孙立坚：中国股市多头趋势没有改变

网易财经6月28日讯 复旦大学金融研究中心主任孙立坚在陆家嘴论坛上接受网易财经专访时表示，国家意识到，直接金融对中国要解决“大众创新，万众创业”非常重要，它需要的是来自于直接融资市场的支持。

如果让年轻的企业去做抵押，拿自己漂亮的销售额业绩去问银行贷款，是不可能的事情，所以间接金融今天为国家结构调整优化，提供了贡献非常有限的帮助，能够问他借钱都是大企业，已经成功的，有规模的民营企业。所以我们今天非常希望资本市场发挥作用，同时国企国资的改革，也需要资本市场来支持它的资本化过程，所以这一切政府想做的事情，需要有一个健康的、直接金融的舞台来解决。

他认为，央行明显通过货币政策调整，释放政府对资本市场的看法。对于资本市场，央行降准，不是央行对资本市场发展的看法，是表达国家对今天资本市场的看法，就是中国今天对星期五发生的这样一个变化，不是一个牛市结束的格局，而是一个快牛进入慢牛的一种调整。所以中国央行，通过降息降准把股票估值再次往上抬，说明这个市场在星期五明显的过度反应，尤其是当后面不断跳水情况当中，可能会出现一些国家没有预料到的，空头的力量占上风，实际上中国的市场多头主导的趋势没有改变。

发言实录：

网易财经：首先我们要非常感谢孙老师作客网易财经，“十二五”即将过去，在过去的五年当中，经济中高速增长，已经成为一个经济新常态，在这样背景下，您是如何看待中国的经济形势，如果它持续下滑，会承受哪些压力，会引发什么样的危机？

孙立坚：好的，我们讲现在中国经济开始步入一个中高速为特征的新常态一个经济，实际上并不是简单的从一个增长速度来看，主要是由这样几个变化来看，一个就是中国在2008年金融危机爆发之前，中国经济的增长一直靠这样一个四大红利，这四大红利，就是一种成本为竞争优势的红利，或者讲要素驱动的红利，来带动中国经济的增长，一个就是我们有廉价的劳动力，人口红利。

另外我们有一个招商引资，形成了中国加工厂，这样一个跨国企业到来，把我们今天海外市场，全部一起带过来，所以我们有一个非常好的、全球化的出口市场，叫全球化红利，但是金融危机我们看到外需减退，使得全球化红利迅速萎缩，表现在出口今天疲软。

第三个红利，资源补贴红利，我们长期以来靠要素驱动发展模式，实际上要素市场的价格，是严格管理的，正是因为有便宜的水电煤，甚至资金低利率成本，以及汇率的趋于一种低估的水平，才能确保我们这个企业，能够在国际市场上有强大的成本竞争优势，所以这点也是我们获得了薄利多销这种商业模式的成功，中国的奇迹。

第四个红利，是我们看到了政策的红利，国家在引导企业发展过程当中，它有很多产业扶持政策，你只要跟着政府产业政策走，就会拿到便宜的地，便宜的资金，甚至我们以前保税区、工业园区的概念，都是有这样的特征，这叫政策红利。

所以这样一些传统的四大红利，在金融危机以后出现了严重的改变，以前的廉价劳动力，这批民工兄弟在2008年以后做了调整，回到自己家乡，四万亿积极的财政政策和十万亿贷款，给到中西部发展机会，所以第一代民工兄弟已经留在家乡参与社会劳动，甚至他们也来到接近退休的年龄，这个时候我们看到的民工荒问题出现了，而且这个问题很普遍，不光在出口重镇沿海城市，制造业集中的地方，而且也在中西部都发生了民工荒，劳动本优势的时代结束了，说一当然有人认为这个是来自于劳动法，这样一个调整带来的，事实并不能完全因为劳动法抬高了工资成本，民工荒的问题确实出现了。

第二个，同时看到的新常态机会到来，我们今天随着教育资源不断地扩大普遍，中国每年毕业的大学生，如何利用好人才红利，大学生就业机会，以及海外归来人才，现在海待闲置的状态，能够进入到中国靠智慧创造，中国智造，从原来重资产，低附加价值，到今天轻资产，高附加值的产品，这种质的转变，不需要民工兄弟勤劳，光需要这个不行，更需要是今天大学生，高水平教育能力和融贯世界的英语能力，这样一种人才的红利。

