贺力平:控制汇率稳定应靠各国努力

（原标题：贺力平:稳定汇率应靠多国家合作）

网易财经2月26日讯 G20上海财长会和央行行长会议召开，网易财经特邀北京师范大学经济和工商管理学贺力平教授，做客网易财经直播间，独家解读上海G20财长和央行行长峰会。他认为，控制汇率的稳定还是要靠各个国家的联合努力。

【文字实录】

主持人：观众朋友们大家下午好！这里是网易新闻客户端，欢迎您收看由网易财经推出的上海G20财长会和央行行长会的特别全程直播报道。

今天上午我们分别连线了上海的结构性改革高级研讨会和周小川的新闻发布会，同时我们也邀请到了中国银行高级研究员谭雅玲老师作客新闻直播间进行了全程解读，人民币汇率国际化一直受到全世界的关注，今天下午我们也有幸邀请到了北京师范大学经济和管理学院的教授贺力平老师为我们进行全程解读，贺力平老师您好。

贺力平：您好。

主持人：相信您也看了今天上午的会议，您最关心哪个话题呢？

贺力平：目前还是关心我们人民银行周小川行长的答记者问以及即将正式开始的G20财长会议关于宏观经济政策的议程。

主持人：我们知道今年年初以来，全球的股市和汇市经历了大幅波动，由于全世界经济增长乏力，汇率波动也影响到了全球经济的增长，您认为是什么样的原因造成了汇率波动呢？

贺力平：首先一个原因是大家的预期不是很稳定，比如对美联储加息的预期很不稳定；第二个原因，有的国家的经济，其程度出现了超乎预料的下行；第三是各国的宏观经济政策本（除了美联储的宏观经济政策），走势上也有一些不确定因素。

第二个方面，今年初以来，有的国家汇率下降幅度比较大，我觉得有澳大利亚元、加拿大元兑美元大幅度的下降，因为这两个经济体过去高度依赖石油和铁矿石出口，而这两个商品的价格从去年以来不断走低，到今年年初还走低，这两个经济体受到的挫折比较大，所以它们的货币又出现了比较大的下降。

还有，就欧洲方面来讲，2月份以后，英镑兑美元汇率大幅度下降，这也是跟英国经济本身下行超乎人们预料相关。

主持人：您认为在这些货币当中，哪些波动属于正常范围，哪些波动属于不正常的呢？

贺力平：不能单从波动幅度来判断是否正常，而是要看波动持续的时间，比如说澳大利亚元和加拿大元两者兑美元下降的幅度，从去年算起来已经达到了10%左右，这是很大的。但我认为，在未来一年时间当中，经过前期大幅度下贬，以后可能会趋于稳定，因为这两种货币，他们的央行不进行干预，市场投资者什么时候稳定下来，主要取决于他们的经济走势和美国的差别究竟还会不会那么大，二是取决于宏观经济政策是否会有比较大的意外调整，当然还有就是国际大宗商品价格的走势。

我认为货币汇率任何短暂性波动都不足为虑，主要看是不是会出现持续性、超长期的贬值。

主持人：1月份中国的外汇储备下降了995亿美元，我们统计了一个数据，现在中国的外汇储备截止到1月末是3.23万亿美元，有人说中国现在的外汇储备量是否能够足够维持人民币汇率的稳定，它还够用吗？

汇率的体制也不需要主要依靠央行动用外汇储备来稳定，我认为这是一个次优的工具、次优的手段，我们中国是一个大型经济体，所以我们应该向别的大型经济体（世界第一大、第二大、第三大经济体）一样，为什么我们作为一个大型经济体要实行有管理的汇率体制呢，我认为也正好是一个时机可以进行调整。

主持人：我们一直说要保持人民币汇率的独立性，人民币汇率不再盯住美元之后要有什么样新的发展趋势呢？

贺力平：如果不盯住美元，汇率从根本上说是浮动的，它每天都可能波动，今天升高、明天下降，某种程度上说跟股票一样，有时候价格高有时候价格低。不管怎么样，就算是股票或汇率、利率，其背后都有基本的经济因素在发挥作用，这种经济因素不是每个人都能清楚感觉到的，而且大家的看法也不完全一致，但众多人士的看法就形成主流，这个主流就是决定汇率的基本因素，比如刚才提到的中国对外贸易的平衡，经常账户的平衡，整个国际收支的平衡以及我们国内经济增长和物价走势、外部经济周期走势，这些就是基本的经济因素。

