白话财经：外汇储备和外汇占款的差额之谜

点开央行货币统计概览，我们会在“官方储备资产”一项中轻易找到“外汇储备”的项目，这个项目是以美元为单位的，7月份的数值是32010.57亿美元；同时还能在“货币当局资产负债表”中找到一项“外汇”，这个项目是以人民币为单位的，叫做“外汇占款”，从今天刚刚公布的数据来看，7月份的外汇占款是234402.45亿元人民币，已经是连续第九个月下滑。很多人都容易把这两个概念弄混淆，其实用6.6的汇率粗略折算，中国的外汇储备大概是21万亿人民币，不难看出外汇占款和外汇储备的差别还是较大的。外汇占款是什么？为什么外汇储备和外汇占款有如此大的差额？

（图为央行货币当局资产负债表中外汇占款的位置）

（图为央行官方储备资产中外汇储备的位置）

一、外汇占款如何形成

外汇占款（Fundsoutstanding for foreign exchange）的定义很晦涩：指受资国中央银行收购外汇资产而相应投放的本国货币。

我们举个例子来说明下外汇占款的形成过程：

①一家以猪肉出口为主要业务的企业向美国出口了10000斤猪肉，假设猪肉是2美元一斤，那么这家企业从美国换回了20000美元的外汇。

②企业拿到钱之后发现，这是美元，在国内没法流通，怎么办呢？去银行兑换人民币。于是企业来到一家商业银行，把20000美元以6.6：1的汇率换回了13.2万人民币。这样一来，企业又可以正常进行生产工作了。

③商业银行拿到美元后，它也没办法流通（毕竟在国内换外汇的太少了还有限制），而且手中的人民币还减少了，于是它又去央行那里，把20000美元换成了人民币，这样一来，商业银行收支相抵，相当于只是中间人。不过注意了，央行此时给商业银行的13.2万人民币就是外汇占款。

④央行拿到钱后，它也没法在国内直接花出去，于是它把钱交给了外汇管理局打理，此时外汇储备就形成了，外管局主要拿来在国际上进行投资，购买美元资产如美国国债等。

（图为外汇占款形成示意图）

二、外汇占款：我曾经就是印钞机

从外汇占款的形成过程我们可以看出，商业银行向央行结汇，央行以外汇占款作为资产，被动地向市场投放人民币所形成的基础货币。只要对外贸易一直保持高额顺差，外汇占款就会不断形成。这些年M2增加的根本原因是人民币汇率管制下的外汇占款增加。

在1994年外汇管理体制改革以前，中国基本上通过国内信贷来投放基础货币，外汇占款仅占很小的一部分，约为26.4%。2001年中国加入WTO后，持续高额双顺差，外汇占款增量占央行基础货币的增量比例也越来越高，2005年突破100%，2009年达到134%。那时候的外汇占款，简直可以说是核动力印钞机。为了对冲过量的基础货币，央行发行央票和提高存款准备金率。简言之，外汇占款的投放使得M0（流通中的现金，基础货币重要组成部门）变大，增加了基础货币投放，这时候提高存款准备金率就相当于减小了货币乘数（货币乘数越大，基础货币产生的M2也越大），发行央票对冲增加的基础货币，以此抵消M2的增量。

有句话很形象，说外汇占款吃的是美元，拉的是人民币，吃多少美元就相应拉多少基础货币出来。05年汇改至今，外汇占款从5万亿增加到现在的23.6万亿，峰值曾达到27万亿；M2也从26万亿到如今的接近150万亿。

（图为外汇占款与M2走势图，数据来源：wind）

近年来，伴随着发达国家制造业回流，全球需求疲弱，国内资源、劳动力优势下降，人口红利不再，带动中国制造业竞争力下滑导致进出口低迷，外汇占款回落具有趋势性，由此造成基础货币供应趋紧。在这种背景下，外汇占款已经不是基础货币主要投放渠道了。央行接连创新各种工具，比如说SLO、SLF、MLF、PSL等新工具，与公开市场操作相搭配，通过这些来补充基础货币的投放。

外汇占款——那台曾经的“核动力印钞机”，已经辉煌不再了。

三、被央行砍掉的金融机构外汇占款

严格意义上说，现在的外汇占款叫做“央行口径外汇占款”。在2016年之前，中国有两个口径的外汇占款，一个是“金融机构口径外汇占款”，一个是“央行口径外汇占款”。央行口径和银行类金融口径外汇占款相加，就成为了金融机构外汇占款。

两种口径外汇占款的关系

一般来说央行口径外汇占款更具有参考价值，因为它反映了央行资产负债表和基础货币的变化，与外汇储备变化相互印证，反映了央行在外汇市场上的操作力度，对货币政策运行和市场流动性影响较大。在以往，由于金融机构外汇占款公布时间较早，且走势和央行外汇占款较为一致，所以人们也会关注金融机构口径外汇占款。

不过，自2016年开始，央行停止公布金融机构外汇占款，只保留了央行口径外汇占款。中金梁红对此解读是：金融机构外汇占款反映金融机构因购买外汇而相应投放的人民币，它是外汇管制的产物。随着可兑换程度提高，人民币跨境流动越来越多，但这并不包含在金融机构外汇占款中。当然，如果资金直接以外汇形式跨境，也不影响外汇占款。与此同时，随着外汇市场发展，银行参与外汇业务增多，其持有外汇头寸将呈现更多、更频繁的变化。在此背景下，金融机构外汇占款变动对跨境资本流动指标性必然下降。相反，央行外汇占款仍有重要参考意义。故而，相关科目调整应是适应市场发展的需要。

简单来说，央行这么做是为了保留了受外部环境变化影响最小的指标，所以把银行类金融机构外汇占款给剔除了。不过人们依然可以利用央行口径外汇占款对流动性进行分析，其他国外资产和外汇局公布的银行结售汇数据也是可以推测金融机构口径外汇占款的替代指标。

四、外汇占款和外汇储备的区别

通过外汇占款的形成机制我们不难看出，外汇占款和外汇储备的关联如此之大，为什么差额也这么大呢？

（图为外汇储备和外汇占款走势图，数据来源：wind）

首先，外汇占款反映的是取得外汇资产时的人民币成本，反映的是历史成本，这个成本一经取得不会发生变化；而外汇储备是统计的时候以美元计价的外汇资产，如果人民币贬值，以前花100亿人民币换来的美元，可能现在就值120亿人民币，这20亿人民币就是外汇占款和外汇储备差额的来源之一。

其次，中国的外汇储备并不是只有美元，还有欧元、英镑、日元等等，这些国际货币在发生剧烈变动的时候也会影响到外汇储备（例如英国退欧公投后英镑贬值日元升值）。

最后，外管局拿着美元也会进行投资，即使只是购买美债，也会有收益，当然也可能会亏损，这些数据并不会反映在外汇占款中，而是反映在外汇储备中。