所以第二个红利，是今天我们也看到了发达国家，在2008年以后也遇到贸易逆差带来结构性失衡的问题，就是因为大量的依赖海外便宜进口商品，使得自己的工业不断地疲软，工业的疲软，创造就业的舞台，工业一疲软，就业就成问题，就业一成问题，就对政治家选票构成巨大的压力，所以很多发达国家，今天都要把工业再拿回自己的舞台，所以从这个角度来讲，严重影响我们出口竞争力的发挥，所以很多国家采取了对汇率强制性要求市场调整，以及你今天要素驱动模式的改变，强制要求你，中美战略谈判很多一开始前期的环节，都在要求中国要放开汇率管制，放开利率管制，对劳动力成本也要进行保护劳动力的市场，就是要把成本竞争优势取消掉，这样大家不靠成本，靠自己企业盈利能力，商业模式来竞争，这点对中国企业构成威胁非常大，所以这点我们也看到，再工业化发展模式，使得今天靠出口全球化红利战略受阻，但是今天我们中国也意识到，中国今天要把自己强大的产能，全部消化在13亿人口的市场，遇到一个成长的烦扰。

我们中国的13亿人口分成三个部分，一个部分而且群体相当的多，没有钱消费，收入水平太低了，所以我们中国正在需要发展区域经济，土地流转，三农的改革，来提升农民的收入水平，让他进入一个消费常态当中来，所以农民今天没有钱，是影响了中国消费活力很大的部分，但是这些问题需要时间，如果在这样一个时间来消化问题过程中，我们的企业，自己的产能，找不到市场的需求，最后盈利不了，放弃了产业，把自己钱拿去投资股市，这个风险是非常大，所以今天我们国家提出了向外要市场，要是以出口要市场，而是企业走出去，企业走出去带来双赢的特点，我走到海外市场，我帮助你创造就业，但是我也利用海外良好消费环境和消费能力，我把你的产能，能够是放在你的舞台，所以我们上海自贸区已经不是保税区的概念，是让企业走出去，投资贸易的便利性，提供的一个舞台，“一带一路”也是这个概念，所以第二个红利是新常态，是用海外投资的红利去替代今天已经无法再扩展的出口红利，所以这是新常态第二个特征。

新常态第三个特征，我们今天再也不能够搞一刀切资源补贴的模式，让所有企业都有成本的优势去恶性竞争，进行杀价，看谁的价格降得低，谁就能够把市场抢过来，这样大家不会屈从盈利的模式，去获得市场需求，而是从成本方式，去获得市场需求，这样就会出现劣弊驱除良弊，恶性竞争的问题，这次是采取资源配置。什么叫资源配置，通过公平竞争，准入门槛降低，包括注册制，包括国企国资改革，都是在强调资源配置的红利，也就是让今天好的企业胜出，让坏的企业通过重组、收购、退出淘汰，把它占有的资源，今天交给好的企业，来解决今天资源昂贵，成本昂贵的问题，不是国家来承担成本的负担，而是今天让一部分企业退出，让成本便宜下来，所以这是一个资源配置的红利，也就是说中国已经来到了产能过剩的时代，不需要今天还有这么多企业再继续扩大产能，所以有些完全是靠价格竞争，没有附加价值东西，我们开始逐步淘汰，所以这是第三个红利，资源配置的红利。

第四个红利，改革红利是制度红利，所以制度红利和政策红利最大的区别，政策红利政府冲在前面，告诉你做什么，如果你根据这个政策走，我会给你非常特殊的优惠，制度红利是说你做什么，我今天不限制，我是采取负面清单管理，上海自贸区已经现行实行这样的做法，十八届三中全会又把这个问题非常明确的定性资源配置，市场起决定性的作用，国企国资改革，还有PPP模式，都是在推进这种思路的转变，就是政府不冲在前面，企业给你空间，放低门槛，让你们“大众创新，万众创业”，给你们非常好的发展平台，也不叫你们，因为没有钱一定要求你们充实资本金，你们可以先干活，赚了钱以后再实缴资本金，这些制度的改革，都是配合国家资源配置交给市场，这是制度红利非常的环节，叫政府职能转变。

所以今天如果我们企业还在看政府发改委出台什么政策，然后拿着政策去问银行要，问地方要，已经不可能的事情，现在要自主考虑，我应该做什么事情，“互联网+”战略，中国制造2025计划，都是自主创造未来具有竞争力的产业，提供了很好的发展平台和战略规划，不再是国家告诉你做什么，国家也不知道，有时候国家觉得他知道，最后没想到光伏产业，搞成这样产能过剩，这么好的产业，所以这个是第一个，就是制度红利第一方面，就是政府职能转变。