在这些因素没有发生大幅度剧烈错位时，汇率走势就会相对比较平稳，在某些比较短的时间之内，出现了比较大的错位时，汇率就会跟股价一样急剧波动。这种波动有两个值得注意的地方：1、很可能是短期出现；2、如果过于激烈，也会有副作用。最好的应对不是我们前面所说的动用外汇储备，而是通过国际性协调，比如明天要正式召开的上海G20会议，主要经济体的财长、央行行长，甚至各国首脑坐在一块，来看怎么缓和这样的局势，因为双边的行动总是要好于单边的，多边的又会好于双边的，这是70年代以来整个世界经济国际金融形势里反复证明的办法。

主持人：所以说，控制汇率的稳定还是要靠各个国家的联合努力。

贺力平：是的。

主持人：我们再把视角拉回到国内，今年年初时央行取消了金融机构口径的外汇帐款，您怎么看待这个事情？

贺力平：这是一个技术层面的事情，外汇帐款是在80年代中开始形成的概念，那时候中央银行和商业银行之间形成了外汇指标上配置的关系，商业银行从市场上、从它的客服那儿吸收了多少外汇存款，中央银行就给它供给相应的人民币资金，通过这种方式，超过商业银行自身储备头寸需要的外汇存款都卖给中央银行，这样就形成了“外汇帐款”的概念。

这个概念很明显，我个人认为是带有当时历史计划分配外汇指标的含义，90年代又进行了调整，但外汇帐款这个指标就进一步明确了，因为我们说，90年代中央银行要进一步集中外汇头寸，不断增加其外汇储备，硬性规定商业银行超过一定头寸的外汇存款全部要卖给银行间市场，而买家就是中央银行。

在这种背景之下就形成了一个比较固化、带有一定僵性的央行日常性干预汇率、干预外汇市场的机制，很明显，这是不利于我们整个汇率体制转型的，取消这个指标虽然是一个技术性做法，但未来很可能它意味着，商业银行外汇头寸的管理更多要依靠自身，而不是指望中央银行作为它的交易对手，不管是买还是卖，也就是说，商业银行要加强自身外汇风险的管控能力，有那么多商业银行，外汇市场就会出现多样化的发展趋势。

主持人：现在有个观点说人民币汇率的汇率其实是被高估的，人民币还会继续贬值吗？

贺力平：经常账户顺差数字还没有出来，但我相信也有，比如三千多亿美元，这两个数字，贸易顺差和经常账户顺差与国内生产总值GDP的比例，2015年比2014年又升高了，同这个意义上说，人民币汇率一点没有被高估，而且有低估的嫌疑。国外有些人，尤其美国总统候选人喜欢说，中国有那么多贸易顺差、那么多经常账户顺差，你的汇率明显是低估了，所以人民币应该要升值。这是一个简单的经济推理，但它不完全正确，在目前情况下，要说一个国家货币高估还是低估，在资本市场金融市场相对开放的情况之下可能还要参考金融资产的收益率，简单来说就是利率水平，如果你的利率水平很低，国外的利率水平很高，这时候资金应该是从境内流向境外，也就是说逆差也是一个重要的（指标），衡量短时期之内汇率是低估还是高估的参考因素。

从目前来看，我国金融市场的平均利率水平相比国外还是高于国外。但是有一点，我们利率水平的走势还是下行的，因为我们的货币政策是宽松型，而在国外，以美联储为主的资金的配置，他们是要把资金从国内移向国外的，从这个意义上说，人民币兑美元的汇率走势就应该是下行，所以这是两个不同层面的事情，按照经常账户和贸易收支平衡来看待一国汇率的高低，从这个意义上说，人民币汇率的确是不存在贬值的基础，不支持贬值的基础。

主持人：您刚刚也提到了我们中国的货币政策现在是较为宽松的状态，我们也查了一些数据，今天上午周小川行长也做了一些回应，他说现在中国的货币政策其实是一个稳健但略偏宽松的状态，我们看到1月份其实有个“天量信贷数据”，2016年1月份的金融数据大大高于预期，新增人民币贷款2.51万亿，而且创下了单月的记录新高，您如何看待这个“天量信贷数据”呢？

贺力平：我看到2.51万亿新增人民币贷款这个数字时和你一样也感觉有些意外，因为没想到这么大，这是前所未有的，2009年我们实施4万亿刺激计划时，一个月的信贷数也达不到这个水平，我记得很清楚，2009全年新增人民币贷款大概是9万亿，当然增长率很高，是27%。

