三川股份:铜价下跌有利于提升公司毛利率

事件:3月8日,LME铜大幅下跌4.2%,创下2年来最大跌幅,跌破7000美元.

投资要点

铜价下跌有利于提升公司毛利率。历史上看,铜价和公司毛利率显著负相关。因铜原材料占公司营业成本比重40-50%,2007-2009年,铜价自6.2万/元吨下跌至4.2万元/吨,公司毛利率从22%提升到33%。2010年铜均价大幅反弹至5.9万元/吨,毛利率下滑至25%。2011年铜价见顶,2012、2013年铜价稳步震荡回落,毛利率企稳小幅回升。目前公司营业成本一年约5亿元,参考历史情况假设40%是铜原料成本,则铜成本约2亿元。若铜价下跌10%,原料将节约2000万元,即使50%让利于下游客户,也将有望受益1000万元,占公司13年净利10%。

看好智能水表行业发展趋势。当前我国智能水表渗透率很低,不足15%,远低于智能燃气表近60%和智能电表近90%渗透率,政策面存在重大驱动力,包括阶梯水价和智慧城市推进政策。假设智能水表渗透率2020年达到50%,推算14-20年智能水表销量CAGR达25%。行业龙头必将充分受益。

公司是全国最大水表厂商,机械水表和智能基表产量全国第一,智能成表产量全国前三,13年智能成表增长40%。公司最突出优势是渠道,全国县级以上4000多家水司,三分之一以上都是其长期稳定客户,一旦智能水表行业放量,预计其弹性最大。

财务与估值

预计三川股份2013-15年EPS为0.65、0.92、1.23元,智能水表占比分别为50%、57%,65%,采取分部估值法,智能水表参考可比公司估值,基于公司显著的渠道优势,以及未来两年CAGR高达56%,给予20%溢价即14年35倍PE,对应19.08元;机械表业务给予14年12倍PE,对应4.68元,综合目标价23.80元,维持公司买入评级。

风险提示

政策推进低于预期导致智能表销售增速低于预期;竞争加剧致毛利率下降。