政府职能转变除了退出与民争利投资舞台以外，它今天做什么，它有一个环节，绝对不能够不做，这就是配合我们企业化解它的产能市场培育问题，这就牵扯到今天为什么中国13亿人口，为什么内需总是起不来，很大的问题第二个原因，就是今天我们有钱人也不消费，有钱不敢消费，为什么不消费，是因为后顾之忧，养老问题、看病问题、住房问题、教育问题，这些问题都要储蓄，没有足够的资金，想在一线城市争取留下来，让自己的孩子，让自己过上好的生活，不可能的事情，所以在一线城市要留下来，住房就要付出昂贵的代价，为此攒很多的钱，有效的消费，就被这样一个生活成本、负担的增加，大家都往一线城市挤，这个生活负担就被抬上去，政府今天要把负担降下去，就等于把有钱不敢消费的问题解决掉，让大家安心消费，这样的话我们中国内需起来，中国企业的利润，下行的压力就会受到遏制，中国经济就会重新回暖，所以中国政府职能转变，从与民争利投资项目，进入到今天为民服务的民生工程，所以在民生工程也要考虑市场机制，用PPP模式来做投资周期长，效益短期不能出现的这样一个特征的工作。

第二个，政府做什么事情？制止恶性竞争，做监管，意见是审核，我来判断你是好的企业，然后这个企业一旦进入市场以后，就没人管它，让它无法无天恶性竞争，现在政府说企业不知道好和坏，只有竞争才知道谁优胜的，谁是劣态的，所以这个当中一定给输家，让他退出市场，强化监管，事中事后的监管，这是政府遏制恶性竞争一个重要的职能转变，这就是制度红利第二个环节。

制度红利第三个环节，就是改变以前一百个图章，五十个图章，政府官僚体制，办事极其低下，现在政府联合办公，网上的信息透明，让我们企业能够迅速的，5天工作日就能够把一个企业开出来，就能够抓住商机，开始运作起来，第三个制度红利是来自于政府服务效率的提高，这三个构成了今天新常态的制度红利。

所以我要告诉你的是，今天中国的经济增长，不是简单的一种增长速度放慢的问题，而是增长速度的背后，以前有很多有水分的东西，都是靠成本的补贴，靠海外庞大的成本竞争优势出口红利，靠劳动力，有这么多便宜的劳动力，这样一种有水分的增长。为什么讲有水分，你经不起竞争，所以这个水分的增长把它去除掉，然后怎么样提升我们真正可持续发展这种模式，所以这时我们发现增长速度放慢了，但是增长的质量在提高，这就是新常态的特征，所以经济下行，今天是一个非常痛苦的过程，但是增长的质量提高，可能是要经历这场痛苦，问题现在是一定要吸取日本当年强调量降低，但是只要提高一种单纯理想主义的结构调整，什么叫做理想主义结构调整，日本没有考虑到经济增长下滑，是会严重大家调结构的主体，无论是企业也好，还是个人也好，都会影响他们投资意愿和消费意愿，他们看到经济增长连续下滑，很多企业不想做实业，他就想我做什么东西都卖不出去，然后消费者也发现经济增长下滑，意味着将来工作机会越来越少，失业的概率会增加，对老人来讲觉得应该增长下滑以后，我的商业保险，企业承诺我一部分退休金都会减少，所以这个时候他们就会很保守的去消费，尽量多储蓄，为未来经济低迷一种冬天的生活，做好足够的储备。

这样一种在经济增长下滑当中一个悲观思维模式，真的让经济增长，顺着你的悲观思维模式越来越下滑，因为你不消费，企业不投资，因为企业不投资，你拿不到工资，拿不到奖金，所以更不消费，你不消费，库存增加，还要压价去库存，压价以后又赚不到钱，赚不到钱以后又不雇用你，所以这种恶性循环，日本消失的十年，直到今天还在进行着消失20年痛苦的历程，所以中国千万不能以为调结构，就是足够去忍耐经济增长的下滑，这个做不到。

所以这届领导以7%作为底线思维，这就是要提供给我们经济增长的信心，如果出现底线思维的话，我们暂时把调结构步伐放慢一些，暂时去考虑稳增长东西，而不是理想主义增长不要了，我们只要调结构就可以了，但最后日本的教训告诉我们，任何的调结构，在没有增长环境当中，绝对达不到调结构的效果，因为人们悲观的开始减少投资，减少消费，恶性循环开始了。