2009年是六年前了，现在中国经济的总量又增加了，2016年1月份如果新增人民币贷款的数字是1.5万亿我都觉得有点偏高，何况是2.51万亿，多出来1万亿，更是偏高。

我也在努力体会为什么发生了这个事情，怎么发生的，我个人猜想一是有季节性因素，2月份过春节，大家要用很多钱，人民银行感觉这是一个流动性相对紧张的（时期），可能它就供给了很多，银行也向它的客户供给了很多啊，这是一个重要因素；

第二个因素，配合国内宏观经济的调整，觉得有很多行业，包括基础设施，还有一些城市需要资金，银行对它们也有供给。

第三个因素是我个人的猜想，我觉得某种程度上可能也存在着金融机构相互之间有一些拆借，或者一些投资机构还要进行一些债务重组，包括一些企业之间的并购、债务的调整，需要很多信贷资金，在1月份发出去了。

可能还有别的因素，目前还不太清楚，我猜想是有若干个因素共同导致了1月份的“天量信贷数据”。我觉得这个数字的可持续性不大，

再回忆一下，刚才提到央行行长说我们现在是“稳健的、偏向宽松的”。（……网络卡……）

主持人：我们发现了一个特别的现象，中国央行从春节之前开始，增加了公开市场逆回购操作次数来增加流动性，为什么不选择降息或降准的手段？

贺力平：这个问题非常好，前面涉及到人民币稳定与否和多大的事情相关，目前的体制下我们可以把央行看作一个肩负多重任务的行为者，受制于多方面的制约，工作起来不单纯，就是因为要考虑到稳定汇率，而去年出现了明显的人民币贬值压力，这样央行就需要不停地动用它的外汇储备来稳定人民币汇率。

当央行进行这件事情时它就会担心，我怎样稳定人民币汇率的预期，如果另一方面我又开始大幅度降息、大幅度降准，人们是不是会认为人民币兑美元要进一步贬值，如果这样，央行是不是就要在外汇市场上进行更大程度的操作，这样就变成了两只手互相打架，实际上你是两只手自己在做事，这样对实体经济的影响就不大了，为什么这样说？如果降息降准是不是要把很多货币发出去？另一方面，出售美元、外汇储备，是不是要把货币买回来？这只手卖出去、这只手买回来，你的工作就白做了。

我们有好多学者，学术界人士，包括一些政策界人士，都认为中国应该放弃固定的汇率，不要对汇率目标看得太重太死，这样你就可以相对宽松地进行你所说的“放水”工作，降息降准早早就降，一定程度上缓解国内融资成本偏高的事情。

另一方面，如果说人民币汇率有一定幅度的贬值也不要进，因为我们前面说了，如果大家对这套货币政策的规则是清楚的，认同的，那么贬值就不会走太远，它会在一定程度、一定时期内出现，但不会无限制的转换成恶性贬值预期，这也是很多发达经济体实施的办法，不对汇率进行干预，而是认真地、专心致志地致力于国内货币政策的调整，以一种相对高效率的方式来实施政策调整，促使它见效。

如果短期之内变动过大，我们可以通过一些国际合作的方法来应付。

主持人：您也说过，中国有放弃汇率的想法，中国汇改，今天上午周小川行长也谈到，是有一定窗口期的，并不一定在每个时间段操作这个事情都合适，您认为中国汇改的窗口期在哪里？

贺力平：汇率改革的窗口期，我觉得现在或许是比较好的时期，大家觉得汇率要波动，预期不稳定，你就放开，它出现波动，如果你其它方面的事情做得比较好，波动就会自动消失。

我觉得汇率体现的转变不单纯是你说我不管汇率、不进行外汇储备的买卖了，不单纯是这件事情，还伴随着其它的事情，我认为很重要的一个方面就是，我们中央银行要明确自己货币政策的规则，我们的目标究竟是什么，两个指标，一个是失业率，一个是通货膨胀率，如果失业率还没有下降到6%，那我就要实施QE，如果通货膨胀率没有超过2%，那我就要实施QE，这是他在2009年一轮二轮三轮QE时反复说的。

换句话说就是要告诉公众，这两个指标不是我发布的，是其它部门发布的，全社会、国际社会都能看到，如果这两个指标不断逼近我们所设定的这个界限时，我就要调我的QE政策，首先我要退出我的资产购买计划，下一步我要加息，美联储现在做的事情正是兑现它在六年前推行QE时所作出的承诺。

