的“双料地王”。

目前，关于该“地王”，大家关注两个焦点，第一是楼面价达到10万元，未来新房售价或超过15万元，而周边豪宅盘在售单价仅7万~9万元，财务账怎么算？

事实上，以今年京沪深及南京、杭州等热点城市诞生的溢价率超过100%的“地王”为例，若3年后开发出新房并销售，年均房价只有上涨30%~50%，多数“地王”买得才划算，但这显然不可能的。据克尔瑞统计，近3年“地王”总价TOP20中，4块未动迁、9块未开工。

因此，从企业角度看，显然不能从“拿地—开发—卖房—回款”这一传统房地产盈利模式来算账。

货币宽松和“资产配置荒”才是推理企业拿地行为的逻辑起点。近期，“资产配置荒”的市场预期似乎在强化。在全球经济大形势下，为维持竞争力，我国稳健的货币政策必然会偏向宽松的一边。10年期国债利率降至2.67%的新低，多方机构看低至1.7%，与同业活期利率无几，地方城投债获得超百倍认购。这意味着，安全资产被疯抢、安全边际在缩小。M1和M2的增速“剪刀差”达到创纪录的15%，这表示企业手头现金非常宽裕。看来，资金还要继续寻找安全岛。

京沪深是我国体制优势最彰显的地方，集中了我国20%的优质公共服务（发达国家首都或首位城市仅集中全国10%的公共服务），而其中心区又是“优中选优”的区域，也是抵御风险最厚的“安全垫”。由于中心区的不动产早已被各方高净值人群抢购一空，所谓“买一块少一块”，而楼市托底经济不改，新出让地块被各路疯抢也就不奇怪。何况，目前是“钱又多又便宜”的时代，广发证券研究显示，银行给予京沪深楼市项目的融资利率，已低于综合融资成本，银行“倒贴”送上资金。

这只是房企钱多的一个缩影。2016年1~7月，开发商累计发债5709亿元，超过2015全年规模，为去年同期的4.5倍，龙头地产商（如保利、万科等）发债成本已低于3%。同时，IPO开闸后，很多开发商完成再融资或多轮融资。总之，低成本、多渠道融资门槛已打开。从资产配置角度看，以超低成本资金购置类似上海静安区地块这类安全度不能再高的资产，无疑是“资产荒”时代的优选。要知道，抢食沪上新“地王”的，除了融信还有闽系和粤系等17家房企。

对于该“地王”，大家关注的第二个焦点就是，类似于融信这样杠杆率高、风格激进的开发商，“不计成本”拿地，其背后还有什么逻辑。

2012年~2015年，融信的负债率较高，但自今年以来，融信在上海、杭州等城市土地拍卖中耗资总额已超340亿元。

融信操持的就是多渠道融资，推动资产扩张和资本运作。首先，多渠道融资可以置换其2015年以前贷款和信托高达11.7%的综合融资成本；其次，融信在“杠杆+通道”金融创新大行其道，而管理层还没有堵住“一行三会”间的监管空白之前，借助背后有多方基金、夹层和资本工具等带来的难得机会，扩张资产的同时降低杠杆率，降低报表风险；再次，京沪深中心区地块是再好不过的融资工具，融信也能享受房价和地价上涨带来的每股净资产上涨和企业业绩改善。

在货币宽松、资产安全边际收窄的背景下，除非取消土地“招拍挂”，否则将无法杜绝京沪深等超大城市中心区刷新“地王”之景象。

资本运作也好，高负债支持规模扩张、利用金融创新工具也好，虽无可厚非，也不能被贴上道德标签，但合法透明“四字方针”要贯彻到位。一则资金来源要合法合规，绝对不能让储蓄和理财资金借助层层通道和加杠杆，成为大股东资本运作的工具；二则资金来源、杠杆水平、利益关系人、风险准备要阳光化，要接受一行三会联合监管。

事实上，沪上“新地王”未来产品不管怎么设计和定价，一定是要卖给富豪的，这是楼市需求分层的体现。但是，土地是国有的，出让金要拿来做公共服务，如建设保障房、用于基础教育和医疗。类似于京沪深等超大城市，中心区甚至整个市域范围“豪宅化”也不奇怪，这是都市圈时代的必然结果。政府要做的是，通过轨道交通、公共服务均等化，将人群和楼市购买力疏散到都市圈内非核心城市。由此，只要不发生金融风险，类似静安区“地王”多出一些也没什么，只要政府用好这些可观的土地出让金，让普通百姓能在大上海落脚和扎根就好了。（作者为深圳市房地产研究中心研究员）