李大霄：中国真实的牛市已到来 空方已经没钱了

网易财经11月21日讯 第十届中国证券市场年会在京召开，本届年会主题为“新常态、新机遇、新牛市”。 英大证券研究所所长李大霄表示，中国真实的牛市已经到来，空方已经没钱了，“空军司令”已经转多了。

李大霄指出，A股是永别钻石底，“同志们，牛市来了！真实的牛市来了”，这个牛市是反映中国经济增长的，反映上市公司业绩的，空头从2000点到2500点，已经没有钱了，空头已经彻底给打垮了。空方司令已经转变观点了。空方司令现在已经向多方部队投降了。

李大霄看多的理由主要有几点，第一，中国的利率水平是在逐渐的下行当中，这个理由，在2014年，这个理由被所有的机构预测，2014年是熊市，我们翻开2013年研究报告，2014年他们预测都是熊市，熊市的理由就是中国的利率化市场改革会造成中国利率水平会迅速抬升，这个完全错误。中国利率水平是逐级下行，包括企业融资成本下移，包括企业实际的借贷成本的下移，这个是中国股市走牛一个最坚强的支撑，也就是说真实利率水平下行。

第二，中国蓝筹股的估值水平到位，这是钻石底重要的逻辑基础，李大霄称，中国的蓝筹股在全球股市里面都是具备竞争优势的。AH的溢价指数是88，到88是什么概念？中国蓝筹股比香港同一个公司要便宜12%，这个在A股的历史上是从来没有过的，A股历史，中国A股比H股贵10倍，这是20年以来空方代表一个重要的逻辑。李大霄表示，他觉得前20年都不可以买股票，前20年谁买股票一定会付出非常昂贵的学习代价，只能炒一下，前20年他被认为空方代表，但是从钻石底开始他觉得可以买股票了，AH的议价指数88，在A股买股票可以比美股买股票便宜一半以上，沪深300比标普便宜一半，这个地方一定不要退缩，这个地方把你的钱变成股票“，证券日报邀请我，我第一时间就赶来。今天早上社长告诉我，我跟社长有一个深入交流，他说在我最困难的时候，在钻石底受到全国很多人攻击的时候，社长告诉我，我挺你，《证券日报》挺你。少鹏告诉我，我《证券日报》坚决挺你，这是我来参加年会的原因。在我最困难的时候，《证券日报》旗帜鲜明告诉我，我们就是看好你，我们对中国就是有信心，你的支撑点是正确的。”

第二，估值水平，还有一个点告诉大家，估值水平从上证50，是4.8倍，在全球股市里面都是偏低的，我们大量银行股，现在平均涨到2500，银行股平均股息率6.77%，很多银行是接近7%这样的水平，这是什么概念？我们购买非常好的公司，它的股息率，收股息就在全球的股市上都具备了竞争优势。

以下为文字实录

张晓峰：各位嘉宾下午好！对证券市场一些相关的比较热点的问题主要从几个关键词探讨一下进行辩论和探讨。首先咱们进入第一个环节，有请多空司令李大霄先生。请问李先生，您曾经比较坚定认为，2132点是钻石底，1949点是钻石尖，您宣布1949点开始中国股市迎来真正的牛市，这个牛市的时间会长吗？中国股民已经将熊市改变了太平洋，请问李先生这个牛有多长？您对后市有什么更加大的预测？

李大霄：我们接下来这个论坛是今天会议最有价值的地方，不是坚持到现在，现在才刚开始。我预测中国的证券市场步入了一个真实的牛市，所谓钻石底，什么叫钻石底？先给大家爆一个料，2132在这里，到这里之后市场延续下行，我把这个地方叫钻石间，整个市场这颗钻石是中国证券市场一颗最大的钻石，奉献给各位。

再看下一个图片。整个市场我们中国的股票市场从这个地方开始，步入了一个真实的牛市，这个地方我觉得不会破，我觉得很长很长时间不会破的，我认为A股是永别钻石底，同志们，牛市来了！真实的牛市来了，这个牛市是反映中国经济增长的，反映上市公司业绩的，我预测从这个地方开始，空投2000点，现在是2500点，我告诉大家空投已经没有钱了，空投已经彻底给打垮了。空方司令已经转变观点了。空方司令现在已经向多方部队投降了。这个道理是在哪里呢？有几个理由。