所以公众市场是明白的，你要做什么、你的意图是什么，它理解你，我们中国也需要这样做，明确我们的货币政策是什么，我们关注就业率、关注CPI，现在我的CPI只有1.5、1.8，我设定的是2.0、2.5或3.0，如果超过或接近这个，那我就要实行紧缩政策，就要加息，减少你所说的频繁的、公开市场投放式的操作，我就要这样做。

这样就好了，人家相信你，所以人家觉得，现在经济下行时你实施宽松政策，你也是以一种负责任的方式在实施，这样我相信人民币汇率的波动不会很剧烈，因为人民币有自身价值，你用这个货币可以在这个市场上购买到很多商品服务和财富，为什么你要放弃它呢？你没有理由放弃它。

主持人：我们说了这么多人民币汇率的问题，也说了人民币汇率国际化的问题，很多人想问，如果人民币汇率真的实现了国际化，它对老百姓有什么好处呢？

贺力平：我觉得中国老百姓已经感觉到了，出境旅游的人感觉人民币可以在外面使用，在境外刷卡、消费、支付很便利，人民币成为世界上认识度很高的（货币），这是很直接的（好处）。关键是从长远来讲，它会促使我们中国的市场，国内经济、金融市场和国外更畅通地接轨，人民币汇率在国外受到的歧视会小很多，甚至基本可以说消失，我认为这是我们老百姓能感觉到的，你可以相信人民币，也相信人民币是国际社会接收的，它不会受到被公平的待遇。

至于你说人民币是不是要取代别的国家的货币，那倒不一定，有时候可能还跟汇率的波动有关系。

主持人：国内现在很多企业面临融资难和融资贵的问题，很多人说人民币国际化可以解决这个问题，那么它到底能解决到什么样的程度呢？

贺力平：我对这个持保留看法，首先我认为国内融资难、融资成本高的主要原因还在国内，比如融资难，那可能是我们金融机构的服务还不到位，我们的金融市场结构，经济结构有很多不平坦的地方，信息不对称，服务错位等等。

融资成本偏高这个问题的主要原因还在于企业部门负债率偏高了，你过去大量借钱来发展你的经济、生产、经营，现在你的销路下降了，资产可能有某种程度上的缩水，但负债是不变的，资产负债率这个指标变得很不利了，这样你的融资成本、利率水平就不可能下来，因为贷款资金提供者觉得你的风险在上升嘛，那我干嘛要降低呢？所以这个因素是在国内，跟人民币国际化没有直接关系。

虽然没有直接关系，但有间接关系，中国在过去几十年是一个经济发展偏快的经济体，我们的经济增长率高于世界上很多其它经济体，由于这种差别你就会发现有一个基本的特点结果，我们国内的资金需求很旺盛，资金需求旺盛，利率水平就会较高，世界上大多数其它经济体的经济增长速度比我们慢，所以它的利率水平就会低于我们，如果我们的金融市场相对开放，你觉得我们的企业部门是不是可以在融资成本上（有所节约），如果都利用国外利率水平较低的资金，就一定会有节省，但这个道理跟人民币国际化没有直接关系，而是主要跟金融市场的开放有关。刚才我们说了，人民币国际化事实上变成了促进我们金融市场开放的催化剂，所以两者也就有关系了。

但我刚才说了，中国的利率水平高于国外的利率水平，这是在一定经济周期的背景之下出现的，比如现在美联储要加息了，我们的利率水平要下行，所以这个走势和我们刚才说的相反，但不管怎么样到目前为止，美联储加息，美联储现在长期国债的收益率不到2%，中国国债的收益率现在是2.8%左右，这个局面在未来几年中我认为还可能继续存在。

主持人：我听美国财长说过一段话，在一个新兴国家进行资本向下开放时一定会遇到一些风险和问题，中国在进行人民币国际化，汇率开放的过程中，会不会遇到一些风险？

贺力平：有很大的风险，我认为对任何一个国家来讲，包括美国在内，开放金融市场也是有风险的。2008年它遭受金融危机，据说是听了澳大利亚时任总理陆克文的建议，赶紧举办一个国际首脑会议，不是全世界的首脑，而是在金融、经济上具有重要意义的国家首脑的会议，也就是G20，所以他在2008年底举办了第一次G20会议，在美国首都华盛顿，它也需要向国际社会表明风险。

