央行：M1M2增速剪刀差与流动性陷阱假说相距甚远

1、7月份，M2同比增速比上月下降1.6个百分点至10.2%；人民币贷款新增4636亿元，同比少增1.01万亿元，余额同比增长12.9%；社会融资规模增加4879亿元，同比少2632亿元。对7月份货币信贷数据如何认识和解读？

答：今年以来货币信贷增长并不慢，而且今年数据有一些特殊因素，排除后总体上仍基本正常。从M2看，去年二、三季度股市波动较大，使当时的基数大幅抬高，导致近几个月M2同比数据有些“失真”，不代表真实增速。从贷款看，金融机构出于“早投放、早收益”考虑，一般上半年贷款占大头，今年上半年贷款增加7.53万亿元，同比多增近1万亿元，投放进度较快，虽然7月份贷款季节性回落，但累计来看仍较多。同时，还有几个特殊因素：一是去年7月份为应对市场波动投放了一些贷款，剔除后今年7月份贷款同比并不少；二是地方政府债务置换对贷款数据有较大影响，据不完全统计，今年以来仅定向置换的大中型银行贷款已超过8000亿元；三是金融机构加大了不良贷款核销和处置的力度。从社会融资规模看，近几个月同比少增主要是未贴现银行承兑汇票减少较多（7月份就减少5122亿元），这与票据市场发生了一些案件、监管有所加强有关。

我们预计，随着基数效应逐步消失，8、9月份M2同比增速将有所回升。我们还希望市场能够注意以下几点：一是在经济发展“新常态”和落实“去杠杆”任务的大背景下，货币信贷增长的中枢水平可能比过去有所调整，对此也需要适应。二是由于多种因素，货币信贷月度数据出现一定波动比较常见，我们建议应该避免对某个月的短期数据作过度解读。三是当前银行体系流动性充裕，利率水平低位运行，稳健货币政策将继续保持灵活适度，适时预调微调，为稳增长和供给侧结构性改革营造适宜的货币环境。

2、7月份4636亿元新增贷款中，几乎全部是住户贷款尤其是个人住房贷款，而非金融企业贷款减少26亿元。对这样的贷款投向结构如何解读？

答：从住户部门贷款看，今年增长确实比较突出，当然主要与不少城市房地产市场升温有关，前7个月平均每月个人中长期住房贷款接近4000亿元，季节性波动也不大。从企业部门贷款看，在经济结构深度调整、经济面临下行压力，特别是“去产能”、“去杠杆”背景下，企业总体信贷需求没有住户部门那么旺盛。但也不宜过度解读个别月份的贷款数据：一是企业贷款季节性波动比较大，7月、10月等是明显的贷款“小月”，“小”主要就体现在企业贷款上。二是地方政府债务置换减少的是存量企业贷款，不良贷款核销处置基本上也是企业贷款，今年置换和核销处置力度很大，还原后1-7月企业贷款同比还是多增的。三是1-7月企业债券和股票融资合计达2.65万亿元，同比多1万亿元，多渠道融资对贷款形成一定替代，这与提高直接融资比重的方向也是一致的。

3、7月份M1同比增长25.4%，为2010年6月以来最高，M1与M2“剪刀差”进一步扩大到15.2个百分点，其原因是什么，是否是进入“流动性陷阱”的反映？

答：2015年下半年以来M1增速持续上升，主要是企业活期存款增速加快。我们分析可能有以下因素：一是中长期利率降低，企业持有活期存款的机会成本下降。二是房地产等资产市场活跃，交易性货币需求上升，尤其房地产和建筑业公司持有的货币资金增加比较多。三是地方政府债务置换过程中会暂时沉淀一部分资金。

由于2014年和2015年上半年M1基数比较低，很多月份M1增速低于5%，也明显低于M2增速，所以近期企业活期存款多增加一些，M1增速就出现明显上升，这里面也有很强的基数效应。我们认为，M1与M2增速“剪刀差”主要反映货币在各部门分布以及活性方面的变化，这与“流动性陷阱”的理论假说之间相距甚远，并没有什么必然联系，不能作为衡量是否进入“流动性陷阱”的指标。（完）