第一，中国的利率水平是在逐渐的下行当中，这个理由，在2014年，这个理由被所有的机构预测，2014年是熊市，我们翻开2013年研究报告，2014年他们预测都是熊市，熊市的理由就是中国的利率化市场改革会造成中国利率水平会迅速抬升，这个完全错误。中国利率水平是逐级下行，包括企业融资成本下移，包括企业实际的借贷成本的下移，这个是中国股市走牛一个最坚强的支撑，也就是说真实利率水平下行。

第二，中国蓝筹股的估值水平到位，这是钻石底重要的逻辑基础，我告诉大家，我坚定地告诉大家，中国的蓝筹股在全球股市里面都是具备竞争优势的。AH的溢价指数是88，到88是什么概念？中国蓝筹股比香港同一个公司要便宜12%，这个在A股的历史上是从来没有过的，A股历史，中国A股比H股贵10倍，这是20年以来空方代表一个重要的逻辑。我觉得前20年都不可以买股票，前20年谁买股票一定会付出非常昂贵的学习代价，只能炒一下，前20年我被认为空方代表，但是从钻石底开始我觉得可以买股票了，AH的议价指数88，在A股买股票可以比美股买股票便宜一半以上，沪深300比标普便宜一半，这个地方一定不要退缩，这个地方把你的钱变成股票，证券日报邀请我，我第一时间就赶来。今天早上社长告诉我，我跟社长有一个深入交流，他说在我最困难的时候，在钻石底受到全国很多人攻击的时候，社长告诉我，我挺你，《证券日报》挺你。少鹏告诉我，我《证券日报》坚决挺你，这是我来参加年会的原因。在我最困难的时候，《证券日报》旗帜鲜明告诉我，我们就是看好你，我们对中国就是有信心，你的支撑点是正确的。

第二，估值水平，还有一个点告诉大家，估值水平从上证50，是4.8倍，在全球股市里面都是偏低的，我们大量银行股，现在平均涨到2500，银行股平均股息率6.77%，很多银行是接近7%这样的水平，这是什么概念？我们购买非常好的公司，它的股息率，收股息就在全球的股市上都具备了竞争优势，后面还有很多理由，我待会再说。

张晓峰：谢谢。接着问题来了，多空司令发言了，向多空司令法令，多空司令侯宁，您发表您的看法？

侯宁：我空军司令名气太大，导致许多人到现在还是顽固看空，因为这个延续了6、7年大家都根深蒂固的。

为什么要有转变呢？原因也是前几年我把中国经济中，中国股市中的一些相对黑暗的或者相对不合理的事看得太多了，所以到现在，以前市场高喊万点不是梦这些人开始把中国看得一片黑的时候，我反过来可能看到中国经济光明的一面，再坏，就像大霄说我们银行要坏到什么程度。到今天为止，中国工商银行依然在净资产之下能跌到哪儿？真正市盈率70%的时候没有意识到风险，真正当市场跌得很透，工商银行是世界最大的500强之一，他稍微有一点改变股指能打飞掉，这个时候你更多看到机会，而不是阴暗的一面。