网易财经：关于国企改革这块，也是到底关注的焦点，现在您看看已经通过审批国企改革方案，涉及到一些像外高桥国有企业，您对上海国企改革？

网易财经：国企国资的改革，确实是刚才讲的负面清单管理，资源配置市场起决定性作用一个环节，再加上中国企业走出去，如果没有一个今天市场运行的机制，我们中国企业走出去，就变成不公平竞争的模式，所以国企国资改革是必然的，中国选择的道路，所以今天新加坡给了我们很好的淡马锡模式，就是我们国家去管理好自己资本投资回报效率，继续保持第一大股东的地位，这是没有关系的，但是这个企业如何来管理，避免像今天产能过剩，投资效益降低，低效率的水平。

在这个当中今天想通过治理机制的改革，比如说引入民营资本，让股东结构多元化，而不是只有一个股东，政府说什么你就做什么，这样的话会非常影响我们国企、央行，作为企业自己的去摸索市场，去控制风险这种主动性，反正大股东说怎么做就怎么做，这样使得今天国企央企效益受到非常大的挑战。所以今天有股东结构多元化，更多的是跟市场打交道的民营企业，他的声音能够影响到我们的企业决策机制，经营层管理模式，我们的国企央企竞争力效率就会提高，为此今天我们也看到一些国企尝试着用市场滚打多年，被市场认可的优秀职业经理人，引入到我们国有银行管理层，来推动企业运行机制，这是一个在做的尝试。

另外我们也看到，让自己企业内部的人，不能够今天旱涝保收，像铁饭碗只拿固定的工资，通过经理人股权激励，NBO的模式，和今天员工持股股权激励模式的改革，让他们感觉到今天只有自己努力，自己的收益才会更高。今天这部分，自己的企业内部人去掌握股权，看上去占有了今天市场蛋糕，投资人一些位置、份额，但事实上因为大家积极参与，也让其他外部股东，能够得到很好的收益回报，如果没有这个内部股东，全部是外部股东方式，信息不对称的问题，会带来很大的麻烦，所以这个就是我们今天国企改革，正在朝着淡马锡模式来走，我要强调这次国企改革，不是把国企卖一个好价格，卖给民营企业，国退民进行，完全不是。如果这样做的话，又牵扯国有资产流失的问题，还没迈过的坎儿。

今天的问题这次的思路，想引入民营资本提高国企、央企市场化运作手段，是想把国企、央企战斗力提高，这是国家初衷，而不是卖出好价格，国家退出的概念，所以从这个意义上讲，挑战非常大，如果你卖出的话，民营资本可能今天会花大价钱参与进来，如果不是这样的思路，民营资本怎么跟国企合作，合作了以后自己能够得到什么，这是民营资本今天非常考虑愿不愿意合作的问题，这是阻力是很大，怎么解决大家合作双方，都能够分享合作的好处，也要共担合作可能造成的风险，这种分担机制，今天难度有点大，靠他们自己，为什么？因为我们看到国企央企这块，都是计划经济遗留下来大规模的企业，而今天参与合作的民营企业，规模小，所以大小的合作，可能在没有一个外部约束机制当中，它就可能造成利益分配的不公平，最后造成风险是有小的承担，利益是由大的拿走，这样一个不公平机制很难推动今天的国企混合制改革，所以这方面要加强今天的法律建设，一定要界定在合作之前产权分明，然后在合作过程中才能够真正认清楚，今天的损失由来承担，谁承担多点，谁的分享利益多一点，用法律这样一个环境优化，推动今天混合制改革的发展，这是非常重要的。

网易财经：所以您觉得对于银行混改来说，目前障碍在哪里？

孙立坚：一个就是产权界定还需要清楚，另外一点保护今天合作双方的完善的法律体系需要加快建立。第三点，今天如何解决大小合作的失衡格局，能够形成公平的结果，所以我建议中国的民营企业，能不能形成像中民投这样一个合作机制，参与到今天我们央企国企混合制改革中，因为中国强调同股同权，所以在今天小企业，单家合作过程中，就会出现小企业的声音太小了，所以今天能不能有大量的小企业，形成一个联合体，去参与到我们今天国企当中来，增强民营资本，在管理过程当中的话语权，所以这个也是我觉得要解决的一个问题，否则的话民营资本的积极性，并不是太过，这也会影响到混合制改革推进，这点是我们要解决的。