对于中国这种新兴发展中国家来讲，风险可能还多一些，这是我们要意识到的，为什么我们现在说我们可以按照当初的承诺那样不断推进金融市场的开放呢，因为在前些年高速发展过程中获得了很好的经济发展基础，实力增强了，政府调控能力增强了，经验知识也增强了，有很多事情可以做得有预见性，而且通过G20这样的平台，你可以找到很多愿意跟你合作的伙伴，可以建立起国际伙伴关系，有这个平台在这儿，当年你帮助过别人、帮助过美国，而且给予了很大帮助，现在如果你有需要，“哥们儿你再帮一下我”，我觉得人家是愿意的，因为大家知道，在经济、金融层面，如果大家各自为战，那世界经济只能是死路一条。货币战、金融战、经济战，那都是零和游戏，所以国际经济层面是有这个教训的，30年代大危机，因为大家不合作，或者合作不够，就会这样。

21世纪初，2008到2010年能够度过那场灾难深重的金融危机，很大程度上就是得益于国际社会当时是合作的，是同舟共济的。

主持人：中国在人民币国际化过程中会面临哪些可能的风险呢？

贺力平：具体来说，一是汇率波动过大、二是资金外流、三是一些金融机构出现极大风险失控的局面，可能出现资不抵债，流动性枯竭，由此引发国内证券价格的波动，国内投资市场的紊乱，房地产市场和企业不稳，这些会是我们可能面临的风险。

主持人：对于当前汇市的大幅波动，这次的G20财长会对这个波动情况会起到什么样的作用呢？

贺力平：我觉得这次G20会议，他们的准备情况我不太了解，但我相信2016年国际社会都觉得经过2015年下半年剧烈的国际大宗商品汇率，很多国家股市剧烈波动的变动之下，大家都迫切感到一种需要，首先，这些头头脑脑们需要很好沟通，看看在哪些事情上能够达成共识，并且对宏观经济政策调整这个事情形成一定的（共识），大家可能要明确政策调整的规则，增加彼此的沟通，要减少超出预期的调整。

比如美联储说要加息，大家说，加息不是不可以，根据你的国内经济情况，但你加息的步调不要过快过大，随便打个比方吧，原来你要加三次，讨论加一次行不行，两次行不行。讨论的是这个事情。

主持人：这次G20峰会中中国领导谈到，中国正起到拉动全世界增长的重要作用，同时中国经济也面临自己经济下行的压力，世界经济整体也处于疲软状态，中国经济应该从哪几个方面提振整个世界经济呢？

贺力平：因为我们对外部世界经济的贡献就是贸易，如果你的贸易正常，比如进口不出现大幅度收缩，那你就是在支持世界经济，你的进口就是对别国的需求，别国简直高兴得不得了，维护我们国内需求的相对平稳，从而让我们的进口需求相对平稳，这就是我们对世界经济的重大贡献。

其次我们让资金流动不出现大起大落，我们有大量资金流动性冲到国外，或者一下子大幅度从国外吸收流动性，这些都不利于外部经济，现在我们告诉美国，如果你现在加息过多过快，那你就像巨大的地心引力一样把全世界的资金都吸引走了，这样我们就枯竭了，这就是美国加息对世界经济负面的外部效应。所以我们中国经济保持我们的利率水平，利率下行的调整政策是受到大家欢迎的，因为这是在以间接的方式支持世界经济。

第三是资产市场，股票价格、房地产价格不要硬着陆，股票市场暴涨保跌，大家听起来都感到很恐惧，都不知道发生了什么事情，以为天要塌下来，投资者心里会感到很恐慌。

主持人：那么您对这次的G20财长会有什么样的期待呢？

贺力平：因为我对它前期准备工作不是很了解，所以谈不上有什么特别的期待，但我相信G20是一个很好的平台，中国非常重视，今年9月份还要在杭州举行G20首脑会议，我们能够就各国宏观经济政策的协调合作提供一个氛围上的支持，大家心平气和地交换意见，坦诚地交换意见，其次看能不能在某些重要的议题上形成共识，甚至促进各国宏观经济政策的调整，使这些政策更适合于各国国内的经济，同时最大限度减少它的负面外溢效应。

主持人：好的，感谢贺力平老师的精采解读，我们今天下午的直播就到此为止，在明天上午和下午都会有对于上海G20财长会和央行行长会的直播解读，欢迎您届时收看。