刚才大霄说钻石底永远不可能回来。我记得我在2005年5月30号写过一篇文章，跌到1千点只有一次，刚才这个说法跟我看法类似，我看股市多头，牛市也是以熊市眼光在看，或者拿空投眼光来看，长的过程中我就在考虑哪儿存在问题，这是作为一个投资者所应该具备的起码素质。之所以你在市场上能看到基本，但是永远要把防范风险这一关放在第一位，巴菲特告诉什么最重要？投资股票第一点是保本，第二点保本，第三点是记住前两点，只有在这种心态下，你才可能在这个市场中立足。所以目前来讲，牛市确实是有了它一定的基础，我今年做了两个断言，在3月18号断言，中国楼市显性拐点来临，是楼市价格。第二，秋去了，秋来了这是必然。为什么会做这种判断？原因就是中国目前来讲，在习李新政推动下，中国经济开始了也许是不得不被倒逼的转型，体现到很重要的，新一届政府提及上一届政府非常钟爱的楼市的时候从来只提维持市场稳定，甚至许多文件中提都不提，这一点就让我们看到了中国经济转型的希望。首先有了转型的希望，中国经济才在未来有出路，而这种希望之光必然在股市显现。为什么股市活跃起来，从去年到今年股市虽然表现相对疲软，但是并购事件悄然兴起，产业基本早就看到了，在其中吸纳资本。我们再看到另外一点，我们大量的像马云这样的企业家开始在全球吹响自己的号角，他创造了美国历史上最大的IPO，受到美国所有媒体最大规模的采访，这件事是中国人成就的。我们说他有眼光，但是他的成就是借助于中国人创业平台来实现的。我们在淘宝上看到中国大妈，号称败家女人，其实都是想创业的小商铺，就是马云请到台上敲钟的那些人。咱们不说风险投资，北大互联网咖啡，这个群有4、5个人，每个老板都是4、5千万。这批人天天在琢磨着怎么创业，哪儿搞个投资哪儿搞PE、天使。中国的创业普遍被激发起来，这种冲动体现在股市上，我们需要的是要把互联网经济引进来，热闹的互联网经济，互联互通，中国股市居然一点表现没有，必须把这种新兴力量引进来。到现在我们还没有实现这一点，让大家眼前一亮，百度、新浪、腾讯都没有，后来看到改变，创业板允许互联网企业亏损上市，所以我在总体看多的情况下，不时总在批评李大霄，疯狂盲目看空创业板，但是创业板就跌不到他心目中的位置，李大霄看透了蓝筹股，但没有看到创业板是代表中国经济另一极，另一极是最有活力的。我们中国缺的是什么？缺的是发展这一极，中国一千多万家小企业，消化了中国差不多一个多亿的人口，这种力量要在股市中得到体现，中国股市才有潜力。

当然另外还有一个很重要的就是，我们现在跌透的蓝筹股需要改革，对他们注入活力。我刚才看了一下今年最活跃的民生银行，作为民营企业股价只有6块钱，人气最高的14支银行股，而其它普遍在3、4块趴着，这一块需要政府重点来激活，无论从股权结构还是高管的激励机制，都是需要，这一块股市想象空间就打开了。如果往前面说的创新这一块，互联网金融这一块再加入中国股市，大牛市就可以期待，就像现在期待股市已经涨了4个月，涨了1500点为什么不涨？需要新的驱动力才能上扬。前期市场，我在去年年底接受采访，明年上半年有一个行情，估值修复行情，现在估值修复行情走了一半，原来跌透了的股票通过四个月刺激了这波行情，还有一部分股票没有修复，伟大的中国又诞生了一个公司叫“一吨”，1849点涨到2800是非常有希望的，我们涨到那个时候或许会寻求下一个增长的动力，能涨到5000点这种激昂的口号，需要李大霄同志继续给大家鼓舞士气，谢谢大家！

张晓峰：侯宁先生确确实实在向多方靠拢，他用看空的眼光来看待现在的牛市，看空做多是侯宁先生的观点。刚才有一点不同，李大霄先生看空创业板，侯宁先生看多创业板，看空蓝筹，我们能感觉到观点的对撞，这一点，我们李大霄先生有什么补充。

李大霄：我反击一下，空方司令挑战我，我给大家举一个数据，整个创业板的利润是招商银行的一半，整个创业板的市值是招商银行市值对应的20倍，这是什么概念？这是天方夜谭，A股创业板是69倍，在全球股市主要市场是位居前列，这个69倍跟A股6214，70倍非常接近，跟台湾、日本股市泡沫破裂前非常接近，跟纳斯达克泡沫破裂前非常接近，创业板非常非常危险了，我不同意空方司令对我的批评，我认为这个时候我们有良好的、有责任的分析师，应该怎么样做，我觉得应该在大众疯狂的时候提醒风险，在大众悲观与绝望的时候给予信心以及希望，现在的创业板已经到了登峰造极的地步了，我觉得大部分的或者是高估的创业板股票，最后会毁灭追高者绝大部分的财富。我在哪里都敢讲这句话，我悄悄告诉大家，我向证监会汇报过这件事情，也讲过同样的话，这句话悄悄说，但是总体我告诉大家，现在创业板过分高估了，它不值这个价钱。为什么？还有一个数据，创业板第一年增速40%，第二年增速是30%，第三年增速是20%，第四年增速是负7%，第五年增速是正的11%，平均不如主板，我的观点是它应该比主板估值要低而不是估值高，现在高5、6倍，极其不正常，原因在哪里？创业板只有400家，等创业板有4千家、4万家，只有一个深发展是60倍，现在有N个深发展，4倍是这个概念。