网易财经：请教一个关于监管的问题，对于现在证监会，对资本市场收杠杆的行为，像打击伞状信托这块的，我不知道作为专业研究人士来说。

孙立坚：我没有确认，现在开始真的做这个打击，关于融资融券准入门槛提高了。

网易财经：禁止一些像恒生电子系统禁止券商跟它进行联接，场外配资，我们从国外资本市场来看，可能他们对于这种场外配资完全放开的，完全是市场自发的行为。

孙立坚：非常好，这里当中有几个因素导致我们证监会对现在的这种金融创新，并不是照搬国外模式，而是根据中国金融生态，所谓金融生态就是金融发展阶段，金融消化风险的能力，这些东西构成的金融生态来判断的，因此今天没有这样做，可能是出于这么几点考虑：第一点，今天中国股票市场已经开始出现了资金膨胀，而这些资金出口没有解决好，出现资金在里面空转的局面。这些空转表现在哪方面，今天很多个人利用融资融券加杠杆的作用，再进行股票标地投资，而募集到公司资金这一方，也没有真正拿这些资金去做他承诺的项目投资，又把这些资金追涨股市，上升的势头，所以整个就会出现了，大家感觉我拿钱做实体解决赚的钱，今天进入股市一天之间就能够靠大资本运作，就能赚到钱相比，完全不是一个数量级，辛辛苦苦管理员工，去管理销售市场，去管理营销，去提高效率，这种赚来钱，年收益率10%左右，今天把产业资本搬到金融舞台，带来的回报，几十倍的，所以这样一个情况就会导致中国出现了空心化的问题。

美国今天这样一个金融放开，带来的这种资源配置的活力，有一批非常好的创新企业家，他们拿到这样资金以后，有自己强大的研发项目存在，而中国企业家手上拿到汉以后，好的项目没有，做以前的项目还是赚不到钱。我昨天晚上也在发言的浦江夜话当中，我们为什么宽松的货币，为什么传导到企业身上变得那么昂贵，其中一个很大的关键问题，就是我们做实业，产业生态非常糟糕，我刚才讲的中国现在重资产，低附加价值的企业太多了，而今天像美国那样轻资产、高附加价值的，流动性充裕的苹果公司、微软、facebook这样的企业太少的，所以这样一个情况下，就变成了今天钱可以让大家不断地，把钱获取能力放大，但是拿到钱还是不做实业，拿到钱进入资本市场，因为大资本杠杆能力高，又可以加大杠杆，拿别人钱投资。这样的市场，金融创新的结果会发现财富收入分配越来越恶化，然后一旦出新资本市场调整的时候，我们就发现大多数小资本的人投资者，在股市点位调整的时候，他们失去了更多的财富，而今天大资本运作的人，他们很好的可以利用自己控制价格的能力，掌握信息的能力，能够退出市场，这个市场对小资本越来越公平，如果大家都是玩金融创新，玩资金池，而不是今天金融创新的目的，是降低我们“大众创新，万众创业”年轻人的融资门槛，能够让年轻人搞创业的人，拿到资金，如果不是朝这个方向，或者像这个结果走，今天中国政府就感觉到这个牛走的太快了，金融创新不仅遏制不了这个快牛，而且这个牛变得更加往上疯狂，这个时候空心球，这个时候也就发现，本来我们希望一个资本市场帮助我们国家解决“大众创新，万众创业”的融资问题，解决国企国资改革的一些资本化的问题，解决我们今天地方债务在银行存量盘活不了，最后我们想通过银行对接资本市场综合业务的放开，希望银行能够在资本市场获得新生，但是今天的股市，已经变得那么疯狂，随时都可以破灭，这造成国家要想推动，由直接金融解决经济改革的任务都不能完成，所以现在国家非常希望这个牛，能够慢下来，但是你没有办法，现在发现所有的今天的金融配资的做法，创新的做法，都是在放大杠杆，在加大资金的投资力量。

所以中国的问题，中国不缺钱，主要的问题缺好项目，如果今天中国不缺钱，项目又没有，这个资金空转问题变得非常严重，这场资本市场的盛宴，就是收入再分配的盛宴，一部分拿钱很多，一部分将失去完全的财富，中国想通过资本市场让老百姓都走向富裕带动消费，这种非常理想的初衷，是根本不可能实现，所以国家也意识到，怎么能够像美国一样，股票市场改变的经济基本面，然后经济基本面又把股票市场这种空心球，吹泡泡的效应，又变为实心球，让它回归到基本面。

