中金宏观：融资条件有所收紧 CPI或将季节性上升

（原标题：整体融资条件有所收紧,CPI或将季节性上升 | 1月宏观数据前瞻）

由于春节因素，2月份将不单独发布一些主要的1月经济活动数据，而其他发布的宏观数据可能受到春节错位因素的影响。为了避免每年春节日期不同对数据造成的扭曲，国家统计局将合并发布部分经济活动指标的1~2月数据，包括社会消费品零售总额、工业增加值以及固定资产投资增速。

1月出口和进口同比增速可能继续回升，其中很大部分是受到春节假期前进出口提前赶工的影响。我们预计，1月出口同比增速将从去年12月的-1.7%回升至5.9%，进口同比增速将从去年12月的-7.6%回升至9.1%。此外，预计贸易顺差可能维持在590亿美元的高位。我们对于1月贸易数据的预测已考虑到下列因素：1）春节假期可能导致部分进出口提前到1月；以及2）尽管1月进口价格显著下滑，但人民币贬值压力加剧可能导致进口金额虚高，从而抬高名义进口额。向前看，我们预计，随着国内进入春节假期，2月外贸同比增速将较1月出现较明显的下降（我们关于1月经济数据的具体预测请见图表1）。

受季节性因素和低基数效应推动，我们预计1月CPI同比增速可能明显上升至2%，高于去年12月的1.6%。但是CPI在1月的上升势头很可能只是暂时的，因为1）去年1月基数较低——1月的CPI同比增速（0.8%）显著低于去年2月（1.4%）；以及2）由于春节错位（今年春节在2月8日，而去年在2月19日），季节性因素将显著推升今年1月的食品价格。

尽管存在低基数效应，但1月PPI同比增速可能维持在-5.5%的低位。尽管1月国内钢材价格有所反弹，但全球大宗商品价格进一步走低。因此，我们预计受上游大宗商品价格再度走弱影响，1月PPI环比仍将下跌。

尽管1月公布的新增人民币贷款和社会融资总量数据可能表现强劲，但预计M2增速将继续放缓，1月融资条件可能收紧。我们预计，1月人民币新增贷款可能达到1.9万亿元，而新增社会融资总量可能达到1.8万亿元左右。但是，预计1月M2同比增速将回落至13.1%，意味着M2环比增速将继续放缓。我们认为，以下因素可能会推高1月新增贷款和社会融资总量数据：1）春节假期的影响可能从春节前一周持续到春节后两周（即几乎整个2016年2月份），因此部分贷款的发放需要从2月提前至1月；2）2016年的地方政府债务置换尚未开始，而计划将为新的贷款发放腾出更多空间，同时不会推升表面的新增贷款金额；以及3）1月份可能有较多的贷款投向了股市平准基金，这是为什么我们预测的新增社会融资总量低于新增贷款的原因。另一方面，受外汇流出压力高企的影响，1月货币供应量增速可能出现放缓，1月国内流动性状况可能有所收紧，这也体现在月均银行间回购利率上升。此外，股市动荡也会导致融资条件收紧。

往前看，我们预计2月CPI同比增速将回落，1~2月经济活动数据表现将偏弱，部分受到春节错位因素的影响。2015年的春节假期尤其晚，因此其影响部分体现在3月份，而今年春节假期的影响将全部体现在1~2月。另一方面，受线上零售占比不断扩大的影响，社会消费品零售总额增速可能年初会出现回落（请参见我们2016年1月31日发布的中国宏观简评《消费习惯的改变可能压低1~2月社会消费品零售总额增速》）。此外，我们预计春节后CPI会快速下降，主要由于去年基数较高以及春节假期影响的消退。

面对当前疲弱的内需增长和高企的通缩压力，政府需要出台更加果断的需求端管理措施。我们认为，人民币贬值预期是中国经济基本面恶化的反映。此外，供给侧改革只有在稳定的宏观环境下才能进行。因此，当下宏观政策的重心应放在需求端管理，这对降低投资风险溢价和减轻资本流出压力将大有裨益。