第二，创业板现在还没有双线交易的机制，等创业板有双线交易机制那一天就不是69倍了。

张晓峰：谢谢。我们看到有一致的意见，下一轮的行情已经来了，牛市已经在我们眼前，大家有没有看空的观点？要没有的话，我们进入下一轮议题。

下一个环节主要从五个关键词进行讨论。

第一，杠杆牛市。第二，沪港通。第三，新的投资主题。第四，高频交易。第五，A股空。下面说一下嘉宾对这几个问题做一个讨论，首先杠杆牛市，从我们融资融券角度引申开来。

整个流通市值达到了A股流通市值的80%，这么高的比值杠杆效应，给A股市场带来了资金的活水，大户的反弹起到了决定性的作用。现在既然有这种杠杆牛市之说，大家怎么看待这个观点？请大家跟我们一起分享。首先请基金经理吴华，您对基金杠杆怎么看？

吴华：非常感谢《证券日报》给我们这样一个机会来和大家分享我们的一些观点。实际上对于现在这种杠杆牛市我们也在关注，与我们李大霄老师还有侯宁老师相比，我们默默无闻做的工作多一些，说得比较少。说远一点，我们做的工作主要是价值发现的工作。我们的价值发现主要是基于两种路数。一种路数就如同教科书说的深度价值，比如说好像刚才李大霄老师说的，期票收益率很高的股票，这在中国有一个独特的现象，在海外发展规模很大的基金，他们都会投资基础设施建设类，像全球基础设施这个指数增长非常快，但目前它的股息回报率是多少？3%多，和我们国内的基础设施的投资股票及银行股相比差异也是非常大的，这就是深度价值。体现很明显，在今年3月份的时候，我们可以发现像有些市场上股贴转债到了什么样的价值？附带的转股权期权是零价值，对应某个银行处于历史上非常低的股价水平，银行分红率非常高，在这样的情况下，对于这种类型品种，风险是非常小，这个和刚才说的大转交易有什么关系？有这样风险极小但是又非常有价值的产品，作为投资之道，你是可以放上杠杆来做这类投资的。比如说像今年6月中旬，大秦铁路，收益率有8、9%的水平，这种公司风险非常低，我们发现这个股票后来有一轮很明显的价值修复，从最低5块钱到接近10块钱的水平。在这里面起到纠偏作用还是依靠很多勤勉的价值投资者，不停发现这里面有价值的机会。我想也有很多投资者在这里做了证券，他们从看起来不是很大的波动里面，赚到很多钱，非常稳健，这是投资的一个方面，你在低于深度价值的时候可以杠杆来做投资的。

还有一种类似于PE，其实是三点，第一点，看你是不是看好这个行业，行业前景。第二，你是否看好这个团队。那很多PE都在做这两点，很多投资者，二级市场投资者也在做。二级市场上的投资者和PE有什么不一样，就是第三点。PE做投资的时候，他们还有一个核心的法则，他们对于公司的估值是非常低的，他们可能给0.5倍的PE到2倍的PE，2倍的PE已经是很慷慨的水平了。目前我们市场上有很多类似的、所谓的看空间，看团队得说法，这个方法是对的，但在最后一个环节上有些缺失。

刚才大霄老师说了，缺失的是估值水平，对我们来讲风险控制是非常重要的，风险控制就是你真金白银给出去的钱所对应的估值水平，漫天要价，对于价值投资者他所做的事情，不断在权衡风险和收益，最后达到一个平衡，我就想讲这么多。