美国是这一轮这个用货币政策，解决股票市场由空心球变为实心球是最成功的，原因就是在于人家的金融生态和产业生态跟我们完全不一样，人家有好的项目，人家有非常好的风控金融投资渠道，专业化能力，我们的产业生态是非常好的项目，我们金融投资散户为主，这样货币的投放，最后导致的结果，就是一张空心球越吹越大，就会造成所有老百姓更加不愿意消费了，输了钱还想在这个资本搏回来了，有了一点米还是想今天冲到股票市场赌一把，这样的话大家钱是不会消费。股票市场，本来是还本付息，至少钱还保住了，现在股票如果把他财富都抹带，更没有消费能力，中国想靠消费拉动经济增长，这种不可能做到。然后今天的企业也发现，你不消费，我东西卖给谁，产能过剩问题更加严重，所以最后他们还是决定也不做了，我产业资本又是大资本，完全可以进入资本市场，利用大资本做更好的，低风险、高收益的投资，心里资本市场出现了高风险、低收益、小资本的这种模式，和今天低风险、高收益大资本的模式，因为大资本可以用杠杆，它的资金成本要比小资本成本低多了，分散能力非常强，所以这点是绝对散户玩不了，现在这样一个机构的。所以这点当中，我感觉到中国今天金融生态和产业生态，使得宽松的货币，带来的结果，根本不是美国看到的结果，大家都是推动股市上涨，一个是改变了经济基本面，一个是经济基本面更加恶化，所以这点当中也是我们今天要推动，我们怎么样通过实体经济优化，能够把金融为实体经济服务，这个最难的课题做好。

网易财经：改革牛还吗？

孙立坚：现在的关键我还是乐观主义，我看到自己学生创业的激情，但是他们创业激情，可能今天要有很好扶持他们，不要让他们创业激情，最后以失败告终，当然我年轻人对未来没有理想的时候，这个国家是最可悲的，所以我觉得今天年轻人的理想还在，中国的金融要服务年轻人，所以这点我想中国的“大众创新，万众创业”所以我们的“互联网+”，我们众筹、P2P，尽管今天出现的诈骗模式，这种草根金融扶持年轻企业的创新，这是应该要做好的，不要因为有些人砸了这个平台，就把这个业务关系关掉它，你看美国CDU、CDS这些的产品臭名昭著在2008年，但是在今天危机过后，这些金融工具没有一个退出市场的，但是退出市场的人，就是拿这个工具去做创新过渡的人，这些华尔街的人都退走了，所以今天不能因为刀可以杀人，去把刀收掉，最后发现优秀的厨师，没有这样一个刀根本做不了没味的佳肴，所以金融工具是中性的，金融创新是万岁的，但关键的金融监管要对滥用金融创新工具的人要实施最有力的监管，最高惩罚的力度，这个才会使得今天的金融，为实体经济的服务，真正做到“+”。

今天的问题就在于为什么我们的金融做不到，因为我们发现监管没有跟上，是大家都的，还有我们地方政府，今天的软约束，助长了这种滥用金融创新，提高资金成本的灰色金融体系发展，所以不计成本的拿钱，它是推高今天资金成本上升最大罪魁祸首，拿到钱以后拼命地投资，至于今天钱还得了，还不了，有很强大的能力，让地方银行借新债，还旧债，这个当中不打破今天地方政府软约束问题，中国高利贷市场是下不来，另外一点就是我们老百姓，今天拿着这样一个理财产品，这些理财产品实际上背后有违约风险的，但是刚性兑付不打破，今天这是完蛋的，如果刚性兑付不打破，宽口径的，拿钱的这种地方政府不干净的手，不约束住，今天是没有人做实业的，他今天发现高利贷放出去赚的钱不要太多，然后你说高利贷放出去，钱回不来，我坚决不答应，必须把钱还给我，这种刚性对付还存在的话，今天是不能够为实体经济服务的，所以你看美国今天要想拿安全资产投资回报，收益非常低，这和经济低迷的水平是一样的，然后大家如果说你不满足这样一个投资工具，你把钱投资股票市场，所以今天美国股票市场大家多很清晰，收益是高的，风险也是高的，所以这样的话大家能够承担风险，那么今天企业融资成本大大降低了。从股票市场融资，尽管有时候成本高，但是它不要兑付本金和利息，然后它真的是从安全资金走，它的利息是很低的，中国今天股票市场，很多企业上不了市，然后我们讲的银行去掉，又借不到钱，所以这些问题都是因为刚性兑付没有打破，地方政府融资旺盛的需求没有遏制，所以我们的利率，在货币这么宽松情况还是那么高，这是一个最奇怪的现象，如果这个打破，利率一定降下来，这个事让老百姓选择，你到底要按照资产低收益，还是配合我们“大众创新，万众创业”承担风险的高收益，所以中国今天非常希望直接金融，能够把这些钱输送给我们，不要还本付息的企业家创新，但是今天有了这么高的利息刚性兑付在那边，所以资本市场投资就会变得失衡、失态，就会跟安全资产投资收益进行比较，一看到收益，要有点下降，马上就跑，害怕自己今天要输在这个市场，所以这样一种宽松心理，要追求高收益的做法，实际上是一个非常不正常的金融生态，所以中国的股市，现在的资金未来还会大起大落，关键原因就是我们金融生态和产业生态，今天导致它的必然结果，这是昨天晚上我的发言，他们引用很多是这样一个情况，必然的结果。

