制度缺陷让中国股市痼疾难除

奥赛康的挑战，让监管层很尴尬。

推倒重来、另起炉灶……精心推出的新股发行市场化改革举措，在IPO重启不久，就遭到了“奥赛康们”的阻击。72.99元的发行价、67倍的发行市盈率；说是新股发行，募集资金只有7.9亿元，而老股东却准备一举套现31.8亿元……奥赛康放胆向股市伸手，决意让老股东套利，并以自己榜样的力量，激发更多发行人和承销商竞相效仿，以便在“三高”发行上试探监管底线。

底线当然不能碰。虽然紧随奥赛康之后，汇金股份、东方网力、绿盟科技、恒华科技、慈铭体检，一一将发行市盈率定在了40~50倍左右，逐利资本挑战监管底线的决心之大，令人侧目。但监管层出手同样迅速，奥赛康暂缓发行了，证监会《关于加强新股发行监管的措施》1月12日晚以公告形式发布了，更多拟IPO公司加入了暂缓发行队伍。

这是一次市场化发行改革政策与逐利资本之间的博弈。虽不见刀光剑影，却也惊心动魄。一方要确保新股发行市场化改革取得成功，要解决新股发行“三高”痼疾，遏制新股恶炒现象，坚决推进股市市场化改革；另一方想多募集资金，或者让老股东一上市就大举套现，快速成就暴富梦想。于是，围绕着新股发行定价，一场通过投资价值报告、路演推介、人情报价、私下诱导等方式引导高价，以及以加强发行人和主承销商监管、对过高发行价发布风险公告等方式反制“三高”发行的博弈展开了。

人们曾经对新股发行市场化改革措施寄予厚望，也希望通过改革，使新股定价更科学、合理，使新股发行回归理性。然而，IPO重启一开闸，发行人和承销商故伎重演，一切又似乎回到了从前。这是为什么？

中国股市痼疾难除，是股市自身制度缺陷所致。

新股发行制度改革解决了“生”的问题，注册制让“生”变得容易，但“死”的问题———退市机制却长期失灵。

Wind统计数据显示，2001年启动退市制度以来，迄今A股市场仅86家公司退市，占当前全部上市公司总数的3.5%。然而，欧美主要股市每年的退市率超过5%。有的交易所更厉害，比如，纳斯达克退市公司数是新上市公司数的1.6倍，在全球主要交易所中排名第一，伦敦证券交易所和纽约证券交易所退市公司数与新上市公司数的比例均为1.1倍，而上交所和深交所的这一比例仅为0.05倍。

新股只管上，只管圈钱、套利，留给市场的是一地鸡毛。“生得快死得慢，只管上市，不担心退市”，给A股市场带来了很多恶果。最大恶果是，股票数量只增不减，股票市值持续膨胀，鱼龙混杂之下投资理念极度扭曲，二级市场一蹶不振，令很多资金对无风险的一级市场“打新”趋之若鹜，一二级市场冰火两重天。

欧美主要股市和日本股市的市值规模，向来变化不大；股票总数呈净减少或基本持平状态，即便增长也非常缓慢，比如，纽约证券交易所、纳斯达克、东京交易所、伦敦证券交易所、德意志交易所、泛欧交易所市值，10年仅增加了30%左右，而上交所和深交所2012年底市值是2003年的7.2倍。

不断增加的市值规模，良莠不齐的股票质地，不仅使得市场投机盛行，股指低迷不振，也使得推动一轮牛市需要的资金量越来越大。不仅如此，一旦资金捉襟见肘，股市只能以下跌来维持平衡。而这个平衡过程，正是股市重心下移、更多投资者套牢的过程。可以说，这些年二级市场疲弱不堪、指数十多年来原地踏步、投资者屡买屡套，正是股市进易退难，市场难以净化的结果；投资者对“打新”充满热情，大量资金蜂拥追逐新股，同样也是退市机制失灵、优胜劣汰机制无从发挥、市场缺乏赚钱效应的结果。由于资金云集一级市场，热衷“打新”，加剧了新股供不应求，使得新股发行不仅看不到人们期望的发行失败，而且发行人和承销商在新股定价上也越来越有恃无恐，“三高”现象屡禁不绝。

注册制是个好东西。通过注册制，原本可以改变一级市场的供求失衡格局，使新股发行趋于理性。无奈，这一市场化“种子”撒在了一个制度缺陷的土壤中。虽然出发点很好，制度设计不可谓不精心，但这样的土壤上却难以开出真正的市场化之花。

毫无疑问，要想杜绝“三高”现象，要想让市场对新股炒作望而却步，必须完善制度，堵塞漏洞。既要增加股权融资成本，让逐利资本在股权融资和债权融资之间慎重选择，即便选择了股权融资，也要让以圈钱和套现为目的的资本付出巨额成本，一旦弄虚作假，坚决施以严刑峻法，倒逼其主动退市；同时，通过有进有退，净化市场，让更多优质公司成为市场主体，通过优质公司的高成长高回报，推动股指持续上行，将中国股市带进真正的大牛市时代，让投资者无需“打新”，也能通过二级市场投资获得丰厚回报。只有解决了制度缺陷，股市痼疾才能彻底消除。