张晓峰：作为基金有更多对价值进行发掘的工作。

我也想问孟京先生，你做理财服务中心的老总，您对咱们杠杆产品是怎么参与的，您觉得杠杆产品以及所谓的杠杆牛市，为我们投资，特别是风险投资者带来的投资理念是什么样的？

孟京：今天跟大家交流有一个小小的希望，希望在座的各位在年终有比较好的收益，还有一句话，股市有风险、入市需谨慎。我在94年财大做股票，去年刚从银河证券过来，我想跟大家讲三点。

第一点，我很看好股票市场，原因跟你说的杠杆牛市有关系，为什么过去几年证券公司在所有金融机构里很受压抑？大家知道，我老婆在工行，她的收入是我的零头，后来差距越来越缩小，2011年、2012年我们赶上银行，赶上信托，原因在哪儿？就在于一个杠杆，巴塞尔协定是可以算杠杆的，证监会对我们这些新人还是非常厚爱，怎么厚爱？因为想当初04、05年证券公司全面崩溃把他们吓怕了，06、07年以后，证监会对于券商这边管理非常严。最惨的时候，两轮上线证券公司杠杆只有1倍，基本上没有杠杆，允许证券公司应用杠杆是牛市很重要的催化剂。券商目前的杠杆，我觉得李大霄所长，这个数字他比我更加精确，跟银行比还是差很远，更不要讲跟欧美比。有几家券商股停牌了，具体的消息以公告为主，是跟再融资有相当的关系，券商拿了钱干吗？还是给客户，放大杠杆作用。这个牛市只是开始，绝不是结束，这里可以讲的话题太多，我可以给大家讲，利率水平下行，房地产资金出来，改革使得腐败导致的对经济制约因素逐步得到释放以及经济转型等等这些都是因素，但是杠杆是非常重要的推动因素。

第二个观点是什么？我是一个市场化人士，大家现在关注的就是很多投资者关心的问题，股市涨到多少点，关注什么样的股票。牛市是双向的，2014年的行情和2015年的行情非常像06、07年，1千点涨到6千点，但是牛市是双响炮，2014年牛市不期而至，2014年上半年没看到，就跟06年一样，3、4月份以后才出现。疯狂是在哪一年？是在07年，我想表达的是什么意思？第一双响炮，2014年是开始，2015年可能有一个阶段性结束，阶段性的结束也是很头疼，原因在哪儿？泡沫的原因。我有跟李大霄所长刚刚提出的观点不同的看法，关于创业板，蓝筹股股息率被低估，蓝筹股只是这一次股市的配角，蓝筹股涨到3200，3200有意义吗？你炒股4、5年只有这一两年才能挣钱，3、4年有可能赔钱，赚了1倍，我认为蓝筹股是市场主要动力，我们这一次市场本身启动就因为经济转型，一年两年之内你觉得上市公司会到4千、5千家嘛，不可能。

讲到估值问题，所长那个数字是对的，我们再讲一个数字阿里巴巴或者沃尔玛，所有媒体都知道，阿里巴巴市值超过沃尔玛，阿里巴巴营收是多少，沃尔玛零头的零头。中国资本市场在目前讲转型追求的是什么？一定是成长性，那么创业板有没有泡沫，当然有，李大霄讲的未来我也同意，说小孩去祝福这个小孩，你很漂亮，他很高兴，你将来会有成就，他也很高兴，但他说了一句话，你将来会死，他会挨揍，创业板将来有泡沫破裂的一年，但是一年会盈利，定增带来的机会是巨大的，应该是真正把握的，你要是想赚一倍两倍，想真的在这拨市场上获得极大收益只能关注这些东西。我觉得他的判断是什么呢？现在有没有泡沫？有泡沫，可是我想列举，曾经06、07年有一个基金经理他说得非常好，现在的泡沫是什么样的泡沫？是啤酒泡沫，啤酒泡是很甜美的而且不伤身体，什么时候有问题，5千点至6千点那是大的肥皂泡，是要破裂的。现在是啤酒泡，喝下去甜丝丝能挣钱，明年有一个时点可能会变成肥皂泡，这个时候该逃命。明年会不会5300，就不知道了，我们有一个证据会以某种特定的方式告诉你风险，但不是现在。我的观点非常明显，杠杆牛市是开始，股市是双响炮，2015年是看好的前半年年报行情是看好第三方向，中小板，创业板是有机会的，小市值大题材。