网易财经：地方债这块，咱们也放开。

孙立坚：地方债确实是，今天有个存量和增强的问题，存量的问题，是今天我们的地方政府发债能力没有了，因为钱还没有还掉，怎么发债，另外一点就是我们银行借给他钱，因为地方债盘活不了，所以也发生了钱荒的问题，这个当中有借贷存量和借贷增量问题。我先讲存量的问题，国家已经意识到，地方债问题靠资产证券化，地方手里的债要么房地产，要么是宽口径，没有收益的铁公鸡建设，这种资产谁会去买它，没有人买，最后资产证券化尝试到背后发现不行，根本解决不了盘活的问题，现在只有财政部买单，用新债还旧债，正在做这件事，但是这是没有办法，这是我们学习的成本，今天必须要采取这样的方式，把银行钱盘活起来，政府负担一部分，银行负担一部分，这样的话银行就可以接下来，存量一盘活把这个钱用好增量，就可以提供它非常好的基础，现在用增量。

我们看用好增量的时候发债，现在外面资金非常便宜，国内要是让今天政府发债，谁来发债，如果我们政府讲，现在地方政府发债，买债还是银行，只是换了一种金融工具都是银行，如果今天银行不要完成政府的任务，我要追究责任，你要买地方债，将来地方出现违约，坏了账是你的问题，别跟我讲，这是地方政府的手，这种责任提高的话，我想我们的银行发债成本是很高的，也就是发债价格非常低，发债的利率非常高，就像希腊一样，基本上就是一个非常高债务的成本，实际上也解决不了地方债的问题。现在地方债敢不敢发到海外去，海外胆子很大，他认为我会买的，我怎么买你，我跟你商量，我钱借给地方政府，你要的钱我不缺，但前提是我借给你的利息要高，我借给你的期限要短，当然我的利息高，比你的影子银行利息要低一些，我有很多税收负担也不要的，资金成本很多都可以节约，我通过这样的空间借给你，但是我期限非常短，你要记住了，你是拿外债，拿着高利息、短期限的外债，但是我问你钱出口在哪里，你说要去投资，继续投资民生工程，这些都是长期工程，这个收益是未来十年、二十年才出来，这不又犯了人家当年1997年东亚危机的问题，期限错配，东亚危机最糟糕的问题，外债期限错配，然后又是币种错配，拿着是人家美元，然后换成人民币，这个人民币构成国家外债。尽管中央银行看外汇储备在增加，但是等到人家要还债的时候，这点外汇储备一点都还不了他的钱，因为这个钱是利息滚上去，是市场利率，当你今天还债的风险提高，不断地提高利息，造成还债代价已经不是借钱本金的那点钱，这个时候吃掉你，非常没有回报外汇储备运作的那点钱，这点也是我们真的要小心，当中国政府要发债的时间，我主要关心的问题，你拿了钱，你的出口在哪里，你做什么，你今天告诉我，做的东西是这样，民生工程长期投资，你已经不和企业，与民争利了，你今天的这些收益、利息，是能不能覆盖它的成本，这是我觉得地方债一个非常重要的问题。