张晓峰：关于杠杆牛市市场已经做了比较深刻的阐述，作为经济学家的徐教授您有什么想法想要分享。

徐洪才：刚才各位专家有一些观点，我同意，有的我不尽同意，我完全同意李大霄所长的一些分析，我们现在蓝筹股严重低估，特别像银行股价值严重低估，沪港通一开，全球化背景下有一个价值回归重新发现，所以我并不认为，这一轮行情蓝筹股是配角，我相信它正在变成一个大的主角，这是一个观点。

第二个观点，创业板现在估值从它的绝对水平来看确实偏高，至于它未来发展我们也要拭目以待，至于未来能不能变成4、5千家完全有可能。看我们的政策、看我们的制度创新，比如新三板市场发展很快，短短一年两年几千家，一两千家上市这很正常，这个不用担心，真要到那个时候泡沫不一定甜丝丝可能有一点苦味了，这是一点看法。

第三，刚才大家谈到杠杆牛市，这一轮市场上行过程当中，投资者加杠杆，通过融资来推动这个市场的上行，起到了一个推波助澜的一个作用。但是我觉得这种融资融券这种杠杆手段只能加速价值发现，推动价值发现的实现，它不能改变这个市场的方向。

因为我们中国市场上市公司的股权结构有一个特殊性，国有股股份占的比重过高，这对市场流动性有很大的影响，如果有一个杠杆起作用，大家知道它是严重低估，而且是在我们深化改革和加快开放背景下，大家注意到过去几个月的上行热点纷呈，变化很快，都是和改革密切相关和结构调整密切相关。比如说上海自贸区这些政策的落实马上相关板块就上来了。比如说一路一带战略实施，比如说打破垄断，相关一些垄断行业板块上市公司，等等马上成为市场追逐的热点，说明市场演绎有内在逻辑内在原因，基于这种基本面的这种考虑，投资者借助于杠杆力量加速了价值发现的实现。所以说它是一个非常有用的工具，但是即便如此，我并不认为，就即便我们现在这种结构性的牛市，这种趋势已经形成，但是我并不认为在未来短期内能够实现一倍两倍的这种投资回报，我觉得对于多数投资者来说并不现实，对于少数高手，像孟总这样，有可能。那么这样，所以我们还是要保持一个平常心，不要因为牛市来了轰轰烈烈重演06、07年大牛市，我不希望出现，现在看来不具备这个基础，从货币流动性来看不具备这个基础。尽管过去两三个月货币央行总体来看是定向宽松，加上产能过剩，加上房地产市场调整，有不少资金是流到证券市场的，也加上沪港通预期形成，也有一些外资流入，这样也促成了我们这一拨结构性小牛行情，但是未来我还是希望能够出现一个慢牛行情，不要一两年结束能不能更长一些，这样基础更扎实一些，我们能够更多的通过我们的理性的这种投资，价格投资、价格发现，当然在改革过程中也有价值创造，能够实现我们财富增长，这是我的一点善良的愿望，但是市场行情演绎总是不以善良人的意志为转移，所以这里面运气的成分也很重要。所以即便我说这个慢牛行情具备基础，但是这中间可能也有一些负面的因素，也不可忽视。我们一些固有的，大家看到的整个经济下行压力还是很大，叫新常态，第一条就是经济增速，保持中高速增长，即便7%的增长率在全世界也是最牛的，也是一枝独秀的。但是这中间这种调整，优胜劣汰的过程当中，那么这种大浪淘沙必然有一些遭受冲击，在重新洗牌过程当中这种风险也不容忽视。我们不能忘乎所以，所以我对刚才各位的观点我总体来看受益良多。

张晓峰：现在这个问题大家讲得比较多，按照这种结构去讲，讲到明天都讲不完。从下面一个角度，进入下一个关键词就是沪港通，这段时间股市上涨，大家都对沪港通寄予了很高的希望，沪港通对A股是一个里程碑的意义，我们怎样看待沪港通对A股市场产生的影响，它会给我们带来什么具体投资机会，先空方司令侯宁发表您的看法。