地方政府要是没有钱，中国长期以来民生工程主要是地方政府在投资，中央政府又不给它钱，以前允许卖地拿钱，搞地方投入持平，现在这些不能做，该怎么做，我觉得还是大家思考PPP模式，地方政府怎么能够营造一个非常良好的、收益和风险分担的一种共同运作项目的机制来做这个东西。实在不行，国家通过转移支付由国开行，政策性银行来做，地方政府不要发债，政策行来做今天的民生工程，或者外包给地方政府来做民生工程，它必须要在国家严格预算透明机制来推动今天的铁公鸡建设，不能够今天靠铁公鸡建设，然后把这种拿回扣的方式，捞点外快的方式，利用资金有个时间滞留，在资本打一次新股，这些东西能够很好约束他，我觉得地方债的问题，属于政策性银行做的事情，一定要做，欧洲政府是搞福利，我们确实是搞铁公鸡建设，因为铁公鸡的好处是什么，你不搞它，投资环境没有，怎么招商引资，企业怎么愿意过来去解决你的就业，创造价值，不可能，所以这个投融资环境一定要做的，但是这个东西应该政策性银行来做，商业银行去做就出现现在的资金盘活不了的问题，所以我觉得谨慎使用海外市场，当你使用海外市场的时候，我们应该让海外投资者知道我们一旦这个地方政府损失的话，中央政府不兜底，没有刚性兑付概念，你要承担风险，只有这样形成下，我们才可以进入到一个国际舞台当中，否则的话风险模糊不清，最后由国家买单，结局就是东亚危机的爆发。

网易财经：同时双管齐下降准降息，您认为这是一种博弈的结果，还是纯粹为了救市，接下来会对后市产生什么影响？

孙立坚：这个非常好，首先一点，我们看到又一次在一个非正常的、休息日的时间，央行调整了货币政策，显然这一点不管央行接下来解释如何，今天和星期五我们把它叫做黑色星期五的暴跌，它有密切关联，可以这样讲，今天我们国家非常的意识到，直接金融对中国现在要解决我刚才讲的“大众创新，万众创业”，它需要的是来自于直接融资市场的支持，如果让这些年轻的企业去做抵押，拿自己漂亮的销售额业绩去问银行贷款，是不可能的事情，所以间接金融今天为我们国家结构调整优化，提供了贡献非常有限的，能够问他借钱都是大企业，已经成功的，有规模的民营企业，所以我们今天非常希望资本市场发挥作用，同时国企国资的改革，也需要资本市场来支持它的资本化过程，所以这一切我们中国政府想做的事情，需要有一个健康的、直接金融的舞台来解决。

没想到星期五出现大幅度跳水的现象，一句话这次中国政府改变和保增长一样，虽然没有提出像保增长，有明确7%的概念，但是很明显的，连续的行为感受到，他们感受有保市场的概念，中国的直接金融！一定要确保它的健康发展，不能够今天在一个黑色星期五跳水以后，市场的恐慌达到极致，把它认为是熊市到来，牛市的结束，而是今天中国改革，刚才问到中国的改革才刚刚起步，我们正在慢慢地利用时间化为空间的成长战略，慢慢中国的经济基本面一定会像美国一样，从空心球变为实心球，所以现在的思路，想让股票市场快牛，能够放慢速度调整，但是绝对不是这场暴跌，所结束快牛，这样一个牛市格局，这是国家政策态度不是这样的。

今天明显通过货币政策调整，释放政府今天对资本市场的看法，所以让大家也理解，国家出现的周五现象。这个问题我愿意通过你们网易最快的时间段能够把我的解读，这是抓时效，我愿意在这里阐述清楚，对于资本市场，一个是央行，通过今天降准，不是央行对资本市场发展的看法，是表达国家对今天资本市场的看法，就是中国今天对星期五发生的这样一个变化，不是一个牛市结束的格局，而是一个快牛进入慢牛的一种调整，所以今天中国的央行，通过降息降准把股票估值追究再次往上抬，说明这个市场在星期五明显的过度反应，尤其是当后面不断跳水情况当中，可能会出现一些国家没有预料到的，空头的力量占上风，实际上中国的市场多头主导的趋势没有改变，这点未来预计一下，一个是降息降准首先可能带来主板上面这样一个金融股，资金密集型股票市场，房地产这样一些市场板块反弹，带动股指往上走，然后再是个股选择的问题，对个股能够配合股指向上过程当中，我想政府这两天都会出台一些配套的措施，包括税收，今天讨论的上海自贸区金融49条，也有人说是金融50条，可能马上就启动，这些都会跟进，现在的关键还是后市震荡格局不改变，原因就是今天金融生态和产业生态跟美国不一样，基本面跟上的时间比美国要长，美国基本面跟上股市的节奏比较快，很快就是一个上市公司业绩改变，把大家恐慌心理丢掉了，空心球变为实心球了，所以它是波动幅度下的往上走，但我们震荡的格局还会进行。

网易财